http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年08月03日 公司研究●证券研究报告 健帆生物（300529.SZ） 公司快报 产品放量持续加速，公司步入快速发展通道 投资要点  事件：公司发布2018年半年度报告，公司2018年上半年实现营业收入4.56亿元，同比上升38.91%，实现归母净利润2.10亿元，同比上40.90%，扣非后归母净利润1.77亿元，同比上升35.58%。  业绩快速增长，继续加大销售布局：分季度看，公司2018Q2单季实现营业收入2.50亿元，同比上升38.35%，实现归母净利润1.20亿元，同比上升34.23%，实现扣非后归母净利润9,706万元，同比上升32.07%。分产品看，一次性使用血液灌流器为公司主要的收入来源，2018年上半年实现销售收入4.16亿元，占公司主营业务收的91.50%；一次性使用血浆胆红素吸附器实现销售收入2,119万元，占主营业务收入的4.67%；DX-10型血液净化机实现销售收入348万元，占主营业务收入的0.76%；血液灌流机实现销售收入249万元，占主营业务收入的0.55%。期间费用方面，2018年上半年公司销售费用1.10亿元，同比上升32.32%，主要由于公司加大了销售人员和市场推广的投入，目前公司营销体系下专业学术推广队伍已经达到了700多人，公司以专业化学术推广、科普教育及产品技术培训为主的营销工作为血液灌流技术这一新兴医疗手段迅速被医院及医护人员接受并掌握奠定了基础；管理费用5,741万元，同比上升52.78%，主要由于公司加大产品的研发投入，以及实施股权激励；；财务费用-267万元，同比上升49.77%，主要由于定期存款产生利息较少所致。期间费用率方面，公司2018年上半年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为24.09%（-1.20PCT）、12.58%（+1.14PCT）、-0.59%（+1.03PCT）。  多中心RCT试验公布，助力公司产品疗程化推广：解放军总医院陈香美院士发起并组织全国37家临床中心开展的健帆HA130多中心RCT研究历时四年，开创了维持性血液透析患者血液干灌流治疗循证医学研究的先河，临床试验结果表明：（1）健帆HA130血液灌流器联合血液透析治疗具有良好的安全性。（2）血液透析患者每周使用一次健帆HA130血液灌流治疗具有显著降低透析患者β2-微球蛋白和PTH（即“甲状旁腺素”）水平以及改善瘙痒症状的效果，为防治透析并发症建立了适宜的治疗模式（3）研究证实低通量血液透析联合健帆HA130血液灌流具有优于高通量血液透析的疗效。目前，血液灌流技术在终末期肾病患者的使用率较低，其中一个主要原因就是缺少权威大样本循证医学证据，导致医生对血液灌流技术的治疗效果和使用范围临床认知不足，而本次多中心RCT临床研究为健帆HA130血液灌流器防治血液透析并发症提供了极具价值的临床指南，大大提升了临床医生的使用信心，为公司产品在国内外的推广提供了强有力的A类循证医学证据，将显著促进公司产品的推广。  血液灌流适应症广泛，未来发展空间较大：在肾病领域，血液灌流器能够显著的改善透析患者的并发症，而根据全国血液净化病例信息登记系统登记的信息看，2016年我国国内接受规律透析治疗的患者约50万人，预计未来将保持15%-20%的增速增长，而使用血液灌流产品的病人仅10万左右，在透析患者中的渗透率仅为20%，医药 | 医疗器械III 投资评级 增持-A(首次) 股价(2018-08-02) 42.94元 交易数据 总市值（百万元） 17,931.14 流通市值（百万元） 4,593.13 总股本（百万股） 417.59 流通股本（百万股） 106.97 12个月价格区间 26.00/51.58元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.68 8.15 73.49 绝对收益 -7.7 -8.22 60.22 分析师 郑巧 SAC执业证书编号：S0910518070003 zhengqiao@huajinsc.cn 021-20377052 报告联系人 李伟 liwei@huajinsc.cn 021-20377053 相关报告 -12%3%18%33%48%63%78%2017!-082017!-122018!-042018!-08健帆生物 医疗器械 创业板指 公司快报/医疗器械 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 未来随着人们对血液灌流技术的认可，透析患者数量的增加+灌流技术渗透率的提升，未来血液灌流技术在肾病领域发展空间较大。同时，血液灌流技术的适应症也在不断拓展，公司深入布局肝病领域。公司首创的双重血浆分子吸附系统（DPMAS）由一次性使用血浆胆红素吸附器BS330和一次性使用血液灌流器HA330-II组成，并于2016年被纳入新版《非生物型人工肝治疗肝衰竭指南》，指南指明DPMAS不仅能够吸附胆红素，还能清除炎症介质，不消耗血浆。目前公司血液灌流技术在肝病领域的推广刚刚起步，我们预计今年有望实现翻倍增长，未来有望成为公司的一大重要业绩支撑。  投资建议：我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.96、1.25和1.65元，给予增持-A建议。  风险提示：产品推广不达预期，行业政策风险，降价风险。 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 543.6 718.5 957.6 1,262.4 1,648.6 同比增长(%) 6.8% 32.2% 33.3% 31.8% 30.6% 营业利润(百万元) 233.8 331.7 473.1 617.8 813.7 同比增长(%) 0.7% 41.9% 42.6% 30.6% 31.7% 净利润(百万元) 202.1 284.4 402.3 523.5 687.3 同比增长(%) 0.8% 40.7% 41.4% 30.1% 31.3% 每股收益(元) 0.48 0.68 0.96 1.25 1.65 PE 88.7 63.0 44.6 34.3 26.1 PB 15.1 12.9 9.9 8.5 7.1 数据来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/医疗器械 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 543.6 718.5 957.6 1,262.4 1,648.6 年增长率 减:营业成本 87.3 113.9 148.5 195.8 247.6 营业收入增长率 6.8% 32.2% 33.3% 31.8% 30.6% 营业税费 10.4 14.5 18.2 24.6 32.3 营业利润增长率 0.7% 41.9% 42.6% 30.6% 31.7% 销售费用 150.5 209.7 220.2 290.4 379.2 净利润增长率 0.8% 40.7% 41.4% 30.1% 31.3% 管理费用 68.2 93.8 117.0 159.2 208.2 EBITDA增长率 2.6% 37.5% 44.0% 29.9% 31.0% 财务费用 -5.9 -7.0 -9.4 -11.4 -14.2 EBIT增长率 0.4% 39.2% 46.2% 30.8% 31.9% 资产减值损失 1.4 -0.2 0.7 0.7 0.4 NOPLAT增长率 0.6% 42.4% 42.8% 30.8% 31.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 54.3% -44.8% 96.7% 4.5% -4.7% 投资和汇兑收益 2.0 30.4 10.8 14.4 18.6 净资产增长率 109.9% 17.5% 30.0% 17.1% 19.2% 营业利润 233.8 331.7 473.1 617.8 813.7 加:营业外净收支 7.7 8.4 8.0 8.0 8.1 盈利能力 利润总额 241.5 340.1 481.0 625.8 821.8 毛利率 83.9% 84.1% 84.5% 84.5% 85.0% 减:所得税 39.3 55.7 78.7 102.3 134.4 营业利润率 43.0% 46.2% 49.4% 48.9% 49.4% 净利润 202.1 284.4 402.3 523.5 687.3 净利润率 37.2% 39.6% 42.0% 41.5% 41.7% EBITDA/营业收入 44.6% 46.4% 50.1% 49.4% 49.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 41.9% 44.1% 48.4% 48.0% 48.5% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 货币资金 760.1 1,061.7 1,315.8 1,594.3 2,009.3 资产负债率 8.9% 18.3% 9.8% 11.4% 11.3% 交易性金融资产 - - - - - 负债权益比 9.8% 22.3% 10.9% 12.8% 12.7% 应收帐款 75.8 106.6 105.9 193.6 198.2 流动比率 11.85 4.56 9.87 8.29 8.51 应收票据 6.0 2.6 10.6 8.7 13.9 速动比率 11.26 4.39 9.28 7.91 8.04 预付帐款 6.8 14.5 21.9 23.7 31.3 利息保障倍数 -38.30 -45.17 -49.58 -52.96 -56.40 存货 50.5 45.2 93.7 89.0 134.6 营运能力 其他流动资产 100.0 -0.0 33.3 44.4 25.9 固定资产周转天数 173 149 125 97 73 可供出售金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 59 14 1 33 27 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 463 559 529 504 477 长期股权投资 - - - - - 应收帐款周转天数 42 46 40 43 43 投资性房地产 - - - - - 存货周转天数 30 24 26 26 24 固定资产 267.7 325.4 339.8 343.2 326.6 总资产周转天数 658 752 697 627 572 在建工程 5.6 0.2 0.2 0.2 0.2 投资资本周转天数 230 164 130 133 102 无形资产 17.1 30.9 30.0 29.1 28.2 其他非流动资产 10.2 115.3 53.3 63.5 76.7 费用率 资产总额 1,299.9 1,702.4 2,004.6 2,389.6 2,845.0 销售费用率 27.7% 29.2% 23.0% 23.0% 23.0% 短期债务 - - - - - 管理费用率 12.6% 13.1% 12.2% 12.6% 12.6% 应付帐款 39.6 196.9 106.8 176.7 221.8 财务费用率 -1.1% -1.0% -1.0% -0.9% -0.9% 应付票据 - - - - - 三费/营业收入 39.1% 41.3% 34.2% 34.7% 34.8% 其他流动负债 44.7