行业利差双周报：资金价格全面下行，行业利差涨跌互现

2021年3月22日— 2021年4月2日 2021年第6期，总第76期 资金价格全面下行，行业利差涨跌互现 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共2840只。分级别来看，样本债项级别均不低于AA级，各级别样本所占比重与前一期基本持平。分行业来看，基础设施投融资、综合、电力生产与供应等行业样本数量较多，而农林牧渔、信息技术等行业样本数量相对较少。  从利差中位数排序来看，本期电子、钢铁、汽车、医药等行业利差相对较高；基础设施投融资、金融、建筑、化工、交通运输等行业风险溢价处于中间水平；行业利差较低的有建筑材料、电力生产与供应等。变动趋势方面，本期大多数行业利差收窄，钢铁、汽车、金融、有色金属、综合、商业与个人服务利差有所扩张。  AAA级行业利差多数收窄。其中钢铁、汽车行业利差较高；汽车是利差扩张幅度最大的行业；金融、批发和零售业、有色金属、房地产等行业利差稍低；电力生产与供应等行业利差处于较低水平。AAA级中批发和零售业个券利差分布最为分散；煤炭、房地产、建筑、批发和零售等行业分化程度有所加深；文化产业、商业与个人服务行业个券利差差异较小。  AA+级行业利差有涨有跌。具体来看，有色金属为利差最高的行业；轻工制造行业利差扩张幅度最大，主要系样本数量较小，个别主体利差走阔导致；金融、装备制造、医药等行业利差处于中间水平；基础设施建设、公用事业等行业利差均有所收窄，利差也相对较低。AA+级中，综合行业内不同个券利差差异显著；轻工制造、房地产等行业利差离散程度也较高；而公用事业、文化产业等行业个券利差分布较为集中。  AA级行业利差大部分收窄。化工、综合等行业利差较高；批发和零售业、化工、公用事业、建筑、轻工制造行业利差有涨有跌但变动幅度均不大；公用事业行业仍风险溢价最低。AA级利差分化程度较高的是轻工制造和化工行业；基础设施投融资、综合、批发和零售业等行业离散程度相对较低。 作者 中诚信研究院 罗子然 zrluo@ccxi.com.cn 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 联系人 中诚信研究院 副院长 袁海霞 010-6642-8877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2021年4月8日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.行业动态 进口木浆现货价格居高不下，四大生活用纸企业上调价格。继年初部分纸企生活用纸价格上调后，恒安集团、维达纸业、 中顺洁柔 、金红叶四大生活用纸企业自第二季度开始，纷纷上调价格。生活用纸价格持续上升主要受原材料木浆价格上行影响：针叶浆、阔叶浆作为主要原材料，从2020年12月份到2021年3月初，进口现货均价分别上涨2625元/吨、2482元/吨，涨幅分别达到55%、70%。3月上旬至今，进口现货价格冲高回落，但仍保持在7000元/吨以上。 疫苗接种与双假来临助推国内旅游、航运市场进一步回暖。截止2021年4月2日，国内新冠疫苗接种已突破1.2亿剂，各地防疫政策也逐步放松。近期，文旅部印发《旅游景区恢复开放疫情防控措施指南（2021年3月修订版）》，其中明确指出旅游景区游客接待上限由各省党委、政府根据防控形势确定，取消了75%最大承载量规定。防疫政策的调整有利于助推受疫情压制的旅游、航运消费需求反弹。根据多家在线旅游平台数据显示，清明及五一小长假出行的出游机票、景区门票、酒店预订等旅游产品预订明显改善。携程平台清明假期景区门票预定量较2019年同期增长30%，五一小长假机票搜索量则较2019年同期增长40%。根据民航局最新数据显示，今年2月民航旅客发送量同比增长187%，目前国内航班已恢复至疫情前的85%水平。总体来看，随着疫情防控形式向好，国内旅游业、航运业有望进一步修复。 2.月内期限资金价格全面回落 本期（2021.3.22-2020.4.2）央行投放逆回购共计1000亿元，同期有1000亿元逆回购到期，并对到期50亿元央票进行等量续作，总体来看，央行在公开市场不收不放。资金价格全面下行，各月内期限存款类机构质押式回购利率较上期下行8bp到55bp不等。 行业利差报告 - 2 - 图1：存款类机构质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 3. 债券收益率普遍下行 本期（2021.3.22-2020.4.2）各期限国开债收益率均有不同程度下行， 下行幅度从1bp到6bp不等。 中票收益率也普遍下行，其中1年期各等级中票收益率回落3-11bp，下行趋势相对明显，更长期限中票收益率降幅均不超过6bp。 0.00%0.40%0.80%1.20%1.60%2.00%2.40%2.80%3.20%DR001DR007DR014DR021DR1M-40 -8 -28 -55 -48 -60-50-40-30-20-100DR001DR007DR014DR021DR1M 行业利差报告 - 3 - 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2021.3.22-2021.4.2）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共2840只。分级别来看，样本债项级别均不低于AA级，其中AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为1620只、892只、328只，占比分别为57%、31%、12%，所占比重与前一期基本持平。 分行业来看，发债主体分布在基础设施投融资、综合、电力生产与供应等20余个行业。其中样本最多的仍是基础设施投融资行业，其样本数量占全部样本的比重约47%；综合、电力生产与供应、煤炭、房地产的行业样本数量均不少于100只；交通运输、化工、金融、钢铁、公用事业、建筑等行业样本数量均不少于50只；农林牧渔、医药、有色金属、装备制造等行业样本数量从13只到44只不等；信息技术行业样本数量仅为2只，样本数量很少。 0.501.502.503.504.502020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-021年3年5年7年10年-1 -4 -4 -2 -6 -8-6-4-202.02.42.83.23.64.01年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2021-03-192021-04-020.501.502.503.504.505.502020-04-022020-05-022020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-022020-11-022020-12-022021-01-022021-02-022021-03-022021-04-021年3年5年7年10年-12.00-10.00-8.00-6.00-4.00-2.000.001年期3年期5年期7年期10年期AAA级AA+级AA级 行业利差报告 - 4 - 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：choice,中诚信国际整理 资料来源：choice,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，本期电子行业利差最高，此后行业利差由高到低依次是钢铁、汽车、医药、煤炭、农林牧渔等行业，行业利差均不低于136bp；行业利差稍低的有批发与零售业、文化产业、基础设施投融资、金融等行业，行业利差从94bp到107bp不等；交通运输、房地产、有色金属、商业与个人服务等行业利差在59bp至79bp之间；电力生产与供应行业利差仅36bp，是行业利差最低的行业。 从变动趋势来看，本期多数行业利差有不同程度的收窄。具体来看，利差扩张的行业中，汽车行业利差较上期扩张27bp，扩张较为明显，主要原因仍为北京汽车集团及其下辖公司北汽新能源债券利差持续扩张所致，受疫情、汽车行业竞争加大及新能源补贴下降的影响，北汽集团及其子公司盈利表现不佳，同时面临着集中偿付的压力，或影响了市场对北汽集团的认可态度；金融、有色金属行业利差扩张幅度较小，均小于2bp。利差收窄的行业中，煤炭行业利差收窄幅度最大，为21bp；基础设施投融资、农林牧渔、建筑、装备制造等行业利差收窄幅度从4bp到7bp不等，收窄幅度稍低，文化产业、化工、电子、房地产、交通运输等行业利差收窄幅度则均未超过3bp。 AAA57.04%AA+31.41%AA11.55%AA-及以下0.00%AAAAA+AAAA-及以下02004006008001000120014001600基础设施投融资综合电力生产与供应煤炭房地产交通运输化工金融钢铁公用事业建筑有色金属批发和零售业装备制造建筑材料电子汽车文化产业轻工制造商业与个人服务医药农林牧渔信息技术 行业利差报告 - 5 - 图9：各行业利差中位数变动情况（单位：bp） 资料来源：choice，中诚信国际整理 2.各级别行业利差变动情况 AAA级行业利差涨跌互现 AAA级行业利差有涨有跌。具体来看，AAA级中钢铁、汽车行业利差分别为191bp、178bp，分别较上期扩张27bp、29bp，行业利差相对较高；农林牧渔行业利差收窄8个基点至124bp；汽车行业利差较上期扩张29bp，是利差扩张幅度最大的行业，主要系北汽集团债券利差持续走扩所致；行业利差稍低的有金融、批发和零售业、房地产、公用事业行业，行业利差从56bp到84bp不等，这些行业利差变动幅度均不超过6bp；化工、文化产业、轻工制造、装备制造等行业利差在43-53bp之间，行业利差均有不同程度的收窄，收窄幅度最大为2bp；电力生产与供应行业利差为33bp，行业利差相对较低。 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.000.0050.00100.00150.0