白银 4月报民生期货有限公司2021年 4月 3日 2021年 4月月报1目录一、 行情分析回顾 ........................................................................1二、 基本面分析 ............................................................................11. 宏观 ..................................................................................22. 供给 ................................................................................123. 需求 ................................................................................16三、 白银的技术分析 ..................................................................20四、 行情展望 ..............................................................................22 2021年 4月月报1一、 行情分析回顾贵金属市场全球联动，流动性强、规模大，而且与其它资产的相关性较低，在资产配置中主要发挥避风港、避险工具的作用。全球卫生危机已经在逐渐淡化，现在属于后疫情时代，贵金属热度逐步减弱，随着疫苗的不断投入市场，经济从疫情中恢复的预期强化，实际利率上升的可能性上升。而且其他另类资产包括近期暴涨的大宗商品市场、所谓竞品比特币等分散了投资者对贵金属的需求，导致市场整体依然向弱。3 月贵金属一度触底小幅反弹，但上方承压始终较大，目前金银保持在低位震荡偏弱状态。而且贵金属价格主要依然是受美国国债收益率影响较大，通胀虽然回升，但始终没有超过预期，未能给贵金属提供上行动力。目前市场预期 并不太乐观。而金银比方面，由于黄金小幅回升，令金银比得到一定修复，展望 4 月， 海外疫情再起，同时地缘政治风险不确定犹存，金价有超跌反弹需求，银价需关注工业属性支撑，中长期依然建议关注下降通道，可以在反弹范围内设计择机卖出策略。二、 基本面分析1. 宏观美国经济复苏向好美元与白银负相关，当前经济大周期美元处于弱周期，美元的贬 2021年 4月月报2值，有利于美国产品出口，和制造业回流，扭转贸易逆差。美联储倾向于采取宽松的货币政策，启动降息甚至 QE，通过扩大财政赤字、举债等方式增加本国货币的流动性，刺激经济复苏。同时美国本土以美元计价的资产价格相对也会下降，有利于吸引外资投资美国资产，进一步推动经济复苏。美元贬值通过替代效应，将推升白银等避险资产的价格。由于欧元区方面疫情似又再度复燃的迹象，故此使得市场风险情绪遭受巨大打击，非美货币集体走低，而这使得美元指数的走势十分坚挺，一度走高至 93.40 一线，预计美元后市表现很大程度上还取决于未来几个月欧盟疫苗接种情况，如果欧盟疫苗接种继续拖后腿，则美元或就此正式开启上升通道。4月份美元整体看高位震荡，方向略微偏下。图1.美元指数与银价数据来源：民生期货、WIND美国 2月非农数据超预期 2021年 4月月报3非农就业数据是确定美国经济状态的重要指标，也是预测其未来经济活动水平的重要 依据，此外还是判断美联储加息与否以及美元指数走势的关键信息。美国劳工部公布数据显示，美国 3月非农就业人数创 8月以来最大增幅， 受疫苗快速接种和 1400美元救济金实施的影响，3月新增非农就业 91.6万人，以私人部门为代表的就业市场出现明显反弹。随着政府逐步放松活动限制，受疫情影响最严重的酒吧、饭店和酒店业新增雇佣人数 28万人；受 2月暴风雪天气影响的建筑业，3月就业情况也得以改善。除了新增就业人数表现较好，3月失业率也降至 6%。从近期的当周初请失业金人数表现来看， 美国就业数据或逐步转好，至 3 月 20 日当周初请失业金人数已经下降至 68.4 万人，低于预期，而此前数值一 直保持在 80 万人左右。数据或将增加市场对于美联储提前收紧的预期，我们认为二季度刺激政策逐渐落地经济加快复苏，未来美元将继续走强，可能会令贵金属承压。图2.美国非农数据数据来源：民生期货、WIND 2021年 4月月报4美国 CPI 上涨预期加强通胀方面，消费者物价指数（CPI）是从消费者的角度衡量消费品和劳务价格变化的指标，美国 CPI主要用来衡量美国购买趋势变化和通货膨胀，如果指数比预期更高，则应认为美元强势，而如果指数比预期更低，则应认为美元弱势，有利贵金属。当前在低利率背景下市场流动性增强会提高通胀水平。美联储上调了今明后三年的 PCE 和核心 PCE 通胀，长期 PCE 通胀则保持不变。但预期通胀中 值仅为 2%，并未超过目标通胀。且从公布的 PCE 通胀数据来看，通胀并未大幅上升，这也是贵金属价格无法获得支撑的根本原因。本月公布的第四季度核心 PCE 物价指数终值为 1.3%，低于预期；个人实际消费支出季 率同样低于预期，仅为 2.3%。图3.美国 CPI数据数据来源：民生期货、WIND由于美国方面财政政策的逐步推行，使得市场对于通胀水平同样 2021年 4月月报5将会在未来提升的预期再度加强，叠加后半周原油价格也同样呈现走高的态势，这同样有助于提振市场通胀预期，对于贵金属而言也是相对有利的条件，故此当下，对于贵金属而言，在美联储持续宽松货币政策，并且通胀水平有望进一步抬升。美联储态度超预期偏鸽 3月召开的美联储议息会议，保持当前利率不变，基本符合预期。点阵图则显示，美联储预计将维持利率在当前水平直至 2023 年，与去年 12 月一致。联邦基金利率期货表明，美联储在 2023 年 1 月加息的可能在 80% 上下。与此同时，美联储认为，通货膨胀继续低于 2%。整体金融状况仍保持宽松，部分反映了为支持经济以及让信贷流向美国家庭和企业而采取的政策措施。美联储还大幅上调了对美国经济增长前景的预期，但同时表示，尽管前景有所改善，且今年通胀有所上升，但预计在 2023 年之前不会加息。根据美国联邦公开市场委员会委员提交的季度经济预测，预计 2021 年美国 GDP 将可大幅增长 6.5%，随后几年则将 降温，这一中值预测比去年 12 月上一轮预测中的 4.2%有所改善。2022 年和 2023 年的 GDP 增长预测分别为 3.3%和 2.2%，而长期增长预测则稳定在 2.3%附近。随着 GDP 的增长，美国联邦公开市场委员会的成员预测，失业率将从目前的 6.2%下降至 4.5%。相比之下，该委员会在去年 12 月份作出的预测为下降至 5%。对未来两年的失业率预测分别为 4.2%和 3.7%，而长期预测则落在 4%上。 2021年 4月月报6美债 10 年收益率过去 10年来第三大季度涨幅 美债期限利率倒挂被视作预测美国经济前景的重要观察指标。当市场普遍对经济前景预期乐观 时，融资需求和通胀预期均会相应上升，此变化反映到债券期限利差的结果，就是长期利率与短期利率间利差的扩大；反之当经济前景预期变差时，甚至预期将出现衰退时，期限利差就会出现倒挂局面。截止 3月底，美国基准 10年期国债收益率在第一季度上涨了约 80个基点，这是过去 10年来第三大季度涨幅，因为预期美国经济复苏和通胀上升，1 年期美债收益率收于 0.06%，较前一周下降 1BP。而 10 年期美债收益率上涨 6BP 至 1.69%。在欧洲方面，目前 20 年期与 30 年期公债收益率均从此前长时间的负值恢复到正值。 图4.美国国债收益率有所反弹数据来源：民生期货、WIND近期美国财政部拍卖多笔美国国债，但认购结果不太理想，导致 2021年 4月月报7美债收益率始终保持坚挺。本月美国财政部拍卖的 600 亿美元 2 年期国债，得标率为 0.152%，投标倍数 2.54，比上月的 2.44 高；拍卖的 610 亿美元的 5 年期国 债，得标利率 0.85%,投标倍数为 2.36，高于上月倍数 2.24；但拍卖 620 亿美元 7 年期国债，得标利率 1.3%， 高于预发行交易利率 1.275%，投标倍数为 2.23。目前市场认为随着市场预期将回归中长期轨道，下半年美 债收益率将震荡走平甚至有所回落，如果出现飙升，美联储甚至可能通过扭曲操作等手段来平抑长端国债收益率，以此保证经济修复因美债收益率飙升而受到阻碍的可能。本月美联储宣布补充杠杆率（SLR）的减免措施于 3 月 31 日到期。补充杠杆率是美联储针对商业银行的资本充足率指标，为一级资本在风险资产的占比。其中，一级资本主要包括普通股和留存收益，风险敞口为银行所有资产和非资产负债表项目的风险敞口之和，包括贷款、债券、准备金等项目。SLR 要求最初来规定银行需保持 3%以上，2008 年金融危机后，美联储进一步加强了 SLR 要求，将最低比例提高至 5%。2020 年 4 月 1 日，美联储等监管机构暂时修改规定，允许存款机构在计算 SLR 时可以不包括美国国债和准备金， 从而便于它们购买美债，并大幅降低美国大型银行的资本充足率指标考核压力。2020 年 3 月之后美国商业银行现金资产以及贷款的增速均出现了明显的提升。若这一措施取消，则将导致美债吸引力下降。据美联储公布数据显示，一级交易商持有的美国国债已经大幅减少，这也是近期 2021年 4月月报8美债收益率上升的重要原因。美国政府财政赤字规模不断增长自 2011 年之后，美国财政赤字有所回落，贵金属价随之走弱。假如目前美国财政赤字正如 2011 年美国经济走出衰退时那样处于见顶阶段，那么贵金属牛市亦将结束。然而 2020 年在新冠疫情的影响下，美国预算赤字扩大到 3.1 万亿美元创历史新高，贵金属虽跟随上扬，但涨幅仍远不及美国财政赤字的上行速度。此外美国国会预算办公室最新估计 2021 年的财政赤字将为 2.3 万亿美元，这不包括美国国最新通过的 1.9 万亿美元刺激计划以及目前正在筹备的 3 万亿美元基建设施计划，表明今年美国财政赤字的规模仍将无比庞大，而这仍将有效提振贵金属价格。美国接种比例超过 37%美国是新冠疫情的重灾区，累计确诊人数超过 3 千万，累计死亡人数超过 55 万，均为世界之最。经济一度 呈现断崖式滑坡，去年下半年开始逐渐有所起色。尤其是在大规模开展疫苗接种之后，经济复苏的力度有所加 强。当前来看，美国的新冠疫苗接种速度在全球是领先的，已经接种人数超过了 1.2 亿，处于世界第一，接种比例超过了 37%，在世界主要经济体中同样名列前茅，中国近 8000万排名第二、英国 3000万第三。这极大缓解了新冠疫情的压力，同时对经济的复苏起到了积极的推动作用。 2021年 4月月报9制通货膨胀正悄悄向我们走来近期中美的通胀数据都有所上升，机构也普遍提升了年度通胀数据。美国方面，摩根 士丹利最新预测，美国核心 PCE 在 5 月达到 2.6%的近期峰值，之后回落至 2.3%。渣打预计核心 PCE 在第二 季度达到 2.5%的峰值，但从二季度逐渐减少，并稳定在 2%以上。中国方面，2 月 CPI 和 PPI 同比涨幅分别从 1 月的-0.3%和 0.3%上升至-0.2%和 1.7%，高于市场预期(-0.3%和 1.5%)，野村预计 3 月 CPI 和 PPI 同比增速将进 一步上升至 0.9%和 3%，近期，高盛进一步调升油价、铜价等大宗商品预测，将二、三季度 WTI 油价调升至 72 美元/桶和 75 美元/桶（此前为 65 美元/桶），将铜价的 12 个月目标价从 1 万美元/吨上调至 10500 美元/吨。去年以来部分大宗农产品价格出现了大幅上涨，今年 2 月份