东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 旭辉控股集团 00884.HK 守正笃实稳健增长，布局未来久久为功 ——2020年报点评 核心观点 ⚫ 业绩继续较快增长，ROE维持高位。2020年公司实现营业收入718.0亿元，同比增长31.1%，实现归母核心净利润80.3亿元，同比增长16.3%，业绩继续保持较快增长。受结转低毛利项目影响，公司毛利率下滑3.3个百分点至21.7%。公司运营效率提升很好地对冲了毛利率下滑，销售、管理和财务费率分别下降0.3、1.2和0.3个百分点。此外，少数股东损益比例上升4.0个百分点至30.6%，最终实现归母核心净利率11.2%，同比小幅下滑1.0个百分点。核心ROE下滑0.5个百分点至24.2%，为股东持续创造回报。 ⚫ 销售强劲增长，投资强度稳中有降。2020年公司房地产合同销售额为2310亿元，同比增长15.2%。2019年，公司采取多元化拿地策略，获取土地约1307万平米，对应投资额约915亿元，权益比例约61%,其中90%位于一二线城市，投资强度40%，稳中有降。目前公司土储6818万方，总货值超过1万亿，土地储备合理充沛。 ⚫ 三道红线满足其二，分红率维持较高水平。2020年净资产负债率由65.6%下降至64.0%，短期负债覆盖比达2.7倍，剔除预收款后资产负债率72.5%，三道红线满足其二。公司2020年平均融资成本5.4%，同比下降0.6个百分点，融资成本持续改善。合计全年每股派息40港分，分红率保持在35%。 ⚫ 物业板块增长迅猛，商业进入蓬勃发展期。对标行业龙头，公司着力打造“房地产+”业务，目前已经布局商业、长租公寓、装配式建筑。2020年公司并表的物业及相关服务收入68.9亿元，同比高增91.9%。商业部分，已经储备商业综合体30余座，未来三年租金将实现快速增长期。 财务预测与投资建议 ⚫ 维持买入评级，目标价上调至8.62港元（原目标价8.12港元）。根据年报数据及股本变动我们调整公司2021-2023年核心净利润每股收益预测至1.19/1.34/1.50元（原预测为2021-2022年1.25/1.50元）。可比公司2021年估值为6X，对应目标价8.62港元。（汇率：1港元=0.828人民币）。 风险提示 ⚫ 销售大幅低于预期。利率上升超预期。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年05月20日） 6.74元 目标价格 8.62元 52周最高价/最低价 7.85/4.81元 总股本/流通H股（万股） 823,441/823,441 H股市值（百万元港币） 55,500 国家/地区 中国 行业 房地产 报告发布日期 2021年05月20日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 3.69 -5.87 -1.89 25.9 相对表现 1.05 -3.52 5.27 9.3 恒生指数 2.64 -2.35 -7.16 16.6 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 证券分析师 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 联系人 吴尘染 wuchenran@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 54,766 71,799 89,277 102,517 118,412 同比增长(%) 29.3% 31.1% 24.3% 14.8% 15.5% 营业利润(百万元) 10,192 14,091 16,869 20,212 24,598 同比增长(%) 19.8% 19.3% 24.1% 9.0% 19.0% 归属母公司净利润(百万元) 6,357 8,032 9,322 10,483 11,789 同比增长(%) 14.8% 26.3% 16.1% 12.5% 12.5% 每股收益（元） 0.79 0.99 1.13 1.27 1.43 毛利率(%) 25.1% 21.7% 23.0% 24.0% 25.0% 净利率(%) 11.6% 11.2% 10.4% 10.2% 10.0% 净资产收益率(%) 22.8% 24.3% 22.2% 19.1% 17.0% 市盈率 7.5 6.0 5.3 4.7 4.2 市净率 1.5 1.3 1.0 0.8 0.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 业绩稳增土储充沛，各项指标均好发展：——2020年中报点评 2020-08-30 旭辉控股集团年报点评 —— 守正笃实稳健增长，布局未来久久为功 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表12：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021/5/20 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 华润置地 1109.HK 29.73 7.74 4.44 4.97 5.64 3.8 6.7 6.0 5.3 世茂集团 0813.HK 18.26 3.61 4.18 4.87 5.26 5.0 4.4 3.7 3.5 万科A 000002 26.97 1.32 3.91 4.24 4.68 5.0 6.9 6.4 5.8 龙湖集团 0960.HK 38.83 3.34 4.17 4.91 5.58 11.6 9.3 7.9 7.0 中国海外发展 0688.HK 15.38 3.99 4.30 4.75 5.25 7.0 3.6 3.2 2.9 最大值 9.3 7.9 7.0 最小值 3.6 3.2 2.9 平均数 6.2 5.4 4.9 调整后平均 6.0 5.4 4.8 数据来源：Wind，东方证券研究所 旭辉控股集团年报点评 —— 守正笃实稳健增长，布局未来久久为功 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 57,642 51,155 60,135 53,799 63,405 营业收入 54,766 71,799 89,277 102,517 118,412 应收账款 79,528 114,259 80,414 92,339 106,656 营业成本 (41,012) (56,190) (68,743) (77,913) (88,809) 预付账款 0 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 0 0 存货 130,756 141,923 209,680 268,267 316,023 营业费用 (1,739) (2,067) (2,372) (2,727) (3,137) 其他 12,176 9,522 12,745 14,069 15,659 管理费用 (2,909) (2,946) (3,380) (3,887) (4,470) 流动资产合计 280,101 316,859 362,974 428,475 501,743 财务费用 (191) (49) 4 (1) (53) 长期股权投资 21,138 34,687 34,687 34,687 34,687 资产减值损失 0 0 0 0 1 固定资产 131 235 249 263 276 公允价值变动收益 198 941 415 518 624 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 3,556 2,128 3,194 1,651 1,469 无形资产 0 562 562 562 562 其他 888 2,555 1,672 1,705 1,977 其他 21,329 27,518 27,518 27,518 27,518 营业利润 13,556 16,170 20,066 21,863 26,014 非流动资产合计 42,598 62,441 62,454 62,468 62,482 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 322,700 379,299 425,428 490,943 564,225 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 13,941 7,301 9,771 22,844 31,384 利润总额 13,556 16,170 20,066 21,863 26,014 应付账款 84,702 102,964 121,348 137,535 156,770 所得税 (4,595) (4,274) (6,020) (6,559) (7,804) 其他 71,113 96,606 100,399 113,318 132,176 净利润 8,961 11,896 14,046 15,304 18,210 流动负债合计 169,756 206,871 231,519 273,697 320,330 少数股东损益 (2,382) (3,634) (4,495) (4,591) (6,191) 长期借款 51,141 54,260 59,260 64,260 69,260 归属于母公司净利润 6,357 8,032 9,322 10,483 11,789 应付债券 31,478 31,876 31,876 31,876 31,876 每股收益（元） 0.81 0.99 1.13 1.27 1.43 其他 3,109 2,650 2,650 2,650 2,650 非流动负债合计 85,728 88,787 93,787 98,787 103,787 主要财务比率 负债合计 255,484 295,657 325,305 372,483 424,116 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 33,167 44,054 48,548 53,140 59,331 成长能力 股本 640 668 668 668 668 营业收入 29.3%