` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_BaseInfo] 基本数据（2018Q1） 通行 报告日股价（元） 59.72 12mth A股价格区间（元） 31.57-62.75 总股本（百万股） 362.69 无限售A股/总股本 100% 流通市值（亿元） 217.69 每股净资产（元） 9.01 PBR（X） 6.66 DPS（Y2017, 元） 10派3.00 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2018Q1） 通行 霍尔果斯济康股权投资合伙企业(有限合伙) 29.27% 高毅 12.76% Capital Today Investment XV (HK) Limited 10.51% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2017Y） 零售 98.09% 批发 1.91% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《益丰药房（603939）2017年度报告点评：业绩维持高增长，深耕区域药店市场》 ——2018年03月27日 [Table_Author] 分析师： 金鑫 Tel： 021-53686163 E-mail： jinxin1@shzq.com SAC证书编号：S0870518030001 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2018年限制性股票激励计划（草案），拟向117名激励对象授予207.60万股，占公司股本总额的0.57%。  事项点评 发布股权激励计划，较高考核目标彰显公司对未来业绩的信心 本计划首次授予的激励对象总人数为117人，包括部分中高级管理人员、核心管理以及核心业务（技术）人员，授予价格为29.91元。本激励计划的解除限售考核年度为2018-2020年三个会计年度，业绩考核指标为，以 2017 年净利润为基数，公司 2018-2020 年净利润较 2017年增长分别不低于25%、50%、75%，我们以2017年净利润3.17亿元进行测算，对应2018-2020年净利润分别不低于3.97亿元、4.76亿元、5.56亿元，2017-2020年CAGR为20.5%，较高的考核目标彰显公司董事会对业绩持续高增长的信心。考虑到公司2015-2017年归母净利润增速分别为25.2%、27.3%、40.0%，门店数量同比增速分别为31.5%、44.1%、34.1%，公司近年来保持较高的业绩增速且维持较高的门店扩张速度，叠加公司日益完善的股权激励机制，我们认为，公司大概率能完成考核目标。 本次股权激励计划的总费用为5,312.02万元，假设2018年8月授予，本激励计划授予的限制性股票对2018-2021年会计成本的影响分别为1,077.16万元、2,647.15万元、1,186.35万元、401.35万元，公司2015-2017年管理费用率维持在4%左右，我们预计，随着公司收入规模高速增长，本次股权激励的年均费用对公司业绩的影响较小。 控股收购新兴药房，拓展公司经营版图 公司发行股份及支付现金购买新兴药房86.31%股权，相应的作价为138,358.71万元。新兴药房自设立以来一直专注于中西成药、中药饮片、保健品及医疗器械等的直营连锁零售业务，目前在河北省及北京市拥有460余家直营门店，是区域性药品连锁零售领先企业，2017年实现营业收入90,491.63万元，扣非归母净利润4,382.29万元。根据业绩承诺，标的公司2018-2020年扣非归母净利润不低于6,500万元、8,450万元、9,950万元。 我们认为：1）公司经营区域主要集中于中南地区及华东地区，通过控股收购新兴药房将河北省及北京市纳入公司的经营版图，拓展公司门店布局的同时扩大公司收入规模，凭借规模效益有望进一步提升公司的综合竞争力；2）以新兴药房2017年业绩测算，相当于公司2017年营业收入的18.8%、归母净利润的14.0%，且根据业绩承诺，新兴药[Table_MainInfo] 谨慎增持 ——维持 益丰药房（603939） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2018年07月16日 发布股权激励计划 长效激励机制保障公司业绩维持高增长 行业：医药商业 公司动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 房2018-2020年扣非归母净利润增速分别不低于48.3%、30.0%、17.8%，显著增厚公司业绩，外延式发展有利于维持公司业绩高速增长；3）公司净利率2014-2017年维持在6.1%-6.6%之间，而新兴药房2017年净利率仅为5%，有一定的改善空间，公司有望将精细化管理等竞争优势复制到新兴药房，带动新兴药房净利率水平提高，进一步提高新兴药房的门店质量。  风险提示 门店扩张不及预期的风险；医药电商等创新业务发展不及预期的风险；区域市场竞争激烈导致毛利率、净利率水平下降的风险。  投资建议 未来六个月，维持“谨慎增持”评级 预计公司18、19年EPS至1.15、1.52元，以4月16日（停牌前最后一交易日）收盘价59.72元计算，动态PE分别为51.85倍和39.16倍。同类型可比上市公司18年市盈率中位值为46.37倍，公司市盈率高于行业平均水平。我们认为，公司贯彻“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略，保持较快的门店扩张速度，将精细化管理、标准化运营等竞争优势复制至新增门店，叠加医保定点门店比例提高、处方外流等政策利好，有望在维持较高毛利率水平的同时带动公司收入规模保持高速增长，成长性比较明确。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 4,807.25 6,203.48 8,052.58 9,907.70 年增长率 28.76% 29.04% 29.81% 23.04% 归属于母公司的净利润 313.50 417.75 553.08 722.45 年增长率 40.03% 33.25% 32.40% 30.62% 每股收益（元） 0.86 1.15 1.52 1.99 PER（X） 69.09 51.85 39.16 29.98 注：有关指标按最新股本摊薄 公司动态 2018年07月16日  附表  附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） [Table_ProfitDetail] 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2017A 2018E 2019E 2020E 指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 788 818 1,054 1,374 营业收入 4,807 6,203 8,053 9,908 存货 764 1,279 1,644 2,239 营业成本 2,883 3,677 4,783 5,825 应收账款及票据 463 566 769 874 营业税金及附加 35 45 58 72 其他 1,342 1,295 1,504 1,182 营业费用 1,294 1,671 2,134 2,626 流动资产合计 3,357 3,958 4,971 5,668 管理费用 199 249 330 405 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 (4) (8) (9) (12) 固定资产 314 317 300 279 资产减值损失 14 15 20 26 在建工程 1 1 1 1 投资收益 35 14 15 17 无形资产 186 179 172 165 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他 925 788 756 773 营业利润 427 569 753 985 非流动资产合计 1,426 1,286 1,229 1,217 营业外收支净额 1 0 0 0 资产总计 4,783 5,243 6,200 6,886 利润总额 428 569 753 985 短期借款 0 0 0 0 所得税 111 146 193 253 应付账款及票据 1,327 1,530 2,001 2,072 净利润 317 423 560 732 其他 230 164 184 204 少数股东损益 4 5 7 9 流动负债合计 1,558 1,694 2,185 2,276 归属母公司股东净利润 314 418 553 722 长期借款和应付债券 0 0 0 0 财务比率分析 其他 45 32 41 39 指标 2017A 2018E 2019E 2020E 非流动负债合计 45 32 41 39 总收入增长率 28.76% 29.04% 29.81% 23.04% 负债合计 1,603 1,726 2,226 2,315 EBITDA增长率 42.31% 31.96% 30.55% 29.08% 少数股东权益 12 18 25 34 EBIT增长率 43.55% 34.33% 32.64% 30.74% 股东权益合计 3,180 3,518 3,974 4,570 净利润增长率 40.03% 33.25% 32.40% 30.62% 负债和股东权益总计 4,783 5,243 6,200 6,886 现金流量表（单位：百万元） 毛利率 40.04% 40.73% 40.60% 41.21% 指标 2017A 2018E 2019E 2020E EBITDA/总收入 9.73% 9.95% 10.01% 10.50% 净利润 317 418 553 722 EBIT/总收入 8.69% 9.04% 9.24% 9.82% 折旧和摊销 111 56 62 67 净利润率 6.52% 6.73% 6.87% 7.29% 营运资本变动 403 (315) (244) (304) 经营活动现金流 317 142 353 466 资产负债率 33.52% 32.91% 35.91% 33.63% 流动比率 2.16 2.34 2.27 2.49 资本支出 (21) (53) (38) (39) 速动比率 1.66 1.58 1.52 1.51 投资收益 35 14 15 17 投资活动现金流 (149) 2 (29) (31)