东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 中信建投 601066.SH 高基数下自营显著承压，费用支出大增拖累业绩增速 ——中信建投2021年一季报点评 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年04月22日） 30.8元 目标价格 32.84元 52周最高价/最低价 60.14/29.23元 总股本/流通A股（万股） 775,669/257,602 A股市值（百万元） 238,906 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2021年04月23日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.71 -5.46 -23.73 -8.05 相对表现 3.45 -6.37 -21.38 -27.98 沪深300 -0.74 0.91 -2.35 19.93 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 证券分析师 孙嘉赓 021-63325888*6094 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 相关报告 自营交易高速发展+股债承销双击，ROE行业一骑绝尘：——中信建投2020年年报点评 2021-04-01 业绩增速与ROE持续领跑全行业，投行业务优势明显：——中信建投2020年三季报点评 2020-10-25 自营收入大增2倍助ROE领跑行业，业绩翻倍大超预期：——中信建投2020年中报点评 2020-08-26 核心观点  归母净利润同比小幅下滑12%，ROE回落明显。1）公司21Q1实现营业收入48.04亿元，同比+10%，实现归母净利润17.22亿元，同比-12%，20年整体业绩高基数下，业绩承压明显。2）公司21Q1实现年化ROE10.05%，较21Q1的13.55%回落明显。3）经纪、自营、投行、利息、资管净业务收入占比分别为29%、25%、17%、6%、5%。其中自营占比大幅下降18pct，相比之下经纪占比提升4pct至29%，重新跃居收入贡献度第一位。  高基数下自营收入下滑36%，受益于1-2月高活跃度经纪收入同增28%。1）公司21Q1实现自营收入12.04亿元，同比减少36%，公司金融资产规模出现一定缩水，截至21Q1末公司金融投资资产规模1822.19亿元，较年初微降2%。高基数叠加一季度赚钱效应较差，公司自营板块业绩压力较高。2）21Q1公司实现经纪收入13.78亿元，同比+28%，持续受益于1-2月A股市场高活跃度，第一季度沪深两市双边股基成交额高达118万亿元，同比+12%。此外，预计公司代销金融产品业务表现优异。3）公司21Q1实现资管收入2.21亿元，低基数下同比增长42%。  IPO节奏显著放缓投行收入仍同增10%，两融规模持续提升。1）21Q1公司实现投行业务收入8.12亿元，同比+10%。21Q1公司股债承销规模2403亿元，市占率9.96%，行业第二；其中IPO规模57亿元，市占率7.49%，节奏显著放缓。2）21Q1公司实现利息净收入2.97亿元，同比-11%。值得注意的是，截至21Q1公司权益乘数增至4.49，较年初进一步提升0.11。此外，截至21Q1末公司融出资金余额达484亿元，较年初增长4%，两融业务保持良好增长态势。3）21Q1业务及管理费大增22%，成为拖累业绩增速的主因。 财务预测与投资建议  预计公司21-23年BVPS分别为8.59/9.95/11.57，按可比公司估值，维持30%成长龙头溢价，对应22PB为3.3x，目标价32.84元，维持增持评级。 风险提示  政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 13,693 23,351 26,773 30,591 34,870 同比增长 26% 71% 15% 14% 14% 营业利润(百万元) 7,165 12,165 15,053 17,814 21,046 同比增长 77% 70% 24% 18% 18% 归属母公司净利润(百万元) 5,502 9,509 11,813 14,153 16,921 同比增长 78% 73% 24% 20% 20% 每股收益（元） 0.72 1.23 1.52 1.82 2.21 总资产收益率 2.3% 2.9% 2.9% 3.0% 3.2% 净资产收益率 10.5% 15.2% 16.3% 17.2% 18.0% 市盈率 42.81 25.12 20.22 16.88 13.92 市净率 5.05 4.14 3.58 3.09 2.66 经纪业务佣金率 0.037% 0.034% 0.032% 0.031% 0.031% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 中信建投季报点评 —— 高基数下自营显著承压，费用支出大增拖累业绩增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 2021-23年公司BVPS分别为8.59/9.95/11.57。我们选择可比公司估值法进行估值，参考指标为市净率。我们选取华林证券、南京证券、红塔证券、中信证券、招商证券、中金公司作为可比公司。考虑到中信建投ROE大幅领先于可比公司平均水平，具有更高的成长性，因此给予其30%的估值溢价率。可比公司平均2022PB为2.50x，按30%溢价率，对应2022E PB为3.30x，公司22BVPS为9.95元，对应目标价32.84元，维持增持评级。 表1：可比公司估值表（2021年4月22日） 股票代码 可比公司 2019 2020E 2021E 2022E 002945 华林证券 5.94 5.27 4.79 4.41 601236 红塔证券 3.75 3.48 3.24 3.07 601990 南京证券 3.15 2.21 2.07 1.94 600999 招商证券 1.94 1.56 1.41 1.28 600030 中信证券 1.89 1.68 1.54 1.41 601995 中金公司 5.23 3.52 3.11 2.73 平均值 3.70 3.00 2.70 2.50 数据来源：WIND、东方证券研究所 表2：2021Q1业绩摘要 单位：百万元 2021Q1 2021Q1 同比 一、营业收入 4,382 4,804 10% 手续费及佣金净收入 2,103 2,511 19% 经纪业务手续费净收入 1,077 1,378 28% 投资银行业务手续费净收入 738 812 10% 资产管理业务手续费净收入 156 221 42% 利息净收入 333 297 -11% 投资净收益 1,634 2,024 24% 对联营企业和合营企业的投资收益 -0.20 0.42 -308% 公允价值变动净收益 248 -819 -431% 其他业务收入 55 763 1296% 二、营业支出 1,880 2,755 47% 营业税金及附加 27 34 24% 管理费用 1,695 2,067 22% 减值损失合计 108 -103 -195% 其他业务成本 50 757 1406% 三、营业利润 2,501 2,049 -18% 四、利润总额 2,494 2,048 -18% 减：所得税 536 363 -32% 五、净利润 1,958 1,685 -14% 归属于母公司所有者的净利润 1,951 1,722 -12% 中信建投季报点评 —— 高基数下自营显著承压，费用支出大增拖累业绩增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 总资产 287,014 390,338 36% 归属于母公司所有者的净资产 58,617 69,277 18% 代理买卖证券款 62,293 79,341 27% 杠杆率（剔除代理买卖证券款） 3.83 4.49 17% 数据来源：WIND、东方证券研究所 图1：2021Q1公司分业务收入（亿元）及同比增速 图2：2013-2021Q1公司分业务收入结构 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图3：2013-2021Q1公司净利润率 图4：2013-2021Q1公司ROE 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%02468101214161820经纪投行资管利息自营其他2020Q12021Q1同比增速（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%经纪投行资管利息自营其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%公司净利润率0%5%10%15%20%25%30%35%40%公司ROE 中信建投季报点评 —— 高基数下自营显著承压，费用支出大增拖累业绩增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图5：2013-2021Q1公司权益乘数（剔除证券款） 图6：2013-2021Q1公司金融投资资产规模（亿元） 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 图7：2013-2021Q1公司股债承销金额及市占率 图8：2014-2021Q1公司IPO承销金额及市占率 数据来源：WIND、东方证券研究所 数据来源：WIND、东方证券研究所 0%100%200%300%400%500%600%公司权益乘数02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002015201620172018201920202021Q10%2%4%6%8%10%12%14%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000券商股票+债券承销金额（亿元）市场份额（右轴）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0100200300400500600700800900IPO承销金额（亿元）市场份额（右轴） 中信建投季报点评 —— 高基数下自营显著承压，费用支出大增拖累业绩增速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货