2020年年报及2021年一季报点评：技术创新持续，叠加中建集团支持保障公司长远发展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月25日 公司研究 技术创新持续，叠加中建集团支持保障公司长远发展 ——中建环能（300425.SZ）2020年年报及2021年一季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入12.42亿元，同比增长0.84%，实现归母净利润1.69亿元，同比增长8.37%；公司同时发布2021年一季报，2021Q1实现营业收入1.84亿元，同比增长10.02%，实现归母净利润0.29亿元，同比增长27.92%，实现扣非归母净利润0.25亿元，同比增长104.73%。 疫情及产品结构调整致设备销售盈利能力承压，运营服务恢复稳健增长。公司顺应国家加快推进环保装备制造业发展趋势，全力打造以“技术平台—产品线—产品”为主轴的技术研发体系，但是受疫情影响设备销售盈利能力承压，2020年水处理成套设备销量同比增长144%至466台，但多为售价较低的农村污水处理一体化设备，因此平均单价下滑64.50%至88万元/套；该板块实现营业收入4.10亿元，同比-14.11%，毛利率下滑7.04个pct至36.84%。离心机销量同比减少8.90%至1290台，板块实现营业收入2.61亿元，同比-13.16%，毛利率下滑2.65个pct至28.77%。公司运营服务则恢复稳健增长态势，2020年实现营业收入4.44亿元，同比增长33.05%，占营业收入比重达35%；毛利率提升1.34个pct至46.83%。2021Q1，受益于国内新冠疫情得到良好控制的有利环境，公司各项经营业务均有序开展，叠加2020Q1疫情影响下的低基数，公司收入和利润均实现了稳健增长。 “十四五”开局之年公司会以中建系统内部市场和中建系统建立的战略合作单位为契机，创新合作模式和策略，加快探索新的环保业务领域，创造新的业绩增长点。2019年1月中建集团成为公司实际控制人。中建集团入主后，通过“资源+资金”，一方面帮助公司摆脱了潜在的债务问题，另一方面中建集团也得以以中建环能为平台发展环保业务。我们把环保行业国资入主分为“国资救命——国资控股——协同发展”三个阶段，目前行业整体都在向第三阶段迈进。未来，中建集团也有望整合其旗下环保业务，在帮助公司突破细分行业天花板的同时给公司带来市政工程项目资源，进一步增厚公司业绩。 维持“买入”评级。根据公司设备销售情况和在手订单情况，下调公司21/22年盈利预测，引入23年盈利预测，预计公司21-23年归母净利润为2.15/2.52/3.02亿元（下调6.5%/下调5.5%/新增），21-23年对应EPS为0.32/0.37/0.45元，当前股价对应21-23年PE为14/12/10倍。我们认为，后续中建集团将持续为上市公司带来新的业务资源，且国企混改背景下中建集团有望以上市公司为平台进行相关业务的拓展，进一步增加公司业务和资产体量，维持“买入”评级。 风险提示：公司原有业务发展低于预期；中建集团支持力度低于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,232 1,242 1,525 1,774 2,025 营业收入增长率 3.88% 0.84% 22.80% 16.33% 14.12% 净利润（百万元） 156 169 215 252 302 净利润增长率 13.82% 8.37% 26.97% 17.32% 19.69% EPS（元） 0.23 0.25 0.32 0.37 0.45 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.19% 9.11% 10.54% 11.22% 12.08% P/E 19 18 14 12 10 P/B 1.8 1.6 1.5 1.3 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-23 当前价：4.46元 作者 分析师：殷中枢 执业证书编号：S0930518040004 010-58452063 yinzs@ebscn.com 分析师：郝骞 执业证书编号：S0930520050001 021-52523827 haoqian@ebscn.com 分析师：黄帅斌 执业证书编号：S0930520080005 021-52523828 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.76 总市值(亿元)： 30.14 一年最低/最高(元)： 3.94/6.99 近3月换手率： 89.13% 股价相对走势 -15%0%15%30%45%02-2005-2008-2011-20中建环能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.17 15.92 -41.14 绝对 -1.97 7.20 -5.89 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中建环能（300425.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,232 1,242 1,525 1,774 2,025 营业成本 722 764 946 1,098 1,253 折旧和摊销 60 61 71 75 79 税金及附加 14 10 12 14 16 销售费用 130 126 145 169 192 管理费用 131 124 153 177 202 研发费用 36 40 46 53 61 财务费用 27 21 29 27 21 投资收益 4 6 5 5 5 营业利润 184 179 232 272 325 利润总额 190 185 234 274 327 所得税 24 11 14 16 20 净利润 166 174 220 257 307 少数股东损益 9 4 5 5 5 归属母公司净利润 156 169 215 252 302 EPS(元) 0.23 0.25 0.32 0.37 0.45 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 156 221 268 303 356 净利润 156 169 215 252 302 折旧摊销 60 61 71 75 79 净营运资金增加 37 -124 190 113 108 其他 -98 114 -207 -137 -133 投资活动产生现金流 -29 -194 -75 -75 -75 净资本支出 -29 -179 -80 -80 -80 长期投资变化 70 79 0 0 0 其他资产变化 -70 -94 5 5 5 融资活动现金流 -159 -35 -75 -153 -206 股本变化 -1 0 0 0 0 债务净变化 -107 21 -12 -83 -134 无息负债变化 40 -7 93 117 102 净现金流 -32 -8 118 75 75 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 3,352 3,514 3,781 4,029 4,253 货币资金 347 340 458 532 607 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 959 905 995 1,081 1,145 应收票据 3 4 5 5 6 其他应收款（合计） 29 21 31 35 40 存货 343 289 375 435 496 其他流动资产 119 125 125 125 125 流动资产合计 1,841 1,785 2,029 2,259 2,470 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 70 79 79 79 79 固定资产 313 294 306 314 317 在建工程 78 175 171 167 164 无形资产 511 559 560 562 563 商誉 150 150 150 150 150 其他非流动资产 1 272 272 272 272 非流动资产合计 1,511 1,728 1,752 1,770 1,783 总负债 1,493 1,507 1,588 1,623 1,591 短期借款 450 356 314 201 37 应付账款 466 491 567 659 752 应付票据 39 32 38 33 25 预收账款 122 0 0 0 0 其他流动负债 -32 11 11 11 11 流动负债合计 1,260 1,242 1,302 1,306 1,245 长期借款 126 163 193 223 253 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 77 73 73 73 73 非流动负债合计 233 264 286 316 346 股东权益 1,859 2,007 2,193 2,406 2,662 股本 676 676 676 676 676 公积金 544 557 579 604 634 未分配利润 483 607 767 950 1,171 归属母公司权益 1,702 1,859 2,041 2,249 2,500 少数股东权益 157 147 152 157 162 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 41.3% 38.5% 38.0% 38.1% 38.1% EBITDA率 26.6% 26.5% 21.9% 21.6% 21.3% EBIT率 18.2% 17.3% 17.3% 17.4% 17.4% 税前净利润率 15.4% 14.9% 15.4% 15.4% 16.1% 归母净利润率 12.7% 13.6% 14.1% 14.2% 14.9% ROA 4.9% 4.9% 5.8% 6.4% 7.2% ROE（摊薄） 9.2% 9.1% 10.5% 11.2% 12.1% 经营性ROIC 8.2% 8.2% 9.2% 10.2% 11.2% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 45% 43% 42% 40% 37% 流动比率 1.46 1.44 1.56 1.73 1.98 速动比率 1.19 1.20 1.27 1.40 1.59 归母权益/有息债务 2.82 2.98 3.34 4.25 6.33 有形资产/有息债务 4.30 4.28 4.80 6.02 8.62 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 10.57% 10.13% 9.50% 9.50% 9.50% 管理费用率 10.61% 9.98% 10.00% 10.00% 10.00% 财务费用率 2.23% 1.72% 1.92% 1.50% 1.03% 研发费用率 2.94% 3.20% 3.00% 3.00% 3.00% 所得税率 13% 6% 6% 6% 6% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.05 0.05 0.07 0.08 0.09 每股经营现金流 0.23 0.33 0.40 0.45 0.53 每股净资产 2.52 2.75 3.02 3.33 3.70 每股销售收入 1.82 1.84 2.26 2.63 3.00 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 19 18 14 12 10 PB 1.8 1.6 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA 13.7 14.0 11.5 9.9 8.5 股息率 1.1% 1.1% 1.5% 1.7% 2.0% mNsRoNnQoNpRqPpPsOpMqQaQdNbRnPnNmOnMkPoOtPjMnPsPbRoPoRMY