敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 E 2021年4月14日 公司研究 OLED板块助力业绩提升，医药 CDMO有望打开公司新成长空间 ——瑞联新材（688550.SH）2020年年报点评 买入（维持） 事件：4月12日，公司发布2020年年度报告，报告期内实现营收10.50亿元，同比增加6%，实现归母净利润1.75亿元，同比增加18.15%。其中公司Q4单季实现营收3.22亿元，单季归母净利0.52亿元。 点评：公司业绩变动主要受益于下游终端 OLED 面板在智能手机渗透率的提升，以及LG Display 广州 8.5 代OLED面板生产线开始规模化量产带来的贡献。此外，2020年公司医药CDMO 业务表现优异，收入增幅较大。 OLED应用渗透率快速提升，未来发展空间广阔：公司是国内生产OLED前端材料的知名企业，也是国内为数不多的能实现OLED材料大规模化生产的企业之一。近几年来， OLED 在智能手机、可穿戴设备的应用渗透率正快速提升，下游 OLED 面板市场规模不断扩增会拉动上游 OLED 材料市场的发展，OLED 行业未来增长的空间非常广阔。据 Omdia 最新报告预测,2021年全球OLED面板市场规模可望达到380亿美元,增幅为 28.25%；2021年OLED 终端材料市场需求总量可望达到110.3吨，增幅约 25%；其中，发光层材料规模约 22.92 吨，对应市场销售额约 5.65 亿美金；通用层材料规模约 87.38 吨，对应市场销售额约 10.83 亿美金。未来，随着OLED技术渗透率不断上升，以及应用领域和场景扩展，公司在OLED材料领域市占率有望进一步提升。 横向延伸技术至医药中间体领域，持续看好公司未来成长：凭借在显示材料领域积累的丰富经验，公司将技术应用延伸至医药中间体领域，成功开拓了医药CMO/CDMO新业务。公司2020年CDMO业务销售收入较2019年增幅达58%，毛利率高达68.2%，主要受益于用于治疗非小细胞肺癌的终端药销售量继续保持增长以及用于治疗子宫肌瘤的创新药的中间体产品销售放量。根据Business Insights的统计，2017年中国 CMO的市场规模约为314亿元，2021年中国CMO市场规模预计将增至 626亿元，复合增长率约 18.83%，整个 CMO/CDMO 行业前景非常广阔，未来5-10 年，医药 CDMO 业务有望成为公司第一大营收和盈利来源。 盈利预测、估值与评级：考虑公司OLED材料和医药CDMO业务表现优异，发展前景广阔，我们上调公司2021-2022年盈利预测，新增2023年盈利预测，预计2021-2023年净利润分别为2.38（上调6.8%）/3.12（上调11.6%）/4.10亿元，折合EPS3.39/4.44/5.84元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，医药中间体研发失败风险，技术迭代风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 990 1,050 1,290 1,623 1,958 营业收入增长率 15.60% 6.00% 22.88% 25.86% 20.62% 净利润（百万元） 148 175 238 312 410 净利润增长率 56.87% 18.15% 35.72% 30.92% 31.47% EPS（元） 2.82 2.50 3.39 4.44 5.84 ROE（归属母公司)（摊薄） 22.08% 6.52% 8.35% 10.21% 12.34% P/E 29 32 24 18 14 P/B 6.3 2.1 2.0 1.9 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-13，注：2019年末，公司总股本为5263万股；2020年末，公司总股本为7018万股。 当前价：80.83元 作者 wuyu1@ebscn.com 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 0.70 总市值(亿元)： 56.73 一年最低/最高(元)： 75.33/148.00 近3月换手率： 27.40% 股价相对走势 -40%-25%-10%5%20%09-2010-2011-2001-2102-21瑞联新材沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 4.22 3.17 -68.06 绝对 2.32 -8.27 -36.45 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 瑞联新材（688550.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 990 1,050 1,290 1,623 1,958 营业成本 597 627 776 951 1,114 折旧和摊销 69 74 92 99 107 税金及附加 8 12 15 19 23 销售费用 16 15 19 23 28 管理费用 135 133 163 206 248 研发费用 39 42 52 65 79 财务费用 13 16 16 18 18 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润 172 208 281 367 481 利润总额 171 204 277 363 477 所得税 23 29 39 51 67 净利润 148 175 238 312 410 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 148 175 238 312 410 EPS(元) 2.82 2.50 3.39 4.44 5.84 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 144 192 240 308 416 净利润 148 175 238 312 410 折旧摊销 69 74 92 99 107 净营运资金增加 105 110 153 187 186 其他 -179 -168 -243 -290 -287 投资活动产生现金流 -78 -549 -162 -175 -150 净资本支出 -79 -139 -150 -150 -150 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 1 -410 -12 -25 0 融资活动现金流 -94 1,546 -88 -118 -152 股本变化 0 18 0 0 0 债务净变化 -57 -309 5 5 5 无息负债变化 -48 -24 50 65 60 净现金流 -25 1,180 -10 15 114 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 1,239 2,925 3,138 3,412 3,745 货币资金 155 1,313 1,302 1,318 1,432 交易性金融资产 0 411 411 411 411 应收帐款 155 236 303 381 460 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 0 1 1 1 1 存货 319 302 374 458 537 其他流动资产 27 29 41 57 73 流动资产合计 663 2,303 2,447 2,644 2,934 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 479 462 506 543 572 在建工程 35 80 83 85 86 无形资产 31 31 28 25 23 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 4 20 32 32 32 非流动资产合计 576 621 692 767 810 总负债 567 233 288 359 424 短期借款 223 0 0 0 0 应付账款 95 126 156 191 224 应付票据 100 40 50 61 71 预收账款 4 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 1 2 3 流动负债合计 559 223 271 333 390 长期借款 0 0 5 10 15 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 8 10 13 16 19 非流动负债合计 8 10 18 26 34 股东权益 672 2,692 2,850 3,053 3,321 股本 53 70 70 70 70 公积金 381 2,215 2,216 2,216 2,216 未分配利润 239 406 563 766 1,034 归属母公司权益 672 2,692 2,850 3,053 3,321 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 39.7% 40.3% 39.9% 41.4% 43.1% EBITDA率 29.5% 31.2% 29.6% 30.1% 31.2% EBIT率 22.4% 24.1% 22.5% 24.0% 25.7% 税前净利润率 17.3% 19.4% 21.5% 22.3% 24.4% 归母净利润率 15.0% 16.7% 18.5% 19.2% 20.9% ROA 12.0% 6.0% 7.6% 9.1% 10.9% ROE（摊薄） 22.1% 6.5% 8.4% 10.2% 12.3% 经营性ROIC 18.8% 18.5% 17.8% 20.5% 23.3% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 46% 8% 9% 11% 11% 流动比率 1.19 10.34 9.04 7.95 7.53 速动比率 0.62 8.99 7.66 6.57 6.15 归母权益/有息债务 2.17 - 569.97 305.30 221.37 有形资产/有息债务 3.84 - 618.97 337.09 247.10 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按当年年末股本测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1.66% 1.44% 1.44% 1.44% 1.44% 管理费用率 13.62% 12.67% 12.67% 12.67% 12.67% 财务费用率 1.30% 1.51% 1.22% 1.09% 0.92% 研发费用率 3.93% 4.03% 4.03% 4.03% 4.03% 所得税率 13% 14% 14% 14% 14% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.00 1.14 1.55 2.03 2.66 每股经营现金流 2.74 2.73 3.42 4.39 5.93 每股净资产 12.77 38.35 40.61 43.50 47.31 每股销售收入 18.81 14.96 18.38 23.13 27.90 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 29 32 24 18 14 PB 6.3 2.1 2.0 1.9 1.7 EV/EBITDA 15.8 12.7 11.1 8.7 6.9 股息率 0.0% 1.4% 1.9% 2.5% 3.3% 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资