生猪价格同比下滑及出栏结构调整拖累一季度业绩

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 天邦股份（002124） 证券研究报告 2021年04月15日 投资评级 行业 农林牧渔/饲料 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 14.9元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,313.71 流通A股股本(百万股) 1,026.69 A股总市值(百万元) 19,574.26 流通A股市值(百万元) 15,297.61 每股净资产(元) 6.35 资产负债率(%) 39.06 一年内最高/最低(元) 20.99/10.09 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 魏振亚 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080004 weizhenya@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《天邦股份-公司点评:业绩高速增长，公司进入发展快车道！》 2021-02-01 2 《天邦股份-半年报点评:半年报业绩高增长，预计三季度进一步加速！》 2020-08-19 3 《天邦股份-公司点评:半年报业绩超预 期 ， 估 值 低 位 价 值 彰 显 ！》 2020-07-08 股价走势 生猪价格同比下滑及出栏结构调整拖累一季度业绩 事件： 公司披露2020年业绩快报以及2021年一季度业绩预告，2020年公司实现总营收107.64亿元，同比增长79.20%；实现归母净利润32.45亿元，同比增长3131.98%。2021年一季度预计实现归母净利润1.91-2.38亿元，同比下滑50%-60%。 1、 出栏量高速增长，生猪价格低迷及出栏结构调整拖累一季度业绩。 2021一季度公司累计生猪销售110.18万头，同比增长114.48%；销售收入30.38亿元，同比增长87.26%；销售均价30.38元/公斤（剔除仔猪、种猪价格影响后为25.94元/公斤），同比下降43.79%。公司2021Q1业绩较去年同期有所下滑主要来自于两方面原因：1）生猪市场价格较去年同期有所下降；2）公司出栏结构与去年同期不同，2021Q1出栏的生猪结构中肥猪占比较高而种猪和仔猪占比较少，出栏结构改变进一步降低了生猪销售的毛利率。 2、育种优势显著，公司出栏量有望持续高增长。 公司拥有法国CG40.69%的股权，在育种领域优势显著。提升母猪产能方面，公司采取的方式是把现有的部分育肥场、培育场改建成母猪场，这种方式只需2-3个月，可以快速提升母猪产能。根据公司股权激励方案，2021年公司出栏量不低于700万头，2022年出栏量不低于1600万头，持续快速增长。成本方面，我们预计随着公司出栏量的快速增长以及公司运营管理的持续优化，公司养殖成本在21年和22年有望持续走低。 3、非洲猪瘟常态化，猪周期高盈利时间有望拉长。 长期来看，非洲猪瘟有望常态化，将导致国内产能恢复缓慢，预计21年以及22年都是高盈利周期，这为头部养殖企业依托资金、技术、管理、人才等优势快速扩张提供了条件，头部养殖集团企业或将迎来发展黄金期。 4、投资建议： 受益于2020年猪价上涨及持续看好公司育种优势，我们将2020-2022年公司营业收入102.79亿/188.07亿/321.23亿调整为107.65亿/191.19亿/325.41亿，同比增长79.21%/77.61%/70.20%；归母净利润由32.22亿/45.12亿/50.15亿 调 整 为32.45亿/45.23亿/50.42亿，同比增长3131.56%/39.41%/11.48%，对应EPS分别为2.47元/3.44元/3.84元，当前市值对应21年业绩仅4倍PE，继续给予“买入”评级。 风险提示：猪价波动；疫情灾害；出栏量不达预期；业绩预告是公司初步测算结果，具体以公司年报披露为准。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,518.95 6,006.88 10,764.74 19,119.00 32,541.21 增长率(%) 47.63 32.93 79.21 77.61 70.20 EBITDA(百万元) (23.69) 751.12 3,872.70 5,328.34 5,991.03 净利润(百万元) (571.96) 100.40 3,244.57 4,523.11 5,042.20 增长率(%) (318.19) (117.55) 3,131.56 39.41 11.48 EPS(元/股) (0.44) 0.08 2.47 3.44 3.84 市盈率(P/E) (34.22) 194.96 6.03 4.33 3.88 市净率(P/B) 8.22 6.79 2.40 1.70 1.30 市销率(P/S) 4.33 3.26 1.82 1.02 0.60 EV/EBITDA (355.72) 19.47 4.77 3.47 2.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -15%-3%9%21%33%45%57%69%2020-042020-082020-12天邦股份饲料沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 478.56 869.84 1,507.06 2,294.28 3,254.12 营业收入 4,518.95 6,006.88 10,764.74 19,119.00 32,541.21 应收票据及应收账款 88.22 50.52 45.17 114.16 175.10 营业成本 3,990.57 5,185.63 5,989.84 12,148.76 23,966.56 预付账款 45.66 56.15 43.68 125.05 141.24 营业税金及附加 11.30 11.45 26.91 47.80 81.35 存货 1,490.72 1,053.65 1,741.61 4,872.72 7,776.30 营业费用 160.22 135.62 236.82 439.74 715.91 其他 229.85 164.70 182.38 259.49 317.73 管理费用 313.44 438.25 861.18 1,529.52 2,277.88 流动资产合计 2,333.01 2,194.86 3,519.90 7,665.70 11,664.49 研发费用 111.77 99.03 102.27 172.07 244.06 长期股权投资 95.76 164.19 164.19 164.19 164.19 财务费用 65.07 139.69 165.43 104.70 49.69 固定资产 2,056.48 3,135.05 6,075.16 8,969.67 11,017.51 资产减值损失 316.06 (4.05) 40.00 50.00 50.00 在建工程 769.29 594.00 1,297.00 1,813.35 1,988.01 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 109.85 115.83 107.75 99.67 91.59 投资净收益 (53.47) 212.73 0.00 0.00 0.00 其他 864.38 1,330.45 1,241.75 1,190.10 1,190.10 其他 94.40 (439.66) (0.00) 0.00 (0.00) 非流动资产合计 3,895.75 5,339.53 8,885.85 12,236.98 14,451.40 营业利润 (490.39) 228.18 3,342.29 4,626.42 5,155.76 资产总计 6,228.77 7,534.38 12,405.75 19,902.67 26,115.88 营业外收入 3.56 16.12 10.00 15.00 20.00 短期借款 1,731.62 2,046.25 1,154.31 2,055.47 1,794.95 营业外支出 61.68 117.76 75.00 75.00 75.00 应付票据及应付账款 487.03 357.54 574.22 1,788.04 3,271.56 利润总额 (548.51) 126.55 3,277.29 4,566.42 5,100.76 其他 1,249.37 1,631.84 1,661.31 3,791.59 5,192.16 所得税 26.65 26.54 26.22 34.25 48.46 流动负债合计 3,468.02 4,035.64 3,389.83 7,635.11 10,258.68 净利润 (575.16) 100.01 3,251.07 4,532.17 5,052.31 长期借款 10.80 8.00 249.75 100.00 150.00 少数股东损益 (3.20) (0.39) 6.50 9.06 10.10 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 (571.96) 100.40 3,244.57 4,523.11 5,042.20 其他 353.03 592.51 592.51 592.51 592.51 每股收益（元） (0.44) 0.08 2.47 3.44 3.84 非流动负债合计 363.83 600.52 842.26 692.51 742.51 负债合计 3,831.85 4,636.15 4,232.09 8,327.62 11,001.19 少数股东权益 16.39 16.36 22.86 31.93 42.03 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 1,159.63 1,159.63 1,313.71 1,313.71 1,313.71 成长能力 资本公积 986.60 1,387.38 3,893.30 3,893.30 3,893.30 营业收入 47.63% 32.93% 79.21% 77.61% 70.20% 留存收益 1,234.32 1,735.51 6,837.09 10,229.41 13,758.96 营业利润 -291.60% -146.53% 1364.73% 38.42% 11.44% 其他 (1,000.03) (1,400.65) (3,893.30) (3,893.30) (3,893.30) 归属于母公司净利润 -318.19% -117.55% 3131.56% 39.41% 11.48% 股东权益合计 2,396.91 2,898.23 8,173.65 11,575.05 15,114.69 获利能力 负债和股东权益总计 6,228.77 7,534.38 12,405.75 19,902.67 26,115.88 毛利率 11.69% 13.67% 44.36% 36.46% 26.35% 净利率 -12.66% 1.67% 30.14% 23.66% 15.49% ROE -24.03% 3.48% 39.81% 39.18% 33.45% ROIC -17.86% 9.95% 117.70% 66.77% 49.34% 现金流量表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 (575.16) 100.01 3,244.57 4,523.11 5,042.20 资产负债