“产业经营+资本并购”驱动业绩高增长

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 公司点评 Table_First|Table_Summary 罗莱生活（002293）\纺织服装 ——“产业经营+资本并购”驱动业绩高增长 事件：近日公司发布业绩快报，2017年公司实现营业收入为46.63亿元，较上年同期增47.94%；归属于母公司所有者的净利润为4.29亿元，较上年同期增35.25%；基本每股收益为0.6108元，较上年同期增35.10%。 投资要点：  “产业经营+资本并购”双轮驱动。报告期内，公司除了传统的家用纺织品业务之外，通过投资并购新增家具业务，并大力推进向家居生活一站式品牌零售商的转型。2017年经营业绩增长较快主要是由于公司聚焦于罗莱主品牌和电商业务，主品牌线下业务得以稳定增长，电商业务取得高速增长，同时大力管控后台管理费用；此外上半年收购的莱克星顿预计2017年并表收入约7-8亿元，合并口径增加上市公司净利润约2000-3000万左右。  渠道规模扩张，线上业务高增长。2017年以来随着终端需求逐步回暖，线下渠道收入增速呈现复苏态势，同店销售增长恢复，渠道数量继续扩张，现有门店2700多家，17年净开店200家左右，公司未来计划2018年净增200-300家。此外电商渠道表现抢眼，各渠道销售均实现快速增长，同时结构更趋均衡，第三方平台的快速增长拉动线上家纺业务高增长,整个电商业务占比接近30%，预计2017年全年线上销售额约10亿元左右。  行业复苏趋势明朗，中高端家纺产品受到青睐。目前行业复苏趋势明朗，业内越来越多的企业向“大家居”转型，龙头公司的渠道优势和规模优势逐步凸显。此外随着消费升级，人们对于品质生活的追求，中高端家纺产品越来越受到消费者青睐，罗莱作为中高端家纺的龙头，将持续受益于行业复苏以及消费升级的影响。  给予“推荐”评级。随着电商渠道的打开以及行业复苏的推动，公司18年增长的态势有望延续。我们预计公司2018年至2019年的EPS分别为0.66元和0.75元，对应当前股价PE分别为21.6倍和19.2倍。  风险提示：行业复苏趋势缓慢的风险；并购后整合不达预期的风险；渠道扩张不达预期的风险 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 2,915.63 3,152.22 4,663.39 5,274.76 5,812.78 增长率（%） 5.59% 8.11% 47.94% 13.11% 10.20% EBITDA（百万元） 564.49 491.94 586.76 663.80 740.79 净利润（百万元） 410.09 317.30 429.13 494.67 557.94 增长率（%） 3.01% -22.63% 35.25% 15.27% 12.79% EPS（元/股） 0.55 0.43 0.58 0.66 0.75 市盈率（P/E） 26.06 33.68 24.90 21.60 19.15 市净率（P/B） 4.18 3.90 3.60 3.30 3.02 EV/EBITDA 18.02 20.77 17.89 15.60 13.91 数据来源：公司公告，国联证券研究所 Table_First|Table_ReportDate 2018年03月02日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 推荐 上次建议： 推荐 当前价格： 14.9元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 744/699 流通A股市值（百万元） 10,518 每股净资产（元） 4.10 资产负债率（%） 33.60 一年内最高/最低（元） 15.82/10.00 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Author 徐艺 分析师 执业证书编号：S0590515090003 电话：0510-85607875 邮箱：xuyi@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 江甜丽 研究助理 电话：051082832787 邮箱：jiangtl@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《罗莱生活（002293）\纺织服装行业》 《春华秋实 扬帆起航》 2016.10.25 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%-4%12%28%2017-032017-072017-102018-02罗莱生活沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 1. “产业经营+资本并购”双轮驱动 2015年转型战略确定以后，公司加强了对家居品标杆企业研究，加快了由家纺向家居转型的步伐提高家居品类占比，提升消费者的复购率和粘性。目前公司已经形成了三大事业部+一个投融资中心的组织构架。 三大事业部：1）高端多品牌事业部（包括代理的高端品牌）；2）罗莱+罗莱儿童事业部；3）电商事业部。 投融资中心：公司设立投融资中心，2015年建成，主要负责横向整合家纺家居，海外并购以及与基金公司的合作。 图表1：公司组织架构 来源：国联证券研究所 公司明确了“产业投资+产业经营”的投资战略后，专注于基于产业链的投资并购。2017年1月7日，公司收购莱克星顿100%股权的交易完成股权交割，实现了公司产业并购走向海外的第一步。报告期内公司业绩大幅提升，除了主业快速管理经营向好的影响外，莱克星顿的并表也对公司的业绩起到了推动作用。 莱克星顿2016年实现收入约1.2亿美元，主要业务依然在美国市场，进入中国五六年时间，目前国内门店有24家。预计2017年并表收入约7-8亿元，合并口径增加上市公司净利润约2000-3000万左右。未来莱克星顿将从上游的家具往下延伸到下游的家纺，公司计划18年新增50%左右的门店，目前国内正在尝试打造全品类家居生活馆。 2. 渠道规模扩张，线上业务高增长 销售模式上，目前公司的战略是实体零售+020+定制软装。实体零售包括特许加盟连锁店和直营连锁店，现有门店2700多家，其中加盟占比约80%。020主要针对电商业务，未来公司计划打造公司全渠道 O2O 运营体系，打通LOVO和乐优家的线上线下。定制软装主要是针对廊湾家居，定位高端市场，优质买手全球选购。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 2017年以来随着终端需求逐步回暖，线下渠道收入增速呈现复苏态势，同店销售增长恢复，渠道数量继续扩张，17年净开店200家左右，公司未来计划2018年净增200-300家。公司未来将继续全面推动传统家纺门店向“大家纺小家居”方向转型升级，提升门店形象，加快开店速度，扩充家居品类，不断提升家居品类收入占比，积累运营经验，培养运营团队，市场影响力不断增强。 2017年电商渠道表现抢眼，各渠道销售均实现快速增长，同时结构更趋均衡。报告期，公司不断加强营销的创新，拓宽电商渠道的布局，开展营销推广的同时与各种热门IP合作，电商销售超额完成。报告期内第三方平台的快速增长拉动线上家纺业务高增长,整个电商业务占比接近30%，预计全年线上销售额约10亿元左右。18年公司仍然将继续加大线上业务的发展。 3. 行业复苏趋势明朗，中高端家纺产品受到青睐 家纺行业自2012年以来持续调整，行业收入增长趋缓，主要龙头公司的业绩表现均不容乐观。但是根据2016年国家统计局统计披露的数据显示，统计的1855家规模以上家纺企业完成主营业务收入2720亿元，同比增长3.21%。重点大型零售企业床上用品零售额降幅显著收窄至3.4%，行业增长触底反弹。2017年1-9月，规模以上家纺企业实现主营业务收入2142.97亿元，同比增长10.54%。 图表4：重点大型零售企业床上用品零售额增速 图表5：规模以上企业主营业务收入加速复苏 来源：中国产业信息网国联证券研究所 来源：中国产业信息网国联证券研究所 图表2：公司生产模式 图表3：公司销售模式 来源：国联证券研究所 来源：国联证券研究所 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 商品房销售增长、城镇化持续推进、二胎政策的放开以及酒店业的发展等多重因素促进家纺产品需求的增长。线上销售也在不断的创新高，新的渠道为传统的家纺行业打开了新的销售空间。目前行业内越来越多的企业向“大家居”转型，龙头公司的渠道优势和规模优势逐步凸显。此外随着消费升级，人们对于品质生活的追求，中高端家纺产品越来越受到消费者青睐，罗莱作为中高端家纺的龙头，将持续受益于行业复苏以及消费升级的影响。 给予“推荐评级”。随着电商渠道的打开以及行业复苏的推动，公司18年增长的态势有望延续。我们预计公司2018年至2019年的EPS分别为0.66元和0.75元，对应当前股价PE分别为21.6倍和19.2倍。 风险提示：1）行业复苏趋势缓慢的风险 2）并购后整合不达预期的风险 3）渠道扩张不达预期的风险 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司点评 图表6：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 545.45 1,079.83 1,445.65 1,635.18 1,801.96 营业收入 2,915.63 3,152.22 4,663.39 5,274.76 5,812.78 应收账款+票据 336.21 430.11 508.32 553.14 616.59 营业成本 1,488.08 1,624.55 2,550.87 2,916.94 3,191.22 预付账款 103.97 100.07 112.82 130.62 135.71 营业税金及附加 30.93 32.88 48.15 54.46 60.02 存货 659.82 658.85 798.79 917.06 1,077.46 营业费用 702.09 786.05 1,084.70 1,192.10 1,331.13 其他 770.55 588.06 588.06 588.06 588.06 管理费用 250.44 306.96 443.49 495.83 534.78 流动资产合计 2,416.00 2,856.92 3,453.65 3,824.05 4,219.78 财务费用 -14.23 -7.28 -34.10 -38.27 -41.22 长期股权投资 48.38 44.21 44.21 44.21 44.21 资产减值损失 31.30 48.55 31.96 31.96 31.96 固定资产 393.13 386.78 333.34 279.89 233.89 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 11.60 7.88 7.88 7.88 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 115.28 118.17 113.26 108.34 103.43 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 351.26 619.04 614.71 500.98 463.68 营业利润 427.02 360.50 538.31 621.74 704.91 非流动资产合计 919.65 1,176.09 1,113.40 1,050.71 987.59