公司简评报告：扩张规模力度空前，加速冲刺光伏龙头

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 王帅 首席分析师 SAC执证编号：S0110520090004 wangshuai@sczq.com.cn 电话：86-10-5651 1892 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 27.79 一年内最高/最低价（元） 33.43/14.64 市盈率（当前） 77.40 市净率（当前） 4.39 总股本（亿股） 30.33 总市值（亿元） 842.85 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  “210”产业链扩张超预期，一季度业绩表现优异   核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布一季度业绩报告，2021Q1预计实现营业收入74.63亿元，同比增长65.23%；净利润5.41亿元，同比增长114.58%；基本每股收益0.1785元，同比增长97.02%，业绩超预期。 ⚫ “G12”硅片扩张规模力度空前，Q1硅片外销量全球第一。2020年底公司单晶硅片总产能55GW，其中“G12”硅片占比达 40%。2021年4月，公司单晶硅片产能已达60GW，其中“G12”硅片产能27GW，占比提升至45%。预计2021年底公司硅片产能将达到85GW以上，“G12”硅片产能占比将超60%。公司硅片扩产规模空前，2021Q1宁夏中环六期50GW硅片项目签约落地,体现出新身份下中环股份冲刺光伏龙头的信心与决心。产能快速增长下公司硅片销量也不断提升，2021Q1硅片销量13.2GW,市占率41%，预计全年硅片销量将达到65GW。 ⚫ 保供应+价格传导，产业链博弈下保持良好盈利能力。2021Q1光伏行业伴随着多晶硅料紧缺、涨价，基于成本升高下游各环节盈利受到挤压，因缺货和涨价因素产光伏企业出现不同程度的停产。公司通过签订长单提前锁定硅料供应，持续保持硅片满产满销。价格方面，面对不断上涨的硅料价格，公司一方面通过技术提升、薄片化及精细化管理不断降低非硅成本，另一方面多次上调硅片售价，将价格压力悉数传导至下游电池组件环节，保持良好的盈利能力。 ⚫ 高功率组件终端需求量上升，超前布局迎来收获期。光伏电站装机最终以最优度电成本为指引，大尺寸是技术升级的必然方向。高功率G12组件可大幅降低下游支架、线缆、逆变器等单瓦成本，与166组件相比，G12组件对应电站系统总体投资下降10%左右，高功率组件将成为下游电站客户的首选产品。2021年以来，下游电站招标计划中大尺寸组件占比明显提升，“大尺寸”硅片提效降本已成行业共识，G12产业链扩张超出预期，公司一季度公司G12硅片出货量逐月提升，超前布局的G12硅片产能迎来收获期，盈利能力和市场竞争力快速提升。 ⚫ 投资建议：我们预计2021年/2022年/2023年公司归母净利润为 23.2/30.9/38.3亿元，对应当前PE分别为 37.4/28/22.6，给予买入评级。 ⚫ 风险提示：光伏下游装机需求不达预期；公司扩产进度不达预期；原材料价格波动导致成本增加。 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（亿元） 190.6 330.1 428.8 520.9 营收增速（%） 12.8% 73.2% 29.9% 21.5% 净利润（亿元） 10.9 23.2 30.9 38.3 净利润增速（%） 20.5% 113.2% 33.2% 23.8% EPS(元/股) 0.36 0.77 1.02 1.26 PE 79.7 37.4 28.0 22.6 资料来源：Wind，首创证券 -0.500.511.528-Apr9-Jul19-Sep30-Nov10-Feb23-Apr中环股份沪深300 [Table_Title] 扩张规模力度空前，加速冲刺光伏龙头 [Table_ReportDate] 中环股份(002129)公司简评报告 | 2021.04.28 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 16085.1 15578.0 24403.4 33405.5 经营活动现金流 2858.8 6462.6 7262.7 7952.3 现金 7515.9 1133.5 5703.4 10770.2 净利润 1089.0 2321.8 3093.2 3830.1 应收账款 2083.7 3575.3 4643.9 5641.6 折旧摊销 2152.0 2561.0 2602.2 2513.5 其它应收款 93.3 161.6 209.9 254.9 财务费用 1121.3 767.3 546.2 507.6 预付账款 838.3 1430.5 1872.1 2273.9 投资损失 (303.1) (200.0) (200.0) (200.0) 存货 2144.2 3645.1 4770.5 5794.3 营运资金变动 (1638.6) 411.7 433.9 330.6 其他 2639.4 4571.9 5938.4 7214.1 其它 51.8 20.4 14.0 12.9 非流动资产 42634.6 43223.0 42271.3 41408.2 投资活动现金流 (7426.3) (2950.0) (1450.0) (1450.0) 长期投资 3173.8 3173.8 3173.8 3173.8 资本支出 (3657.3) (3150.0) (1650.0) (1650.0) 固定资产 25273.2 26118.5 25392.7 24728.8 长期投资 1055.1 0.0 0.0 0.0 无形资产 3547.9 3343.1 3158.8 2992.9 其他 (4824.1) 200.0 200.0 200.0 其他 1511.9 1511.9 1511.9 1511.9 筹资活动现金流 4134.9 (9895.0) (1242.7) (1435.6) 资产总计 58719.7 58801.0 66674.7 74813.7 短期借款 1692.0 0.0 0.0 0.0 流动负债 17329.9 16025.4 20729.2 25008.5 长期借款 4228.2 (5919.3) 0.0 0.0 短期借款 1692.0 0.0 0.0 0.0 其他 1373.2 (1516.5) (696.5) (927.9) 应付账款 4512.9 7700.9 10078.5 12241.6 现金净增加额 (432.6) (6382.4) 4570.0 5066.8 其他 8.3 14.2 18.6 22.6 主要财务比率 2020 2021E 2022E 2023E 非流动负债 13308.4 13308.4 13308.4 13308.4 成长能力 长期借款 9225.8 9225.8 9225.8 9225.8 营业收入 12.8% 73.2% 29.9% 21.5% 其他 285.4 285.4 285.4 285.4 营业利润 13.2% 117.4% 33.6% 24.0% 负债合计 30638.3 29333.8 34037.6 38316.9 归属母公司净利润 20.5% 113.2% 33.2% 23.8% 少数股东权益 8874.4 9454.8 10228.1 11185.7 获利能力 归属母公司股东权益 19207.0 20012.3 22409.0 25311.1 毛利率 18.9% 20.1% 19.5% 19.5% 负债和股东权益 58719.7 58801.0 66674.7 74813.7 净利率 5.7% 7.0% 7.2% 7.4% 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E ROE 5.7% 11.6% 13.8% 15.1% 营业收入 19056.8 33009.8 42876.1 52086.9 ROIC 4.7% 9.0% 10.2% 11.3% 营业成本 15463.9 26387.5 34534.6 41946.6 偿债能力 营业税金及附加 127.3 220.5 286.4 347.9 资产负债率 52.2% 49.9% 51.1% 51.2% 营业费用 158.7 274.9 357.0 433.7 净负债比率 28.7% 15.7% 13.8% 12.3% 研发费用 618.7 1023.3 1329.2 1614.7 流动比率 0.93 0.97 1.18 1.34 管理费用 643.7 990.3 1286.3 1562.6 速动比率 0.80 0.74 0.95 1.10 财务费用 1029.3 767.3 546.2 507.6 营运能力 资产减值损失 (105.86) 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 0.32 0.56 0.64 0.70 公允价值变动收益 69.8 0.0 0.0 0.0 应收账款周转率 6.51 9.79 8.75 8.50 投资净收益 652.2 200.0 200.0 200.0 应付账款周转率 2.30 2.71 2.44 2.36 营业利润 1631.3 3546.1 4736.5 5873.8 每股指标(元) 营业外收入 71.3 0.5 0.5 0.5 每股收益 0.36 0.77 1.02 1.26 营业外支出 10.5 10.5 10.5 10.5 每股经营现金 0.94 2.13 2.39 2.62 利润总额 1692.1 3536.1 4726.5 5863.8 每股净资产 6.33 6.60 7.39 8.35 所得税 216.6 633.9 860.0 1076.1 估值比率 净利润 1475.5 2902.2 3866.4 4787.7 P/E 77.4 36.3 27.2 22.0 少数股东损益 386.5 580.4 773.3 957.5 P/B 4.39 4.21 3.76 3.33 归属母公司净利润 1089.0 2321.8 3093.2 3830.1 EBITDA 4611.1 6874.4 7884.8 8895.0 EPS（元） 0.36 0.77 1.02 1.26 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 王帅，电力设备与新能源行业首席分析师，哈尔滨工业大学热能工程专业博士，具有3年证券从业经历，7年产业公司高管经历，熟悉产业公司日常运作，对产业趋势、技术发展有很好的判断力。曾获第十届、第十一届新财富最佳分析师电力设备与新能源行业第一名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求