医药生物/医药商业 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 8 老百姓（603883.SH） 2021年04月28日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/4/28 当前股价(元) 56.25 一年最高最低(元) 116.13/56.24 总市值(亿元) 229.91 流通市值(亿元) 229.16 总股本(亿股) 4.09 流通股本(亿股) 4.07 近3个月换手率(%) 32.84 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-拟定增全面优化公司业务运营，助力可持续发展》-2021.3.4 《公司信息更新报告-合理价格收购赤峰药店龙头，进一步巩固内蒙市场》-2020.12.20 《公司信息更新报告-Q3坪效持续提升，区域规模效应凸显》-2020.10.30 年报业绩符合预期，预计2021年前低后高，看好全年利润提速 ——公司信息更新报告 蔡明子（分析师） 苑建（分析师） 古意涵（联系人） caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 yuanjian@kysec.cn 证书编号：S0790520070009 guyihan@kysec.cn 证书编号：S0790121020007 ⚫ 春节就地过年等因素导致2021Q1增速放缓，2021全年有望前低后高 4月28日，公司发布2020年报：2020年实现营收139.67亿元（+19.75%）；归母净利润6.21亿元（22.09%）；扣非净利润5.45亿元（+14.05%）；经营现金流净额14.45亿元（+40.19%）；EPS1.78元/股。公司2020年业绩符合我们之前的预期。公司同时发布2021年一季报，2021Q1实现收入36.38亿元（+10.85%）；归母净利润2.28亿元（+16.03%）；扣非净利润1.92亿元（+13.06%）。2021Q1由于就地过年、感冒药下架等因素导致老店及同店增速有所放缓，考虑到2020下半年新开自建门店及并购门店有望在2021年下半年贡献利润，预计2021年业绩有望呈现前低后高趋势，维持2021-2022年盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为7.86/9.74/12.32亿元，对应EPS分别为1.92/2.38/3.01元/股，当前股价对应PE分别为29.2/23.6/18.7倍，维持“买入”评级。 ⚫ 自建+并购并重，加盟模式快速推进，各类门店坪效均在提升 2020年底公司门店数达到6533家（+27.4%），其中直营4892家(+1089家)、加盟1641家(+645家)，总门店较2020年初净增1405家，2020年直营店加速扩张。2021Q1，公司新增直营店582家、加盟店211家，门店总数达到7268家，较2020年底净增735家，公司2021Q1扩张提速。公司创新发展中小连锁整体加盟业务，已扩张至18个省市，并于2021Q1增加山西公司，于2021Q1举办“318线上直播招商会”，在线签约达485家。公司大店拆小店、提升门店专业服务能力、拥抱新零售取得了明显成效，各类门店坪效均提升。 ⚫ 多举措、全方位提升门店专业服务能力 新零售线上业务发力，2021Q1线上收入1.23亿元（+144%）；于2020年启动企业微信服务号，开启社群渠道；发展自有品牌打造商品竞争优势；打造“医药+保险+健康管理”的生态体系，商保销售额2021Q1翻倍增长。 ⚫ 风险提示：门店并购后业绩不及预期；集采扩面短期对药品零售价有影响。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 11,663 13,967 17,731 21,392 25,670 YOY(%) 23.1 19.8 27.0 20.6 20.0 归母净利润(百万元) 509 621 786 974 1,232 YOY(%) 16.9 22.1 26.6 24.0 26.4 毛利率(%) 33.6 32.1 33.5 33.6 33.9 净利率(%) 4.4 4.4 4.4 4.6 4.8 ROE(%) 15.9 15.9 17.1 17.5 18.1 EPS(摊薄/元) 1.24 1.52 1.92 2.38 3.01 P/E(倍) 45.2 37.0 29.2 23.6 18.7 P/B(倍) 6.7 5.4 4.7 3.9 3.2 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -16%0%16%32%48%64%2020-042020-082020-122021-04老百姓沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 8 目 录 1、 春节就地过年等因素导致2021Q1增速放缓，预计2020下半年新增门店于2021下半年贡献利润，2021年有望前低后高 .................................................................................................................................................................................................... 3 2、 自建+并购并重，加盟模式快速推进，各类门店坪效均在提升........................................................................................... 4 3、 多举措、全方位提升门店专业服务能力................................................................................................................................. 4 4、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 5 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 5 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 6 图表目录 表1： 老百姓盈利预测 ................................................................................................................................................................... 5 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 8 1、 春节就地过年等因素导致2021Q1增速放缓，预计2020下半年新增门店于2021下半年贡献利润，2021年有望前低后高 4月28日，公司发布2020年报：2020年实现营收139.67亿元，同比增长19.75%；归母净利润6.21亿元，同比增长22.09%；扣非净利润5.45亿元，同比增长14.05%；经营现金流净额14.45亿元，同比增长40.19%；EPS1.78元/股。公司业绩符合我们之前的预期。公司同时发布2021年一季报，2021Q1实现收入36.38亿元，同比增长10.85%；归母净利润2.28亿元，同比增长16.03%；扣非净利润1.92亿元，同比增长13.06%；经营现金流净额4.47亿元（+121.96%）；EPS0.56元/股（+0.07元/股）。 2020年分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为32.82亿元(+20.34%)、34.04亿元(+21.32%)、34.33亿元(+21.04%)、38.47亿元(+16.81%)；归母净利润分别为1.96亿元(+23.01%)、1.4亿(+26.39%)、1.51亿元(+21.88%)、1.34亿元(+16.88%)；扣非净利润分别为1.7亿元(+16.19%)、1.37亿元(+25.46%)、1.42亿元(+21.26%)、0.96亿元(-8.80%)；经营现金流净额分别为2.01亿元(+1.86%)、2.51亿元(+2.55%)、5.84亿元(+120.79%)、4.11亿元(+26.32%)。2021Q1实现收入36.38亿元（+10.85%），归母净利润2.28亿元（+16.03%），扣非净利润1.92亿元（+13.06%），经营现金流净额4.47亿元（+121.96%），2021Q1由于就地过年、感冒药下架、新店及次新店亏损、新租赁准则变化、2020年3月防疫物资基数高等因素导致老店及同店增速有所放缓，考虑到2020下半年新开自建门店及并购门店有望在2021年下半年贡献利润，预计2021年业绩有望呈现前低后高趋势。 分行业看，2020年公司医药零售业务全年实现营收120.80亿元（+17.40%），加盟、联盟及分销营收17.85亿元（+38.39%）。分产品看，中西成药营收为108.06亿元（+16.15%），中药8.91亿元（+6.97%），非药品22.70亿元（+48.64%）。从地区看，华中地区是公司业务收入的重要来源，收入占比超42%，公司在该区域有较突出的领先优势，市场份额进一步提高。 从毛利率看，2020年公司整体毛利率为32.06%（-1.53pct），净利率4.45%（+0.09pct）。2021Q1毛利率33.50%（+2.42pct），净利率6.25%（+0.28pct）。2020年零售业务收入增速17.40%，低于批发业务38.39%的增速，零售毛利率下降1.17pct至35.15%，批发毛利率下降0.28pct至12.07%，处方药和DTP的销售占比达45.2%，因此分析毛利率的下降预计与分销业务及处方药占比提升、疫情产品毛利率低等因素有关。未来随着各区域的门店规模扩大，管理成本进一步分摊，品牌与规模效应同步发酵；以及统采占比持续提升（2020年统采占比提升1.4pct），高毛利非药品收入增速高于中西成药——公司盈利水平有望提升。 从费用率看，2020年各类费用率较2019年均有下降，2020年销售费用率20.31%（-1.25pct），管理费用率4.71%（-0.06pct），财务费用率0.45%（-0.12pct）。 从现金流看，2020年经营活动产生的现金流量净额为14.47亿元（+40.19%），主要是收到的货款同比有所增加；投资活动产生的现金流量净额-10.10亿元（+20.63%）；筹资活动产生的现金流量净额-4.95亿元（+417.10%），主要由偿还银行贷款增加导致。 公司的存货周转天数从2019年的86天下降至2020年83天，得益于公司运用数字化工具提高商品满足率、提升物