终端业务发展良好，推动营收规模快速上升

商贸零售 2021年03月31日 华熙生物 (688363) 终端业务发展良好，推动营收规模快速上升 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司年报点评 推荐（维持） 现价：158.42元 主要数据 行业 商贸零售 公司网址 www.bloomagebiotech.com 大股东 华熙昕宇投资有限公司/59.06% 实际控制人 赵燕 总股本(百万股) 480 流通A股(百万股) 93 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 760.42 流通A股市值(亿元) 147.87 每股净资产(元) 10.46 资产负债率(%) 12.2 行情走势图 相关研究报告 《华熙生物*688363*HA产业链全覆盖，上下游联动促成长》 2021-03-12 证券分析师 何沛滨 投资咨询资格编号 S1060520100001 0755-33547155 hepeibin951@pingan.com.cn 投资要点 事项： 华熙生物披露年报：2020年实现收入26.3亿元，同比增长 39.6%；归母净利润6.5亿元，同比增长10.3%；每股收益1.35元，每股净资产10.46元。拟每10股派发现金股利3.70元（含税）。 平安观点：  20年营收增长近40%，护肤品业务占比过半。公司2020年实现收入26.3亿元，同比增长 39.6%。其中透明质酸原料业务占比达至26.7%、同比下滑约13.7个百分点，医疗终端营收占比达21.9%、同比下滑约4个百分点，功能性护肤品占比达51.2%、同比提升约17.7个百分点。  原料营收受疫情冲击略有下滑，公司积极向透明质酸外原料延伸。2020年受海外疫情的影响，原料出口业务遭受一定冲击，公司全年原料业务收入7.03亿元，同比-7.6%。我们认为，疫情影响在全世界范围内逐步消退，叠加国家对透明质酸添加的批准、公司在依克多因、麦角硫因、γ-氨基丁酸等生物活性物质上的探索，均有望推动2021年公司原料业务重回正轨。  医美推动医疗器械业务维持增长，产品线完善仍在进行时。2020年公司皮肤类医疗产品收入4.35亿元，同比+9.7%。推动公司医疗终端业务收入5.76亿元，同比增长17.8%。2021年公司将继续加快医美产品管线的布局和产品迭代升级，2021年年中公司将推出润致系列填充产品，进一步增强医美消费者的消费黏性，抢占快速发展的医美市场。  护肤品规模维持翻倍增长，有望持续成为公司发展的核心动能。2020年公司功能性护肤品业务收入13.46亿元，同比增长112.2%，连续三年维持翻倍以上增长。主品牌润百颜仍保持快速成长、营收同比+65.3%，夸迪品牌实现爆发式增长，实现收入3.91亿元，同比增长513.3%。公司充分利用了天猫、抖音、小红书等公域流量促进销售增长，并利用私域运营、渠道下沉、渠道多元化等推动未来发展。公司收入超千万的产品共31款，收入超百万产品153款，丰富的产品储备也将推动公司维持快速发展。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,886 2,633 3,638 4,677 5,546 YoY(%) 49.3 39.6 38.2 28.6 18.6 净利润(百万元) 586 646 818 1,003 1,147 YoY(%) 38.2 10.3 26.6 22.6 14.3 毛利率(%) 79.7 81.4 80.2 79.8 79.2 净利率(%) 31.1 24.5 22.5 21.4 20.7 ROE(%) 12.8 12.9 14.5 15.7 15.8 EPS(摊薄/元) 1.22 1.35 1.70 2.09 2.39 P/E(倍) 129.9 117.7 93.0 75.8 66.3 P/B(倍) 16.7 15.1 13.5 11.9 10.5 -50%0%50%100%150%200%Mar-20Jun-20Sep-20Dec-20华熙生物沪深300证券研究报告 华熙生物﹒年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4  2021年食品终端业务起步，期待食品终端、食品级原料业务成为公司新增长点。公司已于2021年1月推出食品终端品牌“黑零”，3月公司再推出透明质酸饮品品牌“水肌泉”，坚定布局终端食品饮品赛道。透明质酸入食于2021年初被国家正式批准，我们认为消费者培育仍需一定时间，但在市场培育过程中，食品终端与食品级原料业务有望成为公司新增长点，值得持续关注。  原料、护肤品毛利率提升推动整体毛利提升。2020年在疫情影响下，公司整体毛利率达81.4%，同比提升约1.7个百分点。其中原料业务毛利率为78.1%、同比增长约2个百分点、医疗原料毛利率维持90%左右，或证明公司在原料市场上的技术力与产品力维持了竞争壁垒。此外，公司护肤品业务中两大主品牌润百颜、夸迪毛利率分别提升2.8、5.0个百分点，推动护肤品业务毛利率提升3.4个百分点，在激烈的护肤品市场竞争下，充分验证了自身产品的竞争力。  销售费用率显著提升，净利率有所下滑。2020年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别达41.8%、6.2%、5.4%，同比+14.1、-3.5、+0.4个百分点，公司净利率达24.5%、同比降低6.5个百分点。2020年公司销售费用同比+110.8%，主因终端产品的线上推广费、广告费、市场开拓费等营销费用的提升。我们认为，公司终端产品特别是功效性护肤品的产品力较高，积极营销有助于公司在高速成长的行业中抢占先机，持续吸引新消费者来融入公司强品牌认同、高复购、单个用户贡献价值较高的良好商业模式中。  投资建议：公司本次年报证明了在透明质酸全产业链布局的强大优势：公司有望继续牢牢掌握B端制高点，并向下抢占高速成长的各终端赛道，持续扩大的终端应用范围与规模也将反哺原料业务，因此我们维持“推荐”评级。由于公司2020年原料与护肤品业务的毛利率优于我们的预期，我们上调21-22年归母净利预测至8.18、10.03亿元（原预测7.97、9.59亿元），分别同比+26.6%、22.6%。EPS分别为1.70、2.09元，对应PE分别为93、76倍。  风险提示：1）HA生产技术迭代的风险：公司全产业链的竞争优势的核心为HA生产技术上的壁垒，但若有新旧玩家带来HA生产技术的变革，或动摇公司竞争优势。2）医美行业竞争加剧的风险：医美行业利润率较高，虽具备一定的牌照壁垒，但目前国内外企业正在积极申请各医美产品的准入牌照，或将加剧内竞争。3）护肤品行业竞争加剧的风险：化妆品行业进入壁垒不高，市场竞争充分，但过多的参与方可能恶化竞争形势，推动行业整体成本上升。4）新项目孵化的风险：公司积极探索HA食品应用、HA外其他生物物质的各项终端应用，但这些新应用在国内仍处于起步阶段，或存在市场推广不如预期、研发回报较低的风险。 华熙生物﹒年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 3664 3801 4315 4773 现金 1390 1470 1489 1776 应收票据及应收账款 377 714 653 989 其他应收款 35 24 51 37 预付账款 45 63 79 88 存货 477 551 885 814 其他流动资产 1340 979 1159 1069 非流动资产 2053 2468 2954 3248 长期投资 18 20 22 24 固定资产 627 1019 1354 1598 无形资产 427 539 603 685 其他非流动资产 982 890 976 941 资产总计 5717 6269 7270 8022 流动负债 553 529 756 679 短期借款 24 12 18 15 应付票据及应付账款 197 151 354 232 其他流动负债 332 366 383 432 非流动负债 146 101 124 112 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 146 101 124 112 负债合计 699 631 879 792 少数股东权益 -2 -3 -4 -6 股本 480 480 480 480 资本公积 3452 3452 3452 3452 留存收益 1088 1656 2352 3149 归属母公司股东权益 5020 5641 6395 7236 负债和股东权益 5717 6269 7270 8022 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 705 506 1050 1000 净利润 645 817 1002 1145 折旧摊销 75 99 142 184 财务费用 -1 -5 14 -1 投资损失 -34 0 0 0 营运资金变动 25 -430 -95 -334 其他经营现金流 -5 25 -13 6 投资活动现金流 -1331 -178 -797 -394 资本支出 763 511 435 317 长期投资 -11 -2 -2 -2 其他投资现金流 -579 331 -364 -79 筹资活动现金流 -160 -249 -235 -319 短期借款 24 -12 6 -3 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 0 0 0 0 资本公积增加 0 0 0 0 其他筹资现金流 -184 -237 -241 -316 现金净增加额 -798 80 18 288 利润表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2633 3638 4677 5546 营业成本 489 719 946 1154 营业税金及附加 34 65 77 85 营业费用 1099 1491 1894 2219 管理费用 162 218 327 444 研发费用 141 218 281 333 财务费用 -1 -5 14 -1 资产减值损失 -16 0 0 0 其他收益 53 38 45 42 公允价值变动收益 3 0 0 0 投资净收益 34 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 757 968 1182 1355 营业外收入 5 5 5 5 营业外支出 3 4 3 4 利润总额 759 970 1184 1357