2017年报及2018 年1季报预告点评：封装龙头盈利加速提升，LEDVANCE整合水到渠成

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 木林森(002745) 买入 2017年报及2018年1季报预告点评 （维持评级） IT硬件与设备 2018年03月06日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 528/162 总市值/流通(百万元) 21,080/6,477 上证综指/深圳成指 3,255/10,856 12个月最高/最低(元) 58.98/29.07 相关研究报告： 《木林森-002745-重大事件快评：木林森系列分析之：LEDWANCE盈利能力判断向好无疑》 ——2018-01-15 《木林森-002745-重大事件快评：收购LEDWANCE事项获得证监会审核通过，LED一体化航母扬帆起航》 ——2018-01-08 《木林森-002745-重大事件快评：LED封装龙头优势强化，LEDWANCE整合势头良好》 ——2017-12-12 《木林森-002745-2017年3季报点评：封装龙头利润增长40%，并购事项顺利推进》 ——2017-10-27 《木林森-002745-2017年报中报点评：封装龙头利润大增100%》 ——2017-08-21 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：唐泓翼 电话： 021-60875135 E-MAIL： tanghy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 封装龙头盈利加速提升，LEDVANCE整合水到渠成  2017年营收同比增长48%，归母净利润同比增长41%。 公司2017年营收约82亿，同比增长48%，归母净利润6.69亿，同比增长41%，其中单4季度公司营收达23亿，同比增长25%，单4季度净利润2.29亿，同比增长43%，呈现加速增长趋势。公司全年毛利率21.02%，同比下降3.32pct，净利率达9.92%，同比下降0.51%。  持续扩产白光LED灯珠、灯丝灯、照明灯具等产品带动公司营收快速增长。 公司营收快速增长，主要系公司白光LED灯珠、灯丝灯、照明灯具等产品产能提升带动营收较快增长，公司小榄SMD项目达93%，吉安SMD项目达101%，新余照明配套项目完成24%正在加速建设。同时LED行业下游需求旺盛，公司凭借产品性价比优势，在国内销售快速增长同时，顺利打开欧洲、美国及印度等市场，海外出口呈现加速增长趋势2017年对外销售达11.64亿，同比增长达118%。  毛利率及净利率小幅下滑系公司产能搬迁并加速实施新厂扩产所致。 由于公司老厂区部分产能搬迁至江西，并在江西加速实施产能扩建，产能利用率处于爬坡阶段，新员工较多导致生产效率仍然未达到最佳状态，管理费用同比提升43%，同时为扩产投入资金较大，公司财务费用提升185%，导致公司毛利率及净利率有所下降。随着公司产能利用率及新人效率逐步提升及未来配套融资到位，公司盈利能力有望增强。  并购LEDVANCE整合协同效应初显，全产业链布局成“森林”。 收购和谐明芯(LEDVANCE)已获得证监会批文，公司将加速完成并表及融资事宜，ledvance具有全球高端品牌优势，公司去年通过ledvance成功获得印度市场重要订单，并成功开拓全球销售区域从120国家发展到140个国家，整合协同效应显现良好势头，LED业务占比有望超过60%。同时公司不断加强全产业链配套能力，打造全球LED一体化航母。上游战略联盟LED芯片领军企业，包括澳洋、华灿、晶电等，确保芯片供应安全无虞。下游持续大力拓展照明产业，加快完成义务、新余等照明配套实施以及销售网点布局。  预告2018年度1季度净利润同比增长13%~36%，买入评级 公司已完成Top型1010灯珠研发，预计2018年有望大力开拓小间距百亿级市场。预计备考业绩2018~2020年净利润约12/16/23亿元。考虑公司公开发行加配套融资约50亿，目前股价对应市值260亿，对应2018年PE 22倍，买入评级。  风险提示 LED行业景气度不达预期。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 5,520 8,169 26,369 30,780 37,680 (+/-%) 42.2% 48.0% 222.8% 16.7% 22.4% 净利润(百万元) 473 669 1198 1642 2252 (+/-%) 85.3% 41.2% 79.2% 37.1% 37.2% 摊薄每股收益(元) 0.90 1.27 1.85 2.53 3.47 EBIT Marg in 11.9% 12.7% 5.8% 6.4% 7.1% 净资产收益率(ROE) 9.0% 11.4% 10.1% 12.6% 15.4% 市盈率(PE) 44.5 31.5 21.6 15.8 11.5 EV/EBITDA 26.3 20.0 29.4 25.0 21.5 市净率(PB) 4.0 3.6 2.18 1.99 1.77 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 M-17M-17J-17S-17N-17J-18上证指数木林森 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 3248 19798 21510 25419 营业收入 8169 26369 30780 37680 应收款项 3214 8874 10358 12680 营业成本 6452 21711 25096 30458 存货净额 1610 4851 5597 6799 营业税金及附加 62 245 286 350 其他流动资产 1538 6054 7067 8651 销售费用 174 825 1021 1250 流动资产合计 9610 39577 44532 53549 管理费用 619 2057 2398 2933 固定资产 5944 7713 9336 10613 财务费用 226 114 83 73 无形资产及其他 341 328 316 303 投资收益 117 117 184 214 投资性房地产 1890 1890 1890 1890 资产减值及公允价值变动 (61) (61) (61) (61) 长期股权投资 1111 1111 1111 1111 其他收入 124 0 0 0 资产总计 18896 50620 57185 67466 营业利润 816 1472 2018 2768 短期借款及交易性金融负债 1878 1878 1878 1878 营业外净收支 (7) 0 0 0 应付款项 7459 32955 38022 46189 利润总额 809 1472 2018 2768 其他流动负债 1496 1720 1991 2421 所得税费用 133 237 325 446 流动负债合计 10834 36553 41891 50488 少数股东损益 8 37 51 70 长期借款及应付债券 1677 1677 1677 1677 归属于母公司净利润 669 1198 1642 2252 其他长期负债 459 459 459 459 长期负债合计 2136 2136 2136 2136 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 12970 38689 44027 52624 净利润 669 1198 1642 2252 少数股东权益 47 84 135 205 资产减值准备 28 18 13 13 股东权益 5879 11847 13024 14638 折旧摊销 647 665 816 963 负债和股东权益总计 18896 50620 57185 67466 公允价值变动损失 61 61 61 61 财务费用 226 114 83 73 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (464) 12321 2108 3502 每股收益 1.27 1.85 2.53 3.47 其它 (24) 19 38 57 每股红利 0.48 0.52 0.72 0.98 经营活动现金流 918 14282 4678 6848 每股净资产 11.13 18.26 20.08 22.57 资本开支 (1967) (2501) (2501) (2301) ROIC 9% 19% 29% 34% 其它投资现金流 (0) 0 0 0 ROE 11% 10% 13% 15% 投资活动现金流 (2458) (2501) (2501) (2301) 毛利率 21% 18% 18% 19% 权益性融资 0 5109 0 0 EBIT Mar gin 11% 6% 6% 7% 负债净变化 1326 0 0 0 EBITDA Margi n 18% 8% 9% 10% 支付股利、利息 (254) (339) (465) (638) 收入增长 48% 223% 17% 22% 其它融资现金流 (1238) 0 0 0 净利润增长率 41% 79% 37% 37% 融资活动现金流 906 4770 (465) (638) 资产负债率 69% 77% 77% 78% 现金净变动 (634) 16550 1712 3909 息率 1.2% 1.6% 2.2% 3.0% 货币资金的期初余额 3882 3248 19798 21510 P/E 31.5 21.6 15.8 11.5 货币资金的期末余额 3248 19798 21510 25419 P/B 3.6 2.2 2.0 1.8 企业自由现金流 (1063) 11769 2082 4419 EV/EBITDA 20.0 29.4 25.0 21.5 权益自由现金流 (975) 11673 2013 4358 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市