石膏板量价利齐升贡献主要业绩，防水收入高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1,690 流通股本(百万股) 1,690 市价(元) 47.06 市值(亿元) 795 流通市值(亿元) 795 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：47.06 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 电话：021-20315782 Email：sunying@r.qlzq.com.cn 研究助理：朱晋潇 Email：zhujx@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 【公司深度】石膏板龙头，制造业典 范 ， 乘 长 风 再 破 万 里 浪（20180430） 备注：股价取自2021年4月28日收盘价 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 133.23 168.03 225.51 254.50 295.52 增长率yoy% 6.03% 26.12% 34.21% 12.85% 16.12% 归母净利润（亿元） 4.41 28.60 39.43 47.74 54.51 增长率yoy% -82.11% 548.28% 37.87% 21.07% 14.20% 每股收益（元） 0.26 1.69 2.33 2.83 3.23 每股现金流量 1.17 1.09 3.80 2.47 4.83 净资产收益率 3.16% 17.16% 20.29% 20.96% 20.50% PE 180.23 27.80 20.17 16.66 14.59 P/B 5.70 4.77 4.09 3.49 2.99 投资要点：  事件：4月28日晚公司发布2021年一季报，报告期内实现营业收入41.73亿，同比+100%，较19Q1增长72%；归母净利5.22亿，同比+1468%，较19Q1增长59%；扣非归母净利5.17亿，同比+1625%，较19Q1增长60%；经营活动现金流净额1.57亿，去年同期为-18.09亿，19Q1为-1.80亿。  收入端：竣工持续修复，石膏板量价齐升，防水业务加速成长。在竣工端快速修复下，21Q1公司石膏板收入近26亿，同比20Q1/19Q1分别+88%/+34%。从销量来看，21Q1石膏板整体销量近5亿平，同比20Q1/19Q1分别+81%/+34%；其中龙牌销量近1亿平，同比20Q1/19Q1分别+100%/+41%；泰山销量约3.9亿平，同比20Q1/19Q1分别+84%/+35%，石膏板销量高增。价格方面：我们预计21Q1公司石膏板均价为5.3平/米，同比+4%。另外，受益于新开工的强韧性与龙头公司市占率的快速提升，公司21Q1防水收入超过8亿，同比翻倍，成长加速，收入占比达19.4%。  利润端：毛利率同比提升，净利率大幅改善。 毛利率层面，公司21Q1毛利率为30.85%，同比+4.99pct，与19Q1相比+0.78pct，环比20Q4下降4.06pct。公司毛利率同比提升我们认为是销量高增带来的规模效应的体现，如果按照会计准则变化还原，我们认为毛利率同比增加幅度或更高；毛利率环比下降或主要来源于成本上升，但价格上涨存在一定滞后。公司石膏板产品市占率高达59%，我们认为，对于处于行业绝对领先地位的企业，在成本上涨驱动下，公司具备通过提价转移甚至超额转移成本的话语权，我们预计21Q2毛利率会有明显改善。费用率层面，公司21Q1销售/管理/财务费用率分别为4.49/10.77/0.43%，同比-0.68/-5.24/-0.96pct，三项费率均有所下降，体现出公司经营效率的提升。21Q1公司归母净利5.22亿，净利率为12.68%，盈利能力显著提升。  现金流：泰山诉讼阴霾已过，收入增长回款增加，现金流大幅改善。 公司21Q1实现经营活动现金流净额1.57亿，去年同期为-18.09亿。现金流回正主要系由于公司所属子公司泰山石膏上年同期支付美国石膏板事项和解费所致，本期随着收入增加和销售回款增加，现金流状况大幅改善。  北新建材观点重申：  核心推荐逻辑是竣工修复、石膏板涨价、销量高增带来业绩弹性。中长期看石膏板绝对龙头品牌升级，进一步提升中高端产品占比，定价能力进一步体现，成本优势构筑较深护城河；第二增长曲线明晰（防水、龙骨、建涂等）；现金流优异。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%21-0121-0221-0321-04沪深300北新建材[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021年04月28日 北新建材(000786)/建材 石膏板量价利齐升贡献主要业绩，防水收入高增 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  投资建议：预计公司21、22年公司归母净利达到39.4、47.7亿元，对应PE为20、17倍，当前时点维持“增持”评级。  风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期；防水领域拓展不及预期。 nMpMsRsPoNrPpQqQtPsRqQ6McMaQmOpPoMqRiNpPrNeRmOyR6MqRoNNZtQoRNZmNmR 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：北新建材财务报表 来源：Wind，中泰证券研究所 损益表（人民币亿元）资产负债表（人民币亿元）2019A2020A2021E2022E2023E2019A2020A2021E2022E2023E营业总收入133.23168.03225.51254.50295.52货币资金6.235.9034.6152.40107.84 增长率6.0%26.1%34.2%12.9%16.1%应收款项14.3320.9126.3926.9935.00营业成本-90.79-111.43-148.75-165.90-193.49存货16.1217.4627.3722.6335.69 %销售收入68.1%66.3%66.0%65.2%65.5%其他流动资产26.6624.2827.2525.0328.46毛利42.4456.6076.7688.60102.03流动资产63.3568.56115.63127.06207.00 %销售收入31.9%33.7%34.0%34.8%34.5% %总资产29.5%29.9%41.6%43.8%56.1%营业税金及附加-1.57-1.84-2.47-2.79-3.24长期投资2.432.572.682.792.90 %销售收入1.2%1.1%1.1%1.1%1.1%固定资产90.55108.30119.83129.93138.62营业费用-3.77-5.86-7.89-8.40-9.75 %总资产42.2%47.3%43.1%44.8%37.5% %销售收入2.8%3.5%3.5%3.3%3.3%无形资产20.3421.4521.9122.3322.72管理费用-6.57-8.56-19.84-21.89-25.41非流动资产151.29160.60162.60163.15162.25 %销售收入4.9%5.1%8.8%8.6%8.6% %总资产70.5%70.1%58.4%56.2%43.9%息税前利润（EBIT）30.5440.3346.5555.5263.63资产总计214.64229.15278.22290.21369.25 %销售收入22.9%24.0%20.6%21.8%21.5%短期借款15.8013.290.000.000.00财务费用-0.26-0.75-0.45-0.87-1.00应付款项36.7120.7454.4330.2568.01 %销售收入0.2%0.4%0.2%0.3%0.3%其他流动负债9.5614.8214.8214.8214.82资产减值损失-0.01-0.03-0.03-0.03-0.03流动负债62.0748.8569.2545.0882.83公允价值变动收益-0.10-0.180.000.000.00长期贷款2.361.200.000.000.00投资收益0.640.280.200.200.20其他长期负债4.794.554.554.554.55 %税前利润6.2%0.7%0.4%0.4%0.3%负债69.2154.6173.8049.6387.38营业利润30.8139.6546.2754.8362.79普通股股东权益139.52166.67194.29227.70265.86 营业利润率23.1%23.6%20.5%21.5%21.2%少数股东权益5.917.8810.1412.8816.01营业外收支-20.410.380.001.201.20负债股东权益合计214.64229.15278.22290.21369.25税前利润10.3940.0346.2756.0363.99 利润率7.8%23.8%20.5%22.0%21.7%比率分析所得税-2.00-3.17-4.63-5.61-6.402019A2020A2021E2022E2023E 所得税率19.2%7.9%10.0%10.0%10.0%每股指标净利润4.5730.2441.6950.4857.64每股收益(元)0.261.692.332.833.23少数股东损益0.151.642.262.743.13每股净资产(元)8.269.8711.5013.4815.74归属于母公司的净利润4.4128.6039.4347.7454.51每股经营现金净流(元)1.171.093.802.474.83 净利率3.3%17.0%17.5%18.8%18.4%每股股利(元)0.080.080.700.850.97回报率现金流量表（人民币亿元）净资产收益率3.16%17.16%20.29%20.96%20.50%2019A2020A2021E2022E2023E总资产收益率2.13%13.20%14.99%17.39%15.61%净利润4.5730.2441.6950.4857.64投入资本收益率15.25%21.71%25.96%33.72%34.39%加:折旧和摊销5.245.946.878.329.78增长率 资产减值准备0.010.030.000.000.00营业总收入增长率6.03%26.12%34.21%12.85%16.12% 公允价值变动损失0.100.180.000.000.00EBIT增长率-7.73%30.08%15.62%19.19%14.53% 财务费用0.300.940.450.871.00净利润增长率-82.11%548.28%37.87%21.07%14.20% 投资收益-0.64-0.28-0.20-0.20-0.20总资产增长率19.85%6.76%21.41%4.31%27.24% 少数股东损益0.151.642.262.743.13资产管理能力 营运资金的变动7.77-9.6615.37-17.7613.31应收账款周转天数21.237.137.137.137.1经营活动现金净流19.8518.3964.1941.7081.53存货周转天数39.136.035.835.435.5固定资本投资-20.87-7.81-7.71-7.71-7.71应付账款周转天数44.849.046.947.947.4投资活动现金净流-14.36-10.65-8.72-8.73-8.73固定资产周转天数224.9213.0182.1176.7163.6股利分配-1.39-1