公司分析/*ST船舶 *ST船舶：ST仅代表过去，民船龙头有望迎来业绩反转 一、2016年是民船海工双重周期底部，目前逐步复苏趋势确立。 1）全球造船业：底部复苏趋势明显。据Clarksons数据，BDI指数自2016年底部至今上涨436%，航运业有回暖迹象；2018年1-6月全球新接订单3509万DWT，同比增长17%；新造船价格呈上涨趋势，以18万DWT好望角型散货船、32万DWTVLCC、10000TEU箱船等3大主流船型为例，最新船价分别为4750、8700、9600万美元，分别同比增长11.8%、8.1%、3.2%。 2）中国造船业：全球造船重心向中国转移趋势未变，供给侧改革有利于船企龙头发展。据Clarksons数据，2017年，我国“造船完工量、新接订单量以及手持订单量”占全球总量比分别为41.9%，45.5%，44.6%。我国已超韩、日，成为全球最大造船国。此外，我国2018年1-5月新承接船舶订单1968万DWT，同比增长99.6%；而且在超大集装箱、VLGC等气体船、豪华邮轮等高附加船舶领域连获订单；彰显我国造船业明朗的复苏态势。 随着我国造船业供给侧改革持续推进，落后造船产能正在加速清出；新接船舶订单正向优势企业集中，2017年全国前10家企业新接订单占全国73.4%。我们认为，中国船舶作为我国民船产业的龙头，造船业回暖将给公司业绩提供较大弹性。 3）海工业：国际油价走势直接决定海工市场景气度，油价持续上涨有望对已计提的海工资产减值损失进行部分冲回。2012~2017年，国际油价快速回落，导致海工产品新建价格大幅下滑，交付难的问题深刻影响造船企业经营。据公司公告，目前公司在手海工订单4艘，且已计提资产减值损失14.4亿元。截止2018年7月13日，布伦特原油价格达到74.58美元/桶；而当原油价格持续3个月站上75美元，船东认为经营状况改善便可完成海工产品接收。我们认为，在国际原油价格持续走强的背景下，已被计提的海工产品资产减值损失有望实现部分冲回。 二、主业经营向好，资产减值损失计提充分并臵出亏损企业，轻装上阵利于业绩改善。 1）外高桥造船提前1个月实现“时间过半、完成任务过半”的目标。Tabl e_Title 2018年07月16日 *ST船舶（600150.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司分析 证券研究报告 船舶制造 投资评级 买入-B 维持评级 6个月目标价： 15元 股价（2018-07-16） 10.19元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 14,043.02 流通市值（百万元） 14,043.02 总股本（百万股） 1,378.12 流通股本（百万股） 1,378.12 12个月价格区间 9.27/26.49元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.47 -31.73 -43.33 绝对收益 -4.41 -42.66 -56.0 冯福章 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn 余平 报告联系人 yuping1@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 *ST船舶：*ST船舶：迎油价上涨、中美贸易止战双重利好/冯福章 2018-05-22 *ST船舶：2018Q1扭亏为盈，实现净利润0.72亿元/冯福章 2018-04-26 *ST船舶：中国船舶：PB处10年历史底部，民船回暖提供弹性/冯福章 2018-04-01 -57%-46%-35%-24%-13%-2%9%20%2017-072017-112018-03*ST船舶 船舶制造 16918983/16850/20180717 17:44 公司分析/*ST船舶 子公司外高桥造船营收利润体量大，是上市公司经营业绩的最大影响因素（2017年亏损25.1亿元）。据外高桥造船官网，截止2018年5月底，从交船层面，外高桥造船生产有条不紊，完成交船9艘/208.8万DWT，提前1个月实现“时间过半、完成任务过半”的目标；从新接和在建船舶层面，外高桥造船经营接单稳中有升，品牌影响力持续提升；目前在建船舶达到13艘，迎来造船、交船的黄金期。 2）资产减值损失已计提充分，承接订单再出现大额资产减值损失的风险较小。据公司公告，2016、2017年公司分别对船舶海工产品计提大额资产减值损失37.2亿元、26.3亿元，对在手船舶海工订单的资产减值损失已充分计提。而且，随着造船市场逐步复苏，公司在建/新承接的船舶订单出现大额资产减值损失的风险较小。 3）臵出长兴重工和中船圣汇2大亏损资产，并转让中船邮轮科技股权，止住亏损点有利于轻装上阵。公司已臵出长兴重工和中船圣汇2大亏损点。此外，外高桥造船于2018年6月拟作价4亿元转让中船邮轮科技43.4%股权，中船邮轮科技不再纳入上市公司合并报表范围。转让邮轮科技股权，一方面中船工业集团成为控股股东，有利于统一协调邮轮产业发展，另一方面由于邮轮科技2017年净利润-3687万元，且预计后续几年仍将发生一定程度的亏损，转让股权有利于外高桥造船减轻财务负担，且聚焦于邮轮设计、建造任务以改善经营业绩。 三、近期人民币持续贬值，公司有望获得大额汇兑收益。 由于公司船舶建造合同（出口船舶为主）主要以美元计价，人民币汇率对公司的汇兑收益/损失形成较大影响。2017年由于美元较大幅度贬值造成公司汇兑损失5.6亿元。近期人民币汇率快速下跌，有利于公司获得大额汇兑收益。 四、中船集团新任董事长选任上市公司董事长，公司发展有望持续获得集团鼎力支持。 2018年7月12日，公司决议选任中船集团新任董事长雷凡培为上市公司董事长。中国船舶是众多军工央企上市公司中，唯一一个集团董事长担任上市公司董事长的企业；旗下外高桥造船亦是我国民船第一造船厂，代表着中国造船业的最先进水平。足见中国船舶代表着我国民船业的发展，未来将有望持续获得集团的鼎力支持。 五、盈利预测与投资建议。 2016年是民船海工业的底部，预计公司在民船海工业逐步回暖趋势中实现业绩反转。2018Q1，公司归母净利达到7198万元，已实现扭亏；且预收款项大幅同比增长38.47%，达到35.38亿元，预示着随着新承接船舶订单逐步落地，结合船舶2年左右的建造周期，公司业绩将进入收获期。我们预计2018/2019年公司将扭亏为盈，实现的净利润分16918983/16850/20180717 17:44 公司分析/*ST船舶 别为3.20亿元、4.09亿元，对应当前股价的PE为44X、34X。 公司当前市值、PB均仍处过去10年底部位臵；此外，据2018年3月发行股份购买资产预案，原定市场化债转股增发价21.98元/股，现已严重倒挂。我们维持中国船舶“买入-B”评级，给予目标价15元。 六、风险提示：1）造船市场继续低迷；2）船钢板等原材料价格高企；3）油价上涨低于预期；4）中美贸易摩擦影响航运造船市场需求。 摘要(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 21,457.1 16,691.1 15,953.0 18,494.9 22,214.9 净利润 -2,606.8 -2,300.1 319.8 408.9 478.4 每股收益(元) -1.89 -1.67 0.23 0.30 0.35 每股净资产(元) 10.85 9.13 9.66 9.95 10.28 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) -5.4 -6.1 43.9 34.3 29.4 市净率(倍) 0.9 1.1 1.1 1.0 1.0 净利润率 -12.1% -13.8% 2.0% 2.2% 2.2% 净资产收益率 -17.9% -17.0% 2.0% 2.5% 2.9% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -11.3% -7.7% -1.3% -0.2% 0.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 16918983/16850/20180717 17:44 公司分析/*ST船舶 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 21,457.1 16,691.1 15,953.0 18,494.9 22,214.9 成长性 减:营业成本 17,650.5 13,743.5 14,062.4 16,150.6 19,223.7 营业收入增长率 -22.7% -22.2% -4.4% 15.9% 20.1% 营业税费 97.7 94.3 92.5 107.3 128.8 营业利润增长率 555.2% 12.0% -106.8% 4.8% 25.9% 销售费用 204.7 88.4 87.7 101.7 122.2 净利润增长率 -4314.8% -11.8% -113.9% 27.9% 17.0% 管理费用 1,987.2 2,073.8 1,834.6 2,126.9 2,554.7 EBITDA增长率 -264.8% -23.1% -195.7% 16.5% 17.6% 财务费用 461.3 1,227.3 -376.0 -253.0 -132.0 EBIT增长率 725.5% -11.3% -91.6% -79.0% -503.0% 资产减值损失 3,756.3 2,692.5 20.0 20.0 20.0 NOPLAT增长率 -26.2% -90.8% -79.0% -503.0% 加:公允价值变动收益 - 2.9 1.0 1.3 1.7 投资资本增长率 7.9% -45.9% 57.2% -9.4% 6.2% 投资和汇兑收益 -26.2 -12.1 -25.0 -25.0 -25.0 净资产增长率 -13.3% -11.1% 4.8% 2.6% 2.8% 营业利润 -2,726.9 -3,054.3 207.7 217.7 274.2 加:营业外净收支 24.2 569.8 104.3 181.2 192.5 利润率 17.7% 17.7% 11.9% 12.7% 13.5% 利润总额 -2,702.8 -2,484.5 312.0 398.9 466.7 毛利率 -12.7% -18.3% 1.3% 1.2% 1.2% 减:所得税 319.0 59.1 -7.8 -10.0 -11.7 营业利润率 -12.1% -13.8% 2.0% 2.2% 2.2% 净利润 -2,606.8 -2,300.1 319.8 408.9 478.4 净利润率 -5.8% -5.7% 5.7% 5.8% 5.6%