信用债及组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 信用债 及组合策略周报 2016/04/25—2016/04/29 信用债延续调整 ——信用债及组合策略周报第13期 核心观点： 中国银河证券固定收益团队  一周表现：信用债延续调整 上周，央行在公开市场上进行了8700亿元逆回购操作，对冲1900亿元逆回购到期资金后，最终实现资金净投放6800亿元，同时，4月18日央行对18家金融机构开展了M LF操作，共释放1625亿元流动性。银行间资金利率依旧延续缓慢上行态势，7天回购利率均值上行6bp s至2.51%，交易所相对平稳，7天回购均值为2.28%。上周利率债收益率曲线大幅上移，1年期上行20bp s至2.73%，10年期国开上行9bp s达到3.43%的水平。受此影响，企业债中票同步上移，调整幅度AAA等级小于中低等级。3年期企业债AA+品种利率上行23bp s为3.87%，5年期企业债AA+品种利率上行18bp s为4.10%，3年期中票AA+品种利率上行22bp s为3.79% ,5年期中票AA+品种利率上行18bp s为4.04%。目前信用债收益率接近2015年12月中旬的水平。 评级调整：上周共7项信用债主体评级向上调整和1项主体评级向下调整。发行人来自银行、资本货物、运输、生物制药、材料、多元金融和能源等行业。主体评级上调的企业有广东华兴银行、同创九鼎投资管理集团、上海莱士血液制品股份有限公司、中融新大集团、江苏扬子大桥股份、中建西部建设股份和东旭集团，主体评级下调的企业有广东东阳光科技。 债务违约情况: 2016年4月21日，保定天威集团有限公司再度发布公告，称因公司持续亏损，资金枯竭，主要资产被轮候查封，“11天威MTN2”同样未能按期兑付本息。  投资策略：短久期控杠杆 近期信用债大幅调整的原因如下： 一、信用风险事件频发，违约发债主体范围扩大。2016年以来已有11只债券违约。违约品种已经涵盖了包括超短融在内的所有债券品种，违约主体从民企扩散至央企和地方国企。债券市场一共25只违约债券中仅有8只完成了兑付，其余17只至今仍悬而未决，刚兑的侥幸心理正在被逐步摧毁，信用债避雷最好的方式就是对中低等级信用债谨慎持有甚至是不去持有，因此出现了需求的萎缩，抛压下信用债无论是信用风险溢价和流动性风险溢价均出现上升，从市场表现看高等级的表现明显强于低等级，可以看出市场对于信用风险规避的心理。 二、部分行业盈利能力下降，信用评级调降风险增加，对应债券质押折扣系数调整风险增加，也会使投资者被动去杠杆加剧信用债的调整压力。 三、“营改增”推升信用利差。“营改增”变相推升持有国开和信用债的成本，体现为税收利差和信用利差的抬升 四、流动性的预期偏谨慎制约信用债套息空间。信用债是对流动性很敏感的品种，随着经济基本面的回暖，通胀预期回升，制约了资金利率下行空间，甚至有抬升的可能，同时信用债折扣系数等调整投资者面临的被动去杠杆压力也会影响市场流动性，对于流动性预期的转变是触发信用债调整最关键的因素。 预计后续随着风险偏好回升债市需求转弱但供给依然放量的情况下，信用债或有更高的流动性风险溢价。目前的策略主要仍是短久期策略，同时降杠杆。等待时机把握利率债波段机会。 上周末投组模拟净值1.0085，周变动-0.27%。上周调整持仓比重，降5 年期中票比重为0，短融比重上升为50%，杠杆降至130%。 分析师：刘丹（8610）66568482 ：liudan_y j@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050003 分析师：许冬石（8610）83574134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515030003 特别鸣谢：研究助理张宸为本报告提供信息 研究助理：张宸（8610）83571342 ：zhangchen_y j@chinastock.com.cn [table_report] 0.9850.990.99511.0051.011.0151.021.025模拟净值 中债总指数 信用债及组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目 录 一、一周市场表现 ............................................................................................................................................................................................ 2 二、流动性及市场供需 ................................................................................................................................................................................... 3 三、落后产能行业跟踪 ................................................................................................................................................................................... 4 四、投资策略：继续压缩久期 ...................................................................................................................................................................... 5 插 图 目 录 图1. 企业债收益率 .......................................................................................................................................................................................... 2 图2. AA+等级中票期限利差 ......................................................................................................................................................................... 2 图3. 银行间7天回购利率............................................................................................................................................................................. 3 图4. 银行理财产品利率 ................................................................................................................................................................................. 3 图7. 焦煤价格上涨 .......................................................................................................................................................................................... 4 图8. 动力煤价格上涨 ..................................................................................................................................................................................... 4 图9. 铁矿石价格上涨 ..................................................................................................................................................................................... 4 图10. 螺纹钢价格上涨 ................................................................................................................................................................................... 4 图11. 钢铁行业PMI指数低位有所回升 ................................................................................................................................................... 5 图12. 库存指数有所上升............................................................................................................................................................................... 5 信用债及组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 一、一周市场表现 上周，央行在公开市场上进行了8700亿元逆回购操作，对冲1900亿元逆回购到期资金后，最终实现资金净投放6800亿元，同时，4月18日央行对18家金融机构开展了MLF操作，共释放1625亿元流动性。上周利率债收益率曲线陡峭化上移，各期限利率变动幅度较大，10年期国开上行9bps达到3.43%的水平。上周，企业债收益率呈现陡峭化上升，变动幅度为9~28，短端品种变化幅度较大，中票收益率也呈现陡峭化上升，变动幅度为9~23，短端品种增幅较大，3年期企业债AA+品种利率上行28bps为3.87%，5年期企业债AA+品种利率上行18bps为4.10%，3年期中票AA+品种利率上行22bps为3.79% ,5年期中票AA+品种利率上行18bps为4.04%。城投债收益率变动幅度在-2~13bps。 评级调整：上周共7项信用债主体评级向上调整和1项主体评级向下调整。发行人来自银行、资本货物、运输、生物制药、材料、多元金融和能源等行业。主体评级上调的企业有广东华兴银行股份有限公司、同创九鼎投资管