旅游综合行业深度研究：上升拐点明显，行业整合，空间巨大

行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 旅游综合 证券研究报告 2018年03月30日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《旅游综合-行业点评:出境游复苏态势凸显，持续关注细分龙头标的》 2018-02-23 2 《旅游综合-行业点评:海南春节旅游燃爆，看懂数据变化背后的故事，重点推荐中国国旅！》 2018-02-22 3 《旅游综合-行业深度研究:四问海南旅游产业发展的战略性机遇！》 2018-02-05 行业走势图 上升拐点明显，行业整合，空间巨大 17年出境游整体增速回升至7% (图表3中17年增速数据)，出现增长拐点，港澳台市场因自由行人数增长回暖，剔除韩国后，出国游增速21.22% (图表7)，拐点明显，日本（15.4%）(图表13，按16、17年年度数据加总，然后计算增速得到图表15)、东南亚（24.2%）(印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南数据加总得到东南亚市场整体情况)表现较好，欧洲（13.3%）(新华网)快速复苏。签证、国际航线利好，不稳定因素正在弱化，未来出国游增长空间巨大。线上线下服务商竞争激烈，双方在资源、渠道端优劣互补，相互融合寻求突破。主要消费人群集中于一二线，主要消费内容逐渐从购物转向旅游体验，偏好更理性。具体说明： 出境游市场： 从消费规模看，16中国出境游消费增速趋缓至4.5%(图表1)，消费升级刺激市场结构调整与服务升级。从人次规模看，17前3季度港澳台游因自由行人数增长回暖4%(图表6)，未来看好相关概念为港澳游增添活力；出国游跟团占比80%(图表9)以上，亚洲日本、东南亚持续火爆，欧洲传统目的地（英、法、德、意、俄）恢复增长，非传统目的地（东欧沿线国）迎来高增长机遇。 服务商与消费者： 从游客消费需求出发，结合互联网发展，市场中已主要形成四大商业模式，涵盖线上及线下渠道。线下CR3为11%（16年）(图表22)，旅行社分布有偏重性；线上携程、途牛领跑，市占均30%(图表24)以上，在综合性平台竞争的基础上，大电商平台（飞猪）的进入及内容平台商（蚂蜂窝）的崛起将进一步优化市场产品结构，符合消费升级趋势。线上线下方在资源、渠道方面优劣互补，相互融合寻求突破。出境消费人群主要集中于一二线，主要消费内容逐渐从购物转向旅游体验，偏好更理性。 市场影响因素： 签证放开对小众目的地旅游市场影响大（摩洛哥、突尼斯免签后中国游客数同比增长490%、150%(图表31)），外交及游客需求有望推进东欧、‚一带一路‛沿线签证进一步放开；国际航班客座率维持75%(图表23)以上，国际航线尚未饱和仍具增长空间；政治外交、目的地内形势等因素对出境影响较大，但目前不稳定因素正在弱化；在其他三方面无重大变化的前提下，汇率走势（他国货币兑人民币）与中国游客数呈一定反向关系，日本市场16年因汇率变动最大增加游客成本0.23万元(表格4)。 风险提示：行业增速不达预期，区域政治不稳定风险，汇率风险 -17%-11%-5%1%7%13%19%25%2017-032017-072017-11旅游综合 沪深300 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 核心观点 17年出境游整体增速回升至7% (图表3中17年增速数据)，出现增长拐点，港澳台市场因自由行人数增长回暖，剔除韩国后，出国游增速21.22% (图表7)，拐点明显，日本（15.4%）(图表13，按16、17年年度数据加总，然后计算增速得到图表15)、东南亚（24.2%）(印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南数据加总得到东南亚市场整体情况)表现较好，欧洲（13.3%）(新华网)快速复苏。签证、国际航线利好，不稳定因素正在弱化，未来出国游增长空间巨大。线上线下服务商竞争激烈，双方在资源、渠道端优劣互补，相互融合寻求突破。主要消费人群集中于一二线，主要消费内容逐渐从购物转向旅游体验，偏好更理性。具体说明： 出境游市场： 从消费规模看，16中国出境游消费增速趋缓至4.5%(图表1)，消费升级刺激市场结构调整与服务升级。从人次规模看，17前3季度港澳台游因自由行人数增长回暖4%(图表6)，未来看好相关概念为港澳游增添活力；出国游跟团占比80%(图表9)以上，亚洲日本、东南亚持续火爆，欧洲传统目的地（英、法、德、意、俄）恢复增长，非传统目的地（东欧沿线国）迎来高增长机遇。 服务商与消费者： 从游客消费需求出发，结合互联网发展，市场中已主要形成四大商业模式，涵盖线上及线下渠道。线下CR3为11%（16年）(图表22)，旅行社分布有偏重性；线上携程、途牛领跑，市占均30%(图表24)以上，在综合性平台竞争的基础上，大电商平台（飞猪）的进入及内容平台商（蚂蜂窝）的崛起将进一步优化市场产品结构，符合消费升级趋势。线上线下方在资源、渠道方面优劣互补，相互融合寻求突破。出境消费人群主要集中于一二线，主要消费内容逐渐从购物转向旅游体验，偏好更理性。 市场影响因素： 签证放开对小众目的地旅游市场影响大（摩洛哥、突尼斯免签后中国游客数同比增长490%、150%(图表31)），外交及游客需求有望推进东欧、‚一带一路‛沿线签证进一步放开；国际航班客座率维持75%(图表23)以上，国际航线尚未饱和仍具增长空间；政治外交、目的地内形势等因素对出境影响较大，但目前不稳定因素正在弱化；在其他三方面无重大变化的前提下，汇率走势（他国货币兑人民币）与中国游客数呈一定反向关系，日本市场16年因汇率变动最大增加游客成本0.23万元(表格4)。 推荐关注 腾邦国际：1)金融支撑，大交通及目的地加速布局。从机票切入出境游，公司利用在机票分销领域的优势，加速目的地资源整合及交通、渠道布局，同时以金融业做支撑，近两年在出境游方面取得了显著突破。2）出境版图扩张，旅游业务高速增长。公司通过内延增长与外延并购夯实全产业链布局，15-16商旅业务同比增速60%以上，17年业务规模同比翻了两倍，整体的营收规模也同比扩大了1.75倍。3）公司18-19年EPS为0.56/0.62元，对应PE为25X/22X，维持‚增持‛评级。 众信旅游：1）资源、渠道布局全面，横向扩展打造旅游+服务平台。公司已完成出境游链条覆盖，目的地资源及线上下渠道均有布局；横向扩展出境相关的生活服务业务，进一步完善出境服务生态圈。2）17年业绩增长明显，行业回暖助推高增长。业绩增长加速，四季度同比近60%增长，与行业回暖趋势吻合。全年实现营收120亿元，同比增长19%。3）公司18-19年EPS为0.42/0.53元，对应PE为28X/22X，维持‚买入‛评级。 凯撒旅游：1）资源优势明显，深耕目的地布局。公司背靠海航资源丰富，覆盖众多目的地及当地交通、游轮、体育等多种要素资源，产品丰富。2）出境游业务快速增长。17上半年公司营收维持30%以上快速增长，第三季度在行业景气下降的前提下仍保持高于市场平均的增速增长。 行业报告 | 行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录 1. 出境游处于增长拐点，出国游增长空间巨大 .......................................................................... 6 1.1. 人均出境消费增长缓慢，市场结构调整&服务升级是大势所趋 ................................... 6 1.2. 解析出境游：港澳回暖，出国游出现增速拐点 .................................................................. 7 1.2.1. 港澳台市场体量大，自由行为主要出行方式 ........................................................... 8 1.2.2. 出国游市场出现增速拐点，跟团游仍为主要出行方式......................................... 9 1.3. 出国游目的地：亚洲热情高涨，欧洲快速复苏 ................................................................ 11 1.3.1. 短线亚洲游：日本、东南亚最受欢迎 ....................................................................... 11 1.3.2. 长线欧洲游：市场整体回暖，非传统目的地增速较快....................................... 13 2. 服务方寻求资源渗透、渠道融合，消费方偏好更理性 ....................................................... 15 2.1. 出境游四类商业模式 ................................................................................................................... 15 2.2. 线上线下竞争激烈，市场集中度一高一低 .......................................................................... 16 2.2.1. 线下端：旅行社数量众多，行业集中度较低 ......................................................... 16 2.2.2. 线上端：行业集中度高，大电商、内容端平台增长潜力不容忽视 ............... 18 2.3. 市场空间增量大，线上线下融合求突破 .............................................................................. 19 2.3.1. 线下端：龙头企业产业链覆盖及横向拓展趋势加强 ........................................... 20 2.3.2. 线上端：企业逐步向线下中上游拓展 ....................................................................... 21 2.3.3. 出境游市场规模测算 ....................................................................................................... 21 2.4. 出境人群集中在一二线，消费偏好更理性 .......................................................................... 22 3. 签证放开、航线增设、人民币相对升值利好，不稳定因素正在弱化 .............................. 23 3.1. 签证放开为目的地带来巨大增长空间 ................................................................................... 23 3.2. 新航线开通增加游客运输量，四大航客座率较为稳定 .................................................. 25