2020年年报和2021年一季报业绩预告点评：业绩稳定增长，龙头地位稳固

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 恩捷股份（002812）2020年年报和2021年一季报业绩预告点评 强推（维持） 业绩稳定增长，龙头地位稳固 目标价：154.04元 当前价：116.41元 事项：  公司近期发布2020年报及2021年一季度业绩预告。公司2020年公司实现营收42.83亿元，同比增长35.56%，归母净利润11.16亿元，同比增长31.27%，扣非归母净利润9.9亿元，同比增加31.57%。 根据2021年一季度业绩预告显示，公司预计21Q1实现净利润3.9-4.5亿元，同比增加182.13%~225.54%，扣非归母净利润3.7-4.3亿元，同比增加251.25%~308.22%，主要由于公司不断提高管理效率，通过精细化管理和成本控制等有效措施，大幅提升业绩。 评论：  费用管控得当，20Q4盈利能力创新高。公司20Q4毛利率为45.7%，已走出年初疫情影响回到2019年底水平附近；从费用率来看，20Q1至Q4呈现出逐季递减的态势，20Q4由于执行新收入准则，将运输装卸费作为合同履约成本计入主营业务成本，导致销售费用转负，公司20Q4费用率仅为10.2%，为19Q3以来最低水平；20Q4归母净利率为27.7%，创下19Q3以来最好水平，主要是由于公司在费用方面管理得当，通过精细化管理降本增效所致。  湿法隔膜毛利率略有下滑，传统业务稳中有升。公司隔膜业务2020年为公司贡献了68%的营收和82%的毛利，是公司主要利润来源，其中湿法隔膜业务毛利率略有下降，主要由于并表苏州捷力导致公司毛利率略有下滑。除隔膜外的传统业务实现营收13.92亿元，YOY+14.4%，毛利率23.6%，同比+3.3pcts，整体稳中有升。  隔膜产能全球第一，龙头地位稳固。截至2020年底，公司在上海、珠海、江西、无锡、苏州五大基地共有46条湿法隔膜生产线，产能达到33亿平方米，规模全球第一。2020年公司湿法隔膜出货量约13亿平方米，国内市占率近50%。公司目前正在扩建江西通瑞、无锡恩捷等生产基地，并启动匈牙利基地项目，拓展海外市场，预计公司21年全年新增投产10亿平方米，如考虑纽米3亿平产能，预计2021年底公司总产能将达到47亿平方米，龙头地位稳固。  业务横向拓展，协同效应增厚公司业绩。公司于20年2月与Celgard合作，规划10亿平干法隔膜项目，20年3月收购东航光电70%股权，进军储能干法市场，东航光电拥有干法隔膜8000万平年产能；公司同期收购苏州捷力100%股权，将业务拓展至3C电池市场，3月并表后对公司贡献净利润2.23亿元，协同效应显著；20年12月收购纽米科技76.36%股权，未来有望实现资源互补，提效增利。  盈利预测：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为21/28/37亿元，对应PE 49/37/28倍。考虑到公司是全球最大的隔膜生产商，规模效应和协同效应将持续带动公司高速发展，我们给予公司2021年65x PE，对应目标价154.04元，维持“强推”评级。  风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 4,283 6,828 9,166 12,400 同比增速(%) 35.6% 59.4% 34.2% 35.3% 归母净利润(百万) 1,116 2,101 2,801 3,720 同比增速(%) 31.3% 88.3% 33.3% 32.8% 每股盈利(元) 1.26 2.37 3.16 4.20 市盈率(倍) 93 49 37 28 市净率(倍) 9 8 6 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年3月19日收盘价 证券分析师：彭广春 邮箱：pengguangchun@hcyjs.com 执业编号：S0360520110001 公司基本数据 总股本(万股) 88,727 已上市流通股(万股) 60,952 总市值(亿元) 1,032.87 流通市值(亿元) 709.55 资产负债率(%) 43.6 每股净资产(元) 12.5 12个月内最高/最低价 168.5/41.46 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《恩捷股份（002812）重大事项点评：产能持续快速扩张，巩固湿法隔膜龙头地位》 2020-03-24 《恩捷股份（002812）2020年一季报点评：业绩符合预期，产能扩张持续巩固龙头地位》 2020-04-27 《恩捷股份（002812）计划收购纽米科技点评：并购纽米拓展终端市场，龙头格局持续向好》 2020-08-11 -11%75%161%247%20/0320/0520/0720/0920/1121/012020-03-20～2021-03-19沪深300恩捷股份华创证券研究所 公司研究 其他化学制品 2021年03月19日 恩捷股份（002812）2020年年报和2021年一季报业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、2020年经营情况 ................................................................................................................ 4 二、盈利预测 ............................................................................................................................. 5 三、风险提示 ............................................................................................................................. 6 恩捷股份（002812）2020年年报和2021年一季报业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 公司分季度营收 ......................................................................................................... 4 图表 2 公司分季度归母净利润 ............................................................................................. 4 图表 3 公司2020年隔膜业务营收占比68% ....................................................................... 4 图表 4 公司2020年隔膜业务毛利占比68% ....................................................................... 4 图表 5 公司分季度扣非归母净利润 ..................................................................................... 5 图表 6 公司分季度利润率 ..................................................................................................... 5 图表 7 公司分季度费用率 ..................................................................................................... 5 恩捷股份（002812）2020年年报和2021年一季报业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、2020年经营情况 营业收入：全年实现42.83亿元，同比增长35.56%，其中20Q4为17.02亿元，同比增长61.63%，环比增长49.17%；归母净利润：全年实现11.16亿元，同比增长31.27%，其中20Q4为4.72亿元，同比增长116.51%，环比增长46.58%；扣非归母净利润：全年实现9.9亿元，同比增加31.57%，其中20Q4为4.31亿元，同比增长116.10%，环比增长47.55%。主要由于公司不断提高管理效率，通过精细化管理和成本控制等有效措施，大幅提升业绩。 图表 1 公司分季度营收 图表 2 公司分季度归母净利润 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 注：21Q1净利润取区间中值 从营收分类来看，2020年隔膜业务贡献了公司68%的营收和82%的毛利，是公司主要利润来源。 图表 3 公司2020年隔膜业务营收占比68% 图表 4 公司2020年隔膜业务毛利占比68% 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 同时，公司发布2021年一季度业绩预告，公司预计21Q1实现净利润3.9-4.5亿元，同比增加182.13%~225.54%，扣非归母净利润3.7-4.3亿元，同比增加251.25%~308.22%。 -50%0%50%100%150%200%024681012141618营业收入（亿元）同比-50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0归母净利润（亿元）同比隔膜, 68%BOPP, 13%无菌包装, 9%烟标, 3%特种纸, 4%其他, 3%其他, 32%隔膜, 82%BOPP, 4%无菌包装, 5%烟标, 4%特种纸, 2%其他, 3%其他, 18% 恩捷股份（002812）2020年年报和2021年一季报业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表 5 公司分季度扣非归母净利润 资料来源：公司公告，华创证券 注：21Q1净利润取区间中值 公司20Q4毛利率为45.7%，已走出年初疫情影响回到2019年底水平附近；从费用率来看，20Q1至Q4呈现出逐季递减的态势，20Q4由于执行新收入准则，将运输装卸费作为合同履约成本计入主营业务成本，导致销售费用转负，公司整体费用率仅为10.2%，为19Q3以来最低水平；20Q4归母净利率为27.7%，创下19Q3以来最好水平，主要是由于公司在费用方面管理得当，通过精细化管理降本增效所致。 图表 6 公司分季度利润率 图表 7 公司分季度费用率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 业务横向拓展，协同效应增厚公司业绩。公司于20年2月与Celgard合作，规划10亿平干法隔膜项目，20年3月收购东航光电70%股权，进军储能干法市场，东航光电拥有干法隔膜8000万平年产能；公司同期收购苏州捷力100%股权，将业务拓展至3C电池市场，3月并表后对公司贡献净利润2.23亿元，协同效应显著；20年12月收购纽米科技76.36%股权，未来有望实现资源互补，提效增利。 二、盈利预测 我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为21/28/37亿元，对应PE 49/37/28倍。考虑到公司是全球最大的隔膜生产商，规模效应