2018半年报点评：三马车持续发力，共享长期前景可期

DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 三马车持续发力 共享长期前景可期 ——荣泰健康（603579）2018半年报点评 2018年08月02日 推荐/首次 荣泰健康 财报点评 郑闵钢 分析师 执业证书编号：S1480510120012 zhengmgdxs@hotmail.com 010-66554031 事件： 公司日前发布2018半年报，报告期内，2018上半年公司实现合并营业收入12.36亿元，比上年同期增长 50.41%，，实现利润总额 1.66亿元，比上年同期增长 21.71%，实现归属于母公司净利润 1.41 亿元，比上年同期增长 27.03%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.49 亿元，比上年同期增长 34.42%。 表1: 财务指标预测 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 431.32 365.57 456.18 455.61 640.65 602.91 633.09 增长率（%） 27.53% 30.28% 46.69% 73.79% 48.53% 64.92% 38.78% 毛利率（%） 39.07% 39.62% 39.03% 37.86% 37.10% 35.18% 33.33% 期间费用率（%） 21.26% 20.28% 24.26% 25.26% 25.85% 23.31% 17.15% 净利润（百万元） 67.85 57.71 58.69 47.50 62.69 62.16 83.33 增长率（%） 20.25% 15.24% 14.35% 19.49% -7.61% 7.71% 41.98% 每股盈利（季度，元） 1.27 0.78 0.81 0.31 0.44 0.42 0.59 资产负债率（%） 57.68% 34.44% 32.38% 30.87% 36.76% 36.97% 38.21% 净资产收益率（%） 55.46% 5.69% 10.17% 13.46% 18.85% 4.17% 10.07% 总资产报酬率（%） 27.93% 5.09% 9.08% 14.23% 15.58% 4.45% 7.43% DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 荣泰健康（603579）：三马车持续发力，长期成长前景可观 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司主营业务分析 指标 本报告期 上年同期 同比增减 变动原因 营业收入（元） 1,235,995,479.44 821,746,389.45 50.41% 主要是体验式按摩服务收入以及内销收入的增长所致 营业成本（元） 812,877,553.05 498,842,900.16 62.95% 主要是内销成本以及体验式按摩服务成本的增长所致 销售费用 138,323,972.92 105,187,753.21 31.50% 主要是渠道建设费、广告宣传费、职工薪酬增长所致 管理费用 101,029,738.59 67,787,171.40 49.04% 主要是研发费用的增加以及股份支付的影响所致 财务费用 9,790,971.59 11,848,522.58 -17.37% 主要是美元汇率波动的影响所致 研发支出 58,079,911.81 38,391,145.32 51.28% 主要是研发投入增加所致 经营活动产生的现金流量净额 134,457,561.84 110,819,785.00 21.33% 主要是销售收入增长带来的现金流入增加所致 投资活动产生的现金流量净额 -94,013,813.21 -69,101,495.51 不适用 主要是远期外汇合约交割损失及定期存款增加所致 筹资活动产生的现金流量净额 39,592,104.28 605,363,503.33 -93.46% 主要是上年同期收到募集资金所致 点评：  按摩器具行业快速增长，技术迭代创新拉动消费需求，内销增长势头强劲 内销市场线上线下增速爆发，由2018年半年报数据可知，2018年上半年营收为12.36亿元，同比增速达50.41%，第二季度营收6.33亿元，环比增长5%。市场规模处于加速扩张状态。随着我国经济发展，居民收入与医疗保健支出的增长，以及亚健康群体的扩大和人口老龄化的加剧，我们判断按摩器具市场临近爆发。2017年，中国按摩椅渗透率仅0.3%左右，市场潜在空间巨大。在报告期内，研发费用为0.58亿元，较同期增长51.28%，系公司为提升产品竞争力，增加了研发费用来改善加工工艺，提升产品质量标准，提高产品的技术先进性，从而提升产品档次、摆脱低等级同质竞争。同时，随着智能家居、个人健康云管理等创新科技概念的不断涌现，为行业技术发展不断提供了新的研发热点，促进行业技术进步。内销市场将进一步得到释放。  收入利润高增长，毛利率短期回调。 主营按摩椅业务快速增长，2016年以来，公司按摩椅订单规模继续快速上升，为提升产能利用效率，公司将部分按摩小电器产能转为生产毛利率较高的按摩椅，受原材料价格上升和汇率的影响，单位生产成本上升，整体毛利率同期下降5.06%，同时因营业收入结构的变化，预计整体毛利率将趋于稳定。随着未来按摩器具渗透率不断提高，预计销量的高速增长将带动整体营收和利润。  外销大客户稳定，可挖掘空间大 出口方面，公司国内外市场的经营模式不同，在国内市场以自有品牌经营，出口则主要是以ODM方式 DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 荣泰健康（603579）：三马车持续发力，长期成长前景可观 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 为方式为全球各地品牌提供代工生产。按摩器具行业出口涨势较好，2018 年上半年，数量出口激增是促使我国按摩器具出口增长的主要因素，主要市场出口数量均增长快速，美国、韩国、日本仍是我主要出口市场，市场集中程度进一步提高。公司产品已销售至美国、欧盟、韩国、东南亚及一带一路沿线国家和地区，与当地重要的品牌经营商建立了稳定的合作关系。  共享服务推动直接体验，刺激行业扩容。 共享方面，公司通过子公司上海稍息创建摩摩哒品牌，搭建智能共享按摩平台，并在全国范围内铺设，利用移动支付和物联网云端系统，完善O2O生态建设，孵化平台生态群，深度开发用户需求，优化用户体验。截至报告期末，公司累计铺设共享按摩椅 72787 台，截止至 2017 年 12 月 31 日累计铺设 52584 台，本报告期新增 20203 台。万达传媒等行业巨头均陆续与摩摩哒签订了全面合作的战略协议，完成了多个业内首创。共享按摩椅为公共场所提供了新式直接体验，推动市场需求并降低试错成本，目前荣泰健康的摩摩哒已布局交通枢纽、影院、高铁车厢等各类公共场所，在获得消费收入的同时，更重要的是提供了新式的直接体验方式，通过消费者对按摩椅的实际感受，推动市场需求的增长，消费者经体验降低试错成本，随之带来实际购买行为，有助于按摩椅市场的爆发。 图1：利润总额情况 图2：货币和预收款情况 资料来源：公司公告、东兴证券 资料来源：公司公告、东兴证券 图3：营业收入情况 图4：每股收益情况 DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 荣泰健康（603579）：三马车持续发力，长期成长前景可观 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 资料来源：公司公告、东兴证券 资料来源：公司公告、东兴证券 图5：销售毛利率情况 图6：净利润情况 资料来源：公司公告、东兴证券 资料来源：公司公告、东兴证券 结论： 报告期内，公司收入，利润都稳步增长，公司坚持研发创新，改善销售结构，维持核心竞争力，且将毛利率更高的智能按摩椅发展为主营和发展新方向。同时，公司大力发展共享按摩椅业务，行业龙头地位得以巩固。 我们预计公司2018年-2020年营业收入分别为28.0亿元、38.6亿元和50.5亿元；每股收益分别为3.15元、4.22元和5.62元，对应PE分别为23X、17X和13X，维持公司“推荐”评级。 风险提示：新模式导入拓展不及预期，汇率变化影响外销数据不及预期。 DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 荣泰健康（603579）：三马车持续发力，长期成长前景可观 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 表2: 公司盈利预测表 资产负债表利润表2016A2017A2018E2019E2020E2016A2017A2018E2019E2020E流动资产合计7931661209430994235营业收入12851918280038605048货币资金552983115817362304营业成本7951185171023213004应收账款84134165249325营业税金及附加245810其他应收款822324457营业费用175263353513667预付款项2372113181276管理费用100171226319425存货100191252335453财务费用-2131-6-71其他流动资产20253369547812资产减值损失1.807.763.204.265.07非流动资产合计287526457407358公允价值变动收益0.50-4.70-1.43-1.88-2.67长期股权投资138383838投资净收益-0.060.060.560.190.27固定资产136369331286242营业利润233258508699934无形资产3371645750营业外收入10.133.016.386.515.30其他非流动资产127000营业外支出0.520.890.580.660.71资产总计10802187255135074592利润总额243260514705938流动负债合计57177781113321831所得税343369108144短期借款2091500266447净利润209227445597794应付账款2904966689001193少数股东损益210567预收款项2126466692归属母公司净利润207216441591787一年内到期的非流动负债00000EBITDA245360554744986非流动负债合计5227232212EPS（元）3.941.583.154.225.62长期借款2600-3-13应付债券000002016A2017A2018E2019E2020E负债合计62380483313541843成长能力少数股东权益616212734营业收入增长25.50%49.26%46.01%37.83%30.78%实收资本（或股本）53140140140140营业利润增长45.03%10.56%97.34%37.60%33.51%资本公积85739739739739归属于母公司净利润增长103.86%34.10%103.86%34.10%33.18%未分配利润28743969510221463获利能力归属母公司股东权益合计4511367169721262715毛利率(%)38.16%38.22%38.92%39.87%40.50%负债和所有者权益10802187255135074592净利率(%)16.26%11.81%15.90%15.46%15.73%现金流量表总资产净利润（%）19.13%9.88%17.28%16.85%17.14%2016A2017A2018E2019E2020EROE(%)45.80%15.82%25.97%27.80%28.99%经营活动现金流176281438474604偿债能力净利润209227445597794资产负债率(%)58%37%