民爆现金奶牛，孕育氢氧化锂龙头

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 民爆现金奶牛，孕育氢氧化锂龙头 [Table_Title2] 雅化集团(002497) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 002497 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 30.5/7.31 目标价格： 26.73 总市值(亿) 234.55 最新收盘价： 20.35 自由流通市值(亿) 190.31 自由流通股数(百万) 935.19 [Table_Summary] 事件概述 事件一：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入32.50亿元，同比增长1.67%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长351.79%，经营现金流量净额5.29亿元，同比增长85.00%，EPS0.34元。 事件二：公司发布2021年一季报，2021年Q1公司实现营业收入8.57亿元，同比增长87.31%，实现归母净利润0.78亿元，同比增长1211.58%。同时，公司预计2021年上半年归母净利润区间为2.37-3.02亿元，同比增长80%-130%。 分析判断: ► 民爆业务贡献主要利润，锂盐项目未来提供弹性。 2020年公司民爆业务实现销售收入约24.90亿元，同比增长11.23%，实现毛利润约8.96亿元，同比增长7.01%，民爆业务贡献了75%以上的营业收入与90%左右的毛利润，仍然为业绩贡献主要来源，同时民爆业务优异的现金流为公司双轮驱动战略提供了长期保障。公司2020年各类锂盐产品实现销售1.75万吨，同比增长48.95%，实现销售收入6.74亿元，同比下降18.90%，主要系2020年锂盐整体处于下行周期，根据高工锂电数据显示，2020年市场电池级氢氧化锂均价约50000元/吨，同比下降37.10%，结合公司历年年报数据我们测算随着公司雅安新线的开工，以及高价位锂辉石库存消耗完毕，公司2020年锂盐单吨成本显著下降。整体来看，民爆业务利润维持稳定、锂盐成本大幅下降是公司2020年净利润大幅增长的主要原因，这与我们此前判断2020年为公司经营的拐点相一致。 2021年一季度公司营业收入和净利润较去年同期大幅增长，主要原因是2020年一季度因疫情原因公司各项生产经营基本停滞，2021年基本恢复正常，同时2021年公司加大了市场开发，同时氢氧化锂、碳酸锂价格触底大幅反弹，公司业务有序增长，即使在一季度淡季的情况下整体业绩仍有不错的表现。 根据高工锂电数据显示，截止2021年4月30日，电池级氢氧化锂价格上涨至81000万元/吨，较年初低点涨幅约70%，随着未来新能源车销售持续向好，以及高镍化和LFP两极分化的加大，市场对氢氧化锂需求有望持续提升，我们判断2021年氢氧化锂价格有望维持在8-10万元/吨，锂盐在触底反弹后的新一轮上涨周期里有望为公司提供巨大弹性。 ► 斩获特斯拉超大订单，持续扩展彰显信心。 2020年12月30日，公司宣布与特斯拉签订电池级氢氧化锂供货合同，约定从2021年起至2025 年，特斯拉 向雅安锂业采购价值总计6.3-8.8亿美元的电池级氢氧化锂产品。公司本次与特斯拉签订超大采购合同标志着公司锂盐产品在质量和稳定性上已经有了重大突破，公司已经从准一线龙头晋升为国内一线锂盐企业。 此前公司非公开发行15亿元用于“2万吨氢氧化锂、1.1万吨的氯化锂项目的建设”，已于2021年4月23日变更为“5万吨氢氧化锂、1.1万吨的氯化锂项目的建设”。公司2020年7月雅安锂业2万吨电池级氢氧化锂项目正式宣布投产，截止目前公司拥有各项锂盐产能超3万吨/年，随着5万吨/年氢氧化锂项目逐步投产，未来公司氢氧化锂产能将超8万吨/年，处于行业绝对领先地位。 投资建议 目前川藏铁路已经正式宣布开始建设，未来有望持续贡献业绩，同时锂盐较底部区间有较大涨幅， 未来公司锂证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年05月06日 97504 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 盐新产能将逐步投产，锂盐板块将呈现量价齐升的态势，我们调整此前的盈利预测，预计2021-2023年营业收入分别为49.73/67.26/81.04亿元（此前2021-2022年预测值分别为47.16/62.20亿元），归母净利润分别为5.90/8.80/11.87亿元（此前2021-2022年预测值分别为4.37/6.26亿元），EPS分别为0.51/0.76/1.03元，对应PE分别为40/27/20倍，我们长期持续看好公司在锂盐、民爆双轮驱动下的持续成长，未来业绩持续释放，目标价由17.94元上调至26.73元，对应2022年35倍PE，维持“买入”评级。 风险提示 川藏铁路开工进度不及预期、锂精矿价格大幅上涨、锂盐需求不及预期，产能释放不及预期等风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2 019A 2 020A 2 021E 2 022E 2 023E 营业收入(百万元) 3,197 3,250 4,973 6,726 8,104 YoY（%） 4.2% 1.7% 53.0% 35.3% 20.5% 归母净利润(百万元) 72 324 590 880 1,187 YoY（%） -60.9% 351.8% 82.2% 49.2% 34.9% 毛利率（%） 27.4% 30.9% 37.3% 41.5% 42.5% 每股收益（元） 0.06 0.28 0.51 0.76 1.03 ROE 2.5% 6.3% 10.3% 13.1% 14.9% 市盈率 327.21 72.43 39.76 26.64 19.75 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：杨伟 联系人：毛晓龙 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn 邮箱：maoxl@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100007 SAC NO： 联系电话： 联系电话： rQrMtQyRxPzRsOpMpQqPzQaQbP8OsQnNsQpOfQnNsPiNmMtN8OqRmQMYoPmNvPsPrM 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 3,250 4,973 6,726 8,104 净利润 345 641 936 1,291 YoY(%) 1.7% 53.0% 35.3% 20.5% 折旧和摊销 161 78 74 76 营业成本 2,247 3,116 3,935 4,661 营运资金变动 -68 -191 -304 -288 营业税金及附加 23 75 108 127 经营活动现金流 529 546 741 1,125 销售费用 78 189 269 324 资本开支 -118 -362 -525 -346 管理费用 358 597 928 1,094 投资 114 -98 -25 -83 财务费用 49 -11 -9 -17 投资活动现金流 21 -450 -532 -405 资产减值损失 -39 -5 -17 -32 股权募资 1,487 0 0 0 投资收益 33 12 20 24 债务募资 260 371 89 50 营业利润 435 851 1,250 1,657 筹资活动现金流 1,067 292 -47 -17 营业外收支 -10 4 -1 -2 现金净流量 1,607 388 161 703 利润总额 425 855 1,249 1,655 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 81 214 312 364 成长能力 净利润 345 641 936 1,291 营业收入增长率 1.7% 53.0% 35.3% 20.5% 归属于母公司净利润 324 590 880 1,187 净利润增长率 351.8% 82.2% 49.2% 34.9% YoY(%) 351.8% 82.2% 49.2% 34.9% 盈利能力 每股收益 0.28 0.51 0.76 1.03 毛利率 30.9% 37.3% 41.5% 42.5% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 10.6% 12.9% 13.9% 15.9% 货币资金 1,986 2,375 2,536 3,239 总资产收益率ROA 4.7% 7.2% 9.3% 10.7% 预付款项 82 77 106 130 净资产收益率ROE 6.3% 10.3% 13.1% 14.9% 存货 452 601 769 907 偿债能力 其他流动资产 1,150 1,545 1,960 2,351 流动比率 3.63 3.08 3.05 3.25 流动资产合计 3,671 4,598 5,371 6,626 速动比率 3.06 2.63 2.56 2.74 长期股权投资 686 698 700 732 现金比率 1.97 1.59 1.44 1.59 固定资产 1,397 1,520 1,804 2,058 资产负债率 21.8% 25.5% 25.1% 23.8% 无形资产 541 636 671 717 经营效率 非流动资产合计 3,286 3,612 4,132 4,507 总资产周转率 0.47 0.61 0.71 0.73 资产合计 6,957 8,210 9,503 11,133 每股指标（元） 短期借款 135 356 325 364 每股收益 0.28 0.51 0.76 1.03 应付账款及票据 474 625 803 945 每股净资产 4.45 4.99 5.81 6.91 其他流动负债 401 512 632 730 每股经营现金流 0.46 0.47 0.64 0.98 流动负债合计 1,010 1,493 1,759 2,039 每股股利 0.02 0.00 0.00 0.00 长期借款 81 231 351 362 估值分析 其他长期负债 423 373 273 243 PE 72.43 39.76 26.64 19.75 非流动负债合计 504 604 624 605 PB 4.93 4.08 3.50 2.94 负债合计 1,514 2,097 2,384 2,644 股本 1,129 1,129 1,129 1,129 少数股东权益 312 363 419 522 股东权益合计 5,442 6,113 7,119 8,489 负债和股东权益合计 6,957 8,210 9,503 11,133 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo]