化工/化学制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 万华化学（600309.SH） 2021年03月16日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/3/15 当前股价(元) 113.28 一年最高最低(元) 150.18/37.60 总市值(亿元) 3,556.70 流通市值(亿元) 1,612.83 总股本(亿股) 31.40 流通股本(亿股) 14.24 近3个月换手率(%) 103.76 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-烟台工业园MDI扩能完成，全球化工巨头冉冉升起》-2021.2.24 《万华化学深度报告之二-美国房地产周期向上，或持续催化MDI需求增长》-2021.2.8 《公司信息更新报告-Q4业绩超预期，长期看好公司成为全球化工巨头》-2021.1.7 Q4单季度业绩创历史新高，看好全球化工巨头崛起 ——公司信息更新报告 金益腾（分析师） 龚道琳（联系人） 张晓锋（联系人） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 gongdaolin@kysec.cn 证书编号：S0790120010015 zhangxiaofeng@kysec.cn 证书编号：S0790120080059 ⚫ 2020Q1-Q4公司业绩持续环比改善，坚定看好公司成长为全球化工巨头 3月15日，公司发布2020年度报告，2020年公司实现营收734.33亿元，同比+7.9%，归母净利润为100.41亿元，同比-0.87%。其中，2020Q4归母净利润为46.92亿元，环比+87%，同比+110%。我们维持2021-2022年盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为191.71、227.31、253.48亿元，对应EPS分别为6.11、7.24、8.07元/股，当前股价对应PE分别为18.6、15.6、14.0倍。我们继续看好MDI行业在2021年将维持景气，公司作为MDI行业龙头预计将充分受益，公司多元发展向综合性全球化工巨头迈进，维持“买入”评级。 ⚫ Q4三大业务板块量价齐升，带动公司业绩实现同比环比大幅增长 根据公司公布的经营数据测算，聚氨酯、石化、新材料板块的均价分别为14,295、3,789、14,618元/吨，较Q3分别上涨29.5%、9.0%、3.4%；销量较Q3分别增加15.8%、19.4%、9.8%，各板块产品量价齐升带动公司Q4业绩实现同比和环比大幅增长。各板块毛利率同样表现突出，2020全年聚氨酯、石化、新材料毛利率分别为43.51%、4.26%、25.42%，较2020年中报分别上升8.57、4.22、6.04个百分点。2020年公司资产负债率为61.4%，较2019年54.7%上升6.7%，处于健康区间，主要是报告期内公司长短期借款均有所增加所致。报告期内，公司研发费用达20.4亿元，延续一如既往的高研发投入。 ⚫ 坚定看好2021年公司业绩或实现大幅飞跃，向综合性世界化工巨头大步迈进 当前时点，我们继续看好2021年MDI行业有望维持景气，公司业绩将实现大幅飞跃。一期乙烯项目已于2020年11月投产，预计将于2021年释放业绩；眉山基地一期改性塑料项目已于2020年底顺利投产；烟台工业园 MDI 装置已经实现了从60万吨至110万吨的技改扩能；此外，福建、眉山和烟台三地新材料等项目持续推进中。公司多元化发展布局对于拓展长期成长空间具有重要意义，三大业务板块将助力公司向世界化工巨头迈进。 ⚫ 风险提示：产能投放不及预期、下游需求放缓、产品价格大幅下滑等。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 68,051 73,433 103,004 112,156 120,642 YOY(%) 12.3 7.9 40.3 8.9 7.6 归母净利润(百万元) 10,130 10,041 19,171 22,731 25,348 YOY(%) -4.5 -0.9 90.9 18.6 11.5 毛利率(%) 28.0 26.8 32.7 33.6 34.2 净利率(%) 14.9 13.7 18.6 20.3 21.0 ROE(%) 24.1 20.2 28.0 25.4 22.4 EPS(摊薄/元) 3.23 3.20 6.11 7.24 8.07 P/E(倍) 35.1 35.4 18.6 15.6 14.0 P/B(倍) 8.4 7.3 5.2 4.0 3.2 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -80%0%80%160%240%320%2020-032020-072020-11万华化学沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 23484 40526 46803 54533 63156 营业收入 68051 73433 103004 112156 120642 现金 4566 17574 19962 32092 39168 营业成本 48998 53766 69308 74481 79340 应收票据及应收账款 4433 6309 8759 7648 8438 营业税金及附加 576 676 948 953 1086 其他应收款 575 704 880 845 819 营业费用 2783 2939 4120 4195 4705 预付账款 438 781 929 933 676 管理费用 1434 1420 2060 2131 2051 存货 8587 8704 11099 7521 8347 研发费用 1705 2043 2894 2901 3257 其他流动资产 4885 6455 5174 5495 5708 财务费用 1080 1076 1833 1640 1463 非流动资产 73382 93226 121322 145938 170076 资产减值损失 -284 -488 -557 -676 -690 长期投资 718 1314 1998 2696 3393 其他收益 961 742 852 797 825 固定资产 37478 56371 75490 84405 94560 公允价值变动收益 8 -6 0 0 0 无形资产 5337 6905 8339 9525 10698 投资净收益 159 179 88 101 100 其他非流动资产 29849 28636 35495 49312 61426 资产处置收益 -0 1 0 0 0 资产总计 96865 133753 168125 200471 233232 营业利润 12297 11825 23338 27429 30355 流动负债 44800 68134 80883 88973 91881 营业外收入 79 23 44 35 38 短期借款 20034 38245 37898 37045 36999 营业外支出 115 116 116 116 116 应付票据及应付账款 16411 17493 22111 27543 29129 利润总额 12260 11732 23266 27348 30277 其他流动负债 8355 12395 20873 24386 25754 所得税 1667 1317 3164 3719 4118 非流动负债 8134 13968 15490 18502 24745 净利润 10593 10415 20102 23629 26159 长期借款 5963 11822 13259 16235 22463 少数股东损益 463 373 931 898 811 其他非流动负债 2172 2146 2231 2267 2282 归母净利润 10130 10041 19171 22731 25348 负债合计 52934 82102 96372 107475 116626 EBITDA 18332 19539 31930 37759 42215 少数股东权益 1567 2870 3801 4699 5510 EPS(元) 3.23 3.20 6.11 7.24 8.07 股本 3140 3140 3140 3140 3140 资本公积 2162 2161 2161 2161 2161 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 37144 43104 57053 75097 96527 成长能力 归属母公司股东权益 42364 48780 67952 88297 111096 营业收入(%) 12.3 7.9 40.3 8.9 7.6 负债和股东权益 96865 133753 168125 200471 233232 营业利润(%) -23.6 -3.8 97.4 17.5 10.7 归属于母公司净利润(%) -4.5 -0.9 90.9 18.6 11.5 获利能力 毛利率(%) 28.0 26.8 32.7 33.6 34.2 净利率(%) 14.9 13.7 18.6 20.3 21.0 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 24.1 20.2 28.0 25.4 22.4 经营活动现金流 25933 16850 32695 46958 36142 ROIC(%) 16.2 12.6 17.4 17.0 15.4 净利润 10593 10415 20102 23629 26159 偿债能力 折旧摊销 4601 5236 6505 8434 10125 资产负债率(%) 54.6 61.4 57.3 53.6 50.0 财务费用 1080 1076 1833 1640 1463 净负债比率(%) 59.8 66.8 53.2 30.4 26.0 投资损失 -159 -179 -88 -101 -100 流动比率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.7 营运资金变动 8951 -411 4451 13343 -1501 速动比率 0.2 0.4 0.4 0.5 0.5 其他经营现金流 867 712 -108 12 -4 营运能力 投资活动现金流 -18367 -23855 -34496 -32997 -34187 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.6 0.6 资本支出 17815 23236 27107 24191 23400 应收账款周转率 8.2 13.7 13.7 13.7 15.0 长期投资 -21 -498 -684 -698 -697 应付账款周转率 4.0 3.2 3.5 3.0 2.8 其他投资现金流 -573 -1117 -8073 -9504 -11484 每股指标(元) 筹资活动现金流 -9233 19813 4188 -1831 5122 每股收益(最新摊薄) 3.23 3.20 6.11 7.24 8.07 短期借款 2622 18211 -347 -853 -46 每股经营现金流(最新摊薄) 8.26 5.37 10.41 14.96 11.51 长期借款 2145 5859 1437 2976 6227 每股净资产(最新摊薄) 13.49 15.54 21.64 28.12 35.38 普通股增加 406 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -231 -0 0 0 0 P/E 35.1 3