2020年报&2021一季报点评：业绩略超预期，产能布局+品类扩张彰显龙头本色

公司点评 | 国茂股份 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 业绩略超预期，产能布局+品类扩张彰显龙头本色 国茂股份(603915.SH)2020年报&2021一季报点评 公司点评 | 国茂股份 公司评级 买入 股票代码 603915 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 39.00 近一年股价走势 分析师 雒雅梅 S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 张一鸣 zhangyiming@research.xbmail.com.cn 相关研究 国茂股份：老牌劲旅谱新章，伴随国产设备共同迈向高端之路—国茂股份（603915.SH）首次覆盖 2020-11-06 -3%34%71%108%145%182%219%2020-042020-082020-122021-04国茂股份通用机械沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 疫情后公司业绩开启高速增长，产能爬坡进度超预期。2020年公司实现营业收入21.84亿元，YOY+15.21%，去除20Q1疫情影响，公司20年Q2-4营收实现同比增长28.01%；归母净利润实现3.59亿元，YOY+26.56%，剔除股权激励费用影响后归母净利润3.72亿元，YOY+31.13%。2021年Q1实现营业收入6.42亿元，YOY+93.6%，归母净利润0.79亿元，YOY+145%，剔除股权激励费用影响后YOY+180%。 模块化减速机占比提高，盈利能力有所提升。2020年公司齿轮减速机销量为29.88万台，YOY+22.35%，业务营收16.37亿元，YOY+16.80%，由于小型模块化减速机占比提升，营收增速低于实际销量增速；新增GNORD品牌高端减速机销量2,671台，业务收入0.24亿元。公司综合毛利率为28.28%，较上年下滑0.62pct，主要系将运输费用（1.7pct）计入营业成本所致，剔除运输费用影响，公司实际毛利率同比增长1.07pct。 横向切入工程机械领域，纵向打入开拓高端减速机市场。2020年公司工程机械减速机业务取得阶段性成绩。公司以塔机市场为切入口，生产的GLW系列回转减速机实现批量出货，配套于徐工机械的大中型塔机；另一方面，下属全资子公司捷诺传动收购莱克斯诺后，维系了常州莱克斯诺原有的95%以上的供应商及客户。未来公司将以“GNORD”品牌开拓高端减速机市场，有望实现产品结构的跨越式提升。 投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.90/6.33/8.18亿元，YOY+36.4%/29.3%/29.1%，EPS分别为1.04/1.34/1.73元，维持买入评级。 风险提示：宏观经济不达预期、外资品牌降价超预期、公司投产进度不及预期 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,896 2,184 2,852 3,656 4,570 增长率 7.3% 15.2% 30.6% 28.2% 25.0% 归母净利润 (百万元) 284 359 490 633 818 增长率 30.1% 26.6% 36.4% 29.3% 29.1% 每股收益（EPS） 0.60 0.76 1.04 1.34 1.73 市盈率（P/E） 64.9 51.3 37.6 29.1 22.5 市净率（P/B） 8.0 7.3 6.1 5.2 4.3 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 国茂股份 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月28日 索引 内容目录 业绩增长略超预期，高端市场开拓初见成效 ............................................................................ 3 减速机需求高景气，产品线拓宽进入新领域 ............................................................................ 4 图表目录 图1：2020年公司营业收入YOY+15.21% ............................................................................. 3 图2：2020年归母净利润YOY+26.56% ................................................................................. 3 图3：2020年齿轮减速机业务收入保持高速增长 .................................................................... 3 图4：2020年公司毛利率-0.62pct,净利率+1.52pct .............................................................. 3 图5：2020年公司期间费用率-2.34pct .................................................................................... 4 图6：2020年公司研发投入+17.24% ........................................................................................ 4 图7：2020年公司短期偿债能力有所下降............................................................................... 4 图8：2020年公司营运能力稳步提升 ...................................................................................... 4 图9：2017年后减速机行业重回高增长 ................................................................................... 5 nMtQsRrMtQoQpQnNqMsRrR9PdN6MtRqQoMmNlOpPqMfQpNwPaQrQtQuOoNoRxNoMsQ 公司点评 | 国茂股份 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月28日 业绩增长略超预期，高端市场开拓初见成效 疫情后公司业绩开启高速增长，产能爬坡进度超预期。2020年公司实现营业收入21.84亿元，YOY+15.21%，去除20Q1疫情影响，公司20年Q2-4营收实现同比增长28.01%，主要原因是20Q2以来下游装备制造业需求复苏叠加公司募投产能爬坡进度高于预期；归母净利润实现3.59亿元，YOY+26.56%，剔除股权激励费用影响后归母净利润3.72亿元，YOY+31.13%。2021年Q1实现营业收入6.42亿元，YOY+93.6%，归母净利润0.79亿元，YOY+145%，剔除股权激励费用影响后YOY+180%。 图1：2020年公司营业收入YOY+15.21% 图2：2020年归母净利润YOY+26.56% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 模块化减速机占比提高，盈利能力有所提升。2020年公司齿轮减速机销量为29.88万台，YOY+22.35%，业务营收16.37亿元，YOY+16.80%，由于小型模块化减速机占比提升，营收增速低于实际销量增速；新增GNORD品牌高端减速机销量2,671台，业务收入0.24亿元。公司综合毛利率为28.28%，较上年下滑0.62pct，主要系将运输费用（1.7pct）计入营业成本所致，剔除运输费用影响，公司实际毛利率同比增长1.07pct。考虑到公司专用减速机和高端减速机体量还比较小，规模效应较弱，公司20年通用减速机实际毛利率在30%以上。 图3：2020年齿轮减速机业务收入保持高速增长 图4：2020年公司毛利率-0.62pct,净利率+1.52pct 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 0%5%10%15%20%25%050010001500200025002017201820192020营业收入(百万元)YOY0%10%20%30%40%50%0501001502002503003504002017201820192020净利润(百万元)YOY050010001500200025002017201820192020摆线针轮减速机营收(百万元)齿轮减速机营收(百万元)0%10%20%30%40%2017201820192020公司毛利率公司净利率齿轮减速机毛利率摆针减速机毛利率 公司点评 | 国茂股份 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月28日 公司期间费用大幅下降，研发投入持续提升。2020年公司期间费用率9.95%，较2019年下降1.31pct。其中销售费用率为3.43%，较2019年-2.34pct，主要系执行新收入准则，将运输费用计入营业成本所致；管理费用率为3.22%，较2019年+0.82pct，主要系本期增加股权激励费用所致。2020年公司不断加大研发投入，开展行星减速机、工程机械专用减速机、冶金专用减速机的技术开发，研发投入达0.78亿元，YOY+17.24%。 图5：2020年公司期间费用率-2.34pct 图6：2020年公司研发投入YOY+17.24% 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 公司偿债能力维持稳定，营运能力持续提升。2020年公司流动比率和速动比率分别为2.04/1.72，分别较19年下降0.34/0.31，主要系公司通过应付票据支付的款项增加37.39%所致。在2020年业务高速增长同时，公司存货和应收账款周转率均有所改善，相较19年分别增长0.40/0.54次。 图7：2020年公司短期偿债能力有所下降 图8：2020年公司营运能力稳步提升 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 减速机需求高景气，产品线拓宽进入新领域 受国产替代浪潮和下游需求驱动，国内减速机市场景气度持续提升。2017年至今，随着国产替代浪潮掀起，通用设备工业增加值迅速恢复，减速机产量开启高速增长。2017年我国减速机产量达到671.22万台，同比增长15.4%。2019年进一步猛增至851.67万台，同比增长51.27%，市场景气度持续提升。2020年减速机产量仍维持在872.34万台的历0%1%2%3%4%5%6%7%2017201820192020销售费用率管理费用率3.0%3.5%4.0%010203040506070802017201820192020研发投入总额(百万元)研发投入占比01232017201820192020流动比率速动比率0246810122017201820192020存货周转率(次)应收账款周转率(次) 公司点评 | 国茂股份 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月28日 史高位，未来预计受工业自动化深入推进、基建力度持续加大等多重因素驱动，行业景气度仍将持