1月金融数据解读：关注房地产、基数、财政三条主线

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券日报】 关注房地产、基数、财政三条主线 ——1月金融数据解读  央行2月9号公布2021年1月金融数据，1月新增人民币贷款3.58万亿，信贷余额增速维持在12.7%；新增社会融资规模5.17万亿，社融存量增速13%；M2同比增速9.4%。  1月金融数据的三个特征：（1）新增信贷“似强不强”。读数偏强，但未显著超出市场预期；（2）新增社融“似弱不弱”。与市场预期相比，看似仅实现小幅同比多增的社融，显得尤为强势；（3）货币增速与信用增速幅度背离，广义货币与狭义货币增速方向背离。资产端和负债端增速变动幅度呈现明显背离，货币增速下行幅度大幅高于信用增速下行幅度，M2和M1增速变动方向背离。  主线一：房地产销售激增下的融资边际强弱之辨 第一，1月金融数据显著受到房地产销售增速回升影响。 第二，居民部门购房融资需求对其他部门融资需求的挤占有所体现。 第三，企业部门的中长期融资需求仍然偏强，挤占体现在企业短期融资上。 第四，政策约束、信贷供给和融资需求的相对强弱，更明显的体现在表外项和表内项的互动上。 所以，房地产销售激增支撑购房融资需求，实体中长期融资需求也偏强，相对政策偏紧，供给限制信贷额度，挤占企业短期融资，扩张表外融资。  主线二：基数因素对于1月金融数据有明显扰动 第一，基数效应是带来货币增速背离的主要因素。 第二，故刨除基数因素后，可以更客观地看到1月消费需求仍处于修复状态，并不弱，但也没有显著提振，与历史同期的偏强水平相近。 第三，与偏强的信贷融资相比，当月企业债券融资或仍未完全修复。  主线三：财政因素对社融和存款的扰动不可忽略 第一，政府债券发行显著低于往年，但地方债仍有一定规模的净融资。 第二，财政存款的扰动明显加大。  总结来看，1月金融数据体现了偏强的融资需求，主要来自于房地产销售和企业中长期融资，供给不同于往年，起到了抑制作用，在这种情况下金融数据仍超预期，一定程度显示基本面偏强的边际；房地产销售激增、基数因素和财政行为扰动对1月金融数据的总量和结构影响较为明显；对于政策而言，融资需求的偏强态势已经显露，印证了央行近期政策微调的动机，即1月货币政策对流动性的逐步回收和资金面的急剧收紧的目的或是结构性地抑制融资需求。后续来看，关注三条主线对未来金融数据的持续影响和央行政策态度的变化。  风险提示：流动性超预期收紧 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com 执业编号：S0360519070002 相关研究报告 《【华创固收】经济受疫情影响仍较大，谈论缩减QE为时尚早——1月美联储议息会议点评》 2021-01-28 《【华创固收】春节前的超预期资金收紧怎么看？》 2021-01-28 《【华创固收】风波过后，关于SLF的几点介绍20210129》 2021-01-29 《【华创固收】DR007开盘报价上调，引导资金中枢上行？——债券日报20210204》 2021-02-04 《【华创固收】新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手——1月债券托管量点评》 2021-02-05 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2021年02月09日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、1月金融数据的三个特征：似强不强，似弱不弱，货币增速背离 .............................. 4 二、主线一：房地产销售激增下的融资边际强弱之辨 ......................................................... 5 三、主线二：基数因素对于1月金融数据有明显扰动 ......................................................... 7 四、主线三：财政因素对社融和存款的扰动不可忽略 ......................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 1月新增信贷3.58万亿，小幅超预期 ..................................................................... 4 图表 2 1月社融新增5.17万亿，超出市场预期 ................................................................. 4 图表 3 信贷、社融同比小幅回落，M2同比大幅下行 ....................................................... 5 图表 4 M1增速大幅上行，与M2增速背离 ....................................................................... 5 图表 5 居民中长期信贷增速不及30城地产销售增速 ....................................................... 5 图表 6 商品房销售增速上行，支撑M1增速上行 .............................................................. 5 图表 7 1月居民中长期贷款显著多增 .................................................................................. 6 图表 8 居民中长期贷款在新增信贷中的占比小幅上升 ..................................................... 6 图表 9 企业部门中长期信贷维持大幅同比多增 ................................................................. 6 图表 10 企业短期融资与往年1月相比明显偏弱 ............................................................... 6 图表 11 往年1月份信托贷款为正，今年维持缩减 ........................................................... 7 图表 12 票据直贴或受额度限制，承兑新增偏强 ............................................................... 7 图表 13 单位活期存款受季节错位的基数因素影响 ........................................................... 7 图表 14 居民存款季节错位是拖累M2的主要因素 ............................................................ 7 图表 15 居民短期贷款同比多增主要受基数影响 ............................................................... 8 图表 16 企业债券融资刨除基数因素后仍显弱势 ............................................................... 8 图表 17 政府债券发行明显弱于往年 ................................................................................... 8 图表 18 财政存款创近年1月新高 ....................................................................................... 8 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 周二，央行小幅净回笼流动性，资金面较为均衡，上午债市收益率震荡下行，下午金融数据发布后收益率小幅上行，节前市场交投热情不高。央行公开市场进行500亿元7天期逆回购操作，有800亿元逆回购到期，资金面整体较为均衡；国债期货全线收涨，10年期主力合约涨0.11%，5年期主力合约涨0.09%，2年期主力合约涨0.05%。10年期国债活跃券200016收益率下行0.75bp报3.2275%，成交74笔，10年期国开活跃券200215收益率下行0.75bp报3.695%，成交301笔。 一、1月金融数据的三个特征：似强不强，似弱不弱，货币增速背离 新增信贷“似强不强”。1月新增信贷3.58万亿，同比多增2400亿，再创历史新高，读数上仍然偏强；但由于信贷前倾的规律已经为市场所熟知，故与wind统计的预期新增3.53万亿相比，也仅稍高500亿，并未显著超出市场预期，呈现“似强不强”。 新增社融“似弱不弱”。 1月新增社融5.17万亿，同比多增1165亿，稍低于2020年3月份的5.18万亿，维持同比小幅多增，并未创历史新高，看似偏弱；但由于1月新增地方债并未如往年开启发行，且信用风险事件对企业融资的影响余波仍在，故此前市场普遍预期新增社融将偏弱。故与市场预期相比，看似仅实现小幅同比多增的社融，显得尤为强势，呈现“似弱不弱”。 图表 1 1月新增信贷3.58万亿，小幅超预期 图表 2 1月社融新增5.17万亿，超出市场预期 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 货币增速与信用增速幅度背离，广义货币与狭义货币增速方向背离。信用扩张增速指标贷款存量增速和社融存量增速1月均小幅下行，信贷存量增速小幅下行0.1个百分点至12.7%，社融存量增速小幅下行0.3个百分点至13%，但M2增速大幅下行0.7个百分点至9.4%，故资产端和负债端增速变动幅度呈现明显背离，货币增速下行幅度大幅高于信用增速下行幅度；1月M1增速大幅上行6.1个百分点至14.7%，与M2增速变动方向相反，且大幅超过M2增速，M2和M1增速变动方向背离。 35800 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年-20,000.00-10,000.000.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-01贷款融资表外融资直接融资存量调整政府债券 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表