家纺线上龙头，21Q1已恢复至疫情前水平

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 家纺线上龙头，21Q1已恢复至疫情前水平 [Table_Title2] 水星家纺(603365) [Table_Summary] 公司介绍 水星家纺为中档家纺龙头企业，公司率先布局线上，2013-2020年公司收入/归母净利复合增速为10%/ 16%，其中线下/线上收入复合增速2%/32%，线上收入占比从2013年的14%快速提升至2020年的50%。 据Eurominitor统计，2020年国内家纺产业市场规模为2437亿元，2015-2020年复合增长率为5%，预计2021年家纺产业市场规模达到2587亿元。 我们认为公司优势在于：1）率先卡位线上渠道；2）打造国民品牌，树立好被芯战略；3）定位产品时尚化，吸引年轻消费者；4）高效整合的供应链优势。 投资建议 我们判断，公司的成长驱动在于：1）纵向打造大单品、加深品类深度；横向拓展多品类，主打场景式开发，新增窗帘、布艺软饰等品类，提高连带率；2）利用中低端品牌百丽丝进军拼多多市场，3年内有望做大，利用下沉市场贡献新增量；3）疫情后核心商圈资源、优质经销商资源逐渐向头部企业集中，公司坚持以提升店铺质量、开大店为目标，未来2年同店增速有望超10%。此外，后疫情时代竣工面积改善已现，家纺作为地产后周期行业有望受益，21Q1公司收入/利润均已恢复至疫情前水平。公司作为线上家纺龙头企业、连续6年天猫双十一家纺类目单店、单品牌销量第一，电商有望保持快速增速。我们预计21/22/23年收入增速分别为15%/12%/11%，EPS分别为1.31 /1.49/1.66元、对应PE为12/11/10X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 疫情发展的不确定性、库存积压风险、开店不及预期、系统性风险。 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,002 3,035 3,479 3,900 4,337 YoY（%） 10.4% 1.1% 14.7% 12.1% 11.2% 归母净利润(百万元) 316 275 351 396 442 YoY（%） 10.7% -13.0% 27.7% 13.0% 11.7% 毛利率（%） 37.6% 35.3% 36.5% 36.6% 36.6% 每股收益（元） 1.18 1.03 1.31 1.49 1.66 ROE 13.8% 11.6% 12.9% 12.8% 12.5% 市盈率 13.34 15.34 12.01 10.63 9.52 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 15.79 [Table_Basedata] 股票代码： 603365 52 周最高价/最低价： 17.8/12.33 总市值(亿) 42.11 自由流通市值(亿) 42.11 自由流通股数(百万) 266.67 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话： 研究助理：朱宇昊 邮箱：zhuyh@hx168.com.cn SAC NO： 联系电话： [Table_Report] -2%8%18%28%38%48%2020/042020/072020/102021/012021/04相对股价%水星家纺沪深300证券研究报告|公司动态报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年05月06日 131869 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 历史回顾：中档家纺龙头，电商表现靓丽 ............................................................ 4 1.1. 发展历程： 具有电商基因，线上占比达50% ........................................................ 4 1.2. 资本市场表现：PE估值处于较低区域 .............................................................. 6 1.3. 股权结构：大股东为李氏家族，持股74% ........................................................... 7 2. 行业分析：2021年家纺市场规模将达2587亿元 ....................................................... 8 3. 公司优势：率先卡位线上，打造时尚化、国民品牌策略................................................. 9 3.1. 率先卡位线上渠道 .............................................................................. 9 3.2. 打造国民品牌，树立好被芯战略 .................................................................. 9 3.3. 定位产品时尚化，吸引年轻消费者 ............................................................... 10 3.4. 高效整合的供应链优势 ......................................................................... 11 4. 公司成长驱动：渠道优化贡献同店增长，拓品类+拓渠道贡献增量 ....................................... 12 4.1. 纵向加深品类+横向拓展多品类 .................................................................. 12 4.2. 百丽丝进军拼多多渠道，贡献业绩新增量 ......................................................... 12 4.3. 未来2年同店增长有望超过10% .................................................................. 12 5. 财务分析：盈利能力存在提升空间 ................................................................. 12 5.1. 成长性分析：复合增速处于行业领先地位 ......................................................... 12 5.2. 盈利能力分析：毛利率略低于同行 ............................................................... 13 5.3. 营运能力分析：应收账款、存货周转天数处于行业前列 .............................................. 14 5.4. 现金流分析：较为稳定 ......................................................................... 15 6. 投资建议 ....................................................................................... 16 7. 风险提示 ....................................................................................... 17 图表目录 图1 历年收入、归母净利及增速（亿元） ............................................................................................................................. 4 图2 历年毛利率和净利率（%）............................................................................................................................................. 4 图3 线下与电商收入情况 ...................................................................................................................................................... 5 图4 线下与电商毛利率 .......................................................................................................................................................... 5 图5水星家纺上市至今股价走势 ............................................................................................................................................. 7 图6水星家纺PE BANDS ............................................................................................................................................................ 7 图7 家纺行业市场规模及增速 .............................................................................................................................................. 8 图8 中国家纺行业产业链 ...................................................................................................................................................... 8 图9 累计房屋竣工面积及同比增速（亿平方米） ................................................................................................................. 9 图10 水星家纺与同业收入及增速对比（亿元） ....................