金价上行增厚业绩，公司未来成长可期

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金价上行增厚业绩，公司未来成长可期 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2020年业绩快报，全年归母净利润同比增55%-105%。2021年1月30日，公司预告2020年实现归母净利润约20至26.5亿元，与上年同期相比增加7至13.6亿元，同比增长55%至105%；2020 年实现扣非后归母净利润20至26.5亿元，与上年同期增加 7至13.5亿元，同比增加 55%到105%。公司本期业绩预增的主要原因为：①受全球货币宽松等因素影响，在避险需求下，2020年国际金价大幅上涨；②在经营战略方面，公司在金价上涨情况下适时组织黄金销售。综合双方面因素，2020年公司自产黄金销售毛利增幅较大，利润实现较好增长。 ⚫ 金价攀升助力公司业绩增长。2020年以来，受到世界主要经济体经济下行叠加全球货币宽松等影响，市场避险需求不断增加，进而刺激黄金价格的大幅度上涨。2020年Q1-Q4，COMEX黄金均价为1782美元/盎司，同比上涨27.36%，国内上海金交所黄金现货均价为386.79元/克，同比上涨23.82%。受益于黄金价格的持续上行，公司今年自产黄金的销售毛利显著改善，整体利润水平能够实现较好增长。此外，鉴于2021年全球经济复苏不明确及低利率预期等因素依然存在，黄金价格或将继续维持高位。 ⚫ 疫情扰动海外黄金产量，规模优势保障公司盈利。受疫情因素影响，2020 年上半年公司矿产金产量 20吨，同比减少0.51 吨，降幅为2.49%，其中海外企业的矿产金同比下降12%。但得益于国内方面，公司坐拥优质的矿山资源和企业矿产金产量不减反增等双方面因素影响，公司国内2020H1矿产金实现0.56%的小幅增长。此外，在金价震荡上行的背景下，公司抓住金价高位的时机适时组织销售活动，提升2020年的整体盈利水平。 ⚫ 外延收购增强资源禀赋优势，黄金龙头未来成长可期。公司今年陆续推出重大收购项目以扩大黄金业务版图，分别签订收购加拿大特麦克资源公司（TMAC Resources Inc.）100%股权、以要约方式收购澳洲卡蒂诺资源有限公司（Cardinal Resources Limited）全部股权，以及协议收购恒兴黄金100%股权。2019年公司的资源量为884吨、权益储量为309吨。公司在完成这三个项目的收购工作后，将拥有黄金权益资源量为1344吨、权益储量573吨，分别增长52%和85.4%，公司的黄金资源优势或实现大幅增强。收购的项目按规划释放产量后，公司有望在2025年进入全球黄金矿企前五位。 ⚫ 投资建议 山东黄金是国内黄金生产龙头，拥有优质的黄金矿山资源，考虑到公司 [Table_StockNameRptType] 山东黄金（600547） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：增持 报告日期： 2021-02-04 [Table_BaseData] 收盘价（元） 21.25 近12个月最高/最低（元） 32.50/21.25 总股本（百万股） 4,473 流通股本（百万股） 3,536 流通股比例（%） 79.06 总市值（亿元） 951 流通市值（亿元） 752 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：石林 执业证书号：S0010520060001 电话：15652540369 邮箱：shilin@hazq.com 联系人：许勇其 执业证书号：S0010120070052 电话：18019001956 邮箱：xuqy@hazq.com 联系人：翁嘉敏 执业证书号：S0010120070014 电话：13777083119 邮箱：wengjm@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.黄金产业龙头，上游矿产资源优势明显 2020-09-28 -18%1%20%40%59%2/205/208/2011/202/21山东黄金沪深300 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 目前收购项目进展顺利，待项目收购完成并正式投入生产经营，量价齐升有望带动业绩快速增长。我们预计公司2020-2022年实现营业收入分别为671.74/706.94/737.44亿元，同比增长7.3%、5.2%、4.3%；对应归母净利润分别为24.21/35.51/45.07亿元，同比分别增长87.8%、46.7%、26.9%；对应2021年及2022年PE分别为29.75X、23.45X，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示 黄金价格波动风险，收购项目进展不及预期。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 62631 67174 70694 73744 收入同比（%） 11.3% 7.3% 5.2% 4.3% 归属母公司净利润 1289 2421 3551 4507 净利润同比（%） 25.9% 87.8% 46.7% 26.9% 毛利率（%） 9.7% 10.7% 13.2% 15.0% ROE（%） 5.6% 9.5% 12.2% 13.4% 每股收益（元） 0.29 0.54 0.79 1.01 P/E 113.17 43.64 29.75 23.45 P/B 6.31 4.14 3.63 3.15 EV/EBITDA 19.04 9.38 8.83 7.54 资料来源： wind，华安证券研究所 nMnQpMrMoNpQsPuNnOrNtM8O9R8OnPpPoMqRjMpPoMeRpPqM9PrQoQMYnQsPwMpMrR[Table_CompanyRptType] 山东黄金（600547） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 10362 10584 11161 12421 营业收入 62631 67174 70694 73744 现金 3242 3016 3351 4500 营业成本 56586 59962 61366 62687 应收账款 290 419 454 447 营业税金及附加 553 495 546 574 其他应收款 1170 1169 1305 1338 销售费用 188 158 181 189 预付账款 117 158 153 155 管理费用 2046 2251 2344 2448 存货 3640 3914 3992 4075 财务费用 847 103 166 199 其他流动资产 1903 1908 1906 1906 资产减值损失 -123 -24 -21 -23 非流动资产 47794 55397 60723 66494 公允价值变动收益 -175 0 0 0 长期投资 1042 1042 1042 1042 投资净收益 -11 37 31 28 固定资产 22034 26658 29925 33457 营业利润 2142 3872 5747 7282 无形资产 10628 12615 13824 15170 营业外收入 17 0 0 0 其他非流动资产 14090 15081 15932 16824 营业外支出 42 0 0 0 资产总计 58156 65980 71883 78914 利润总额 2117 3872 5747 7282 流动负债 24873 30086 32142 34283 所得税 696 1260 1899 2392 短期借款 3154 7658 9488 11574 净利润 1421 2612 3847 4890 应付账款 2023 2220 2260 2302 少数股东损益 132 191 296 383 其他流动负债 19696 20208 20394 20408 归属母公司净利润 1289 2421 3551 4507 非流动负债 7464 7464 7464 7464 EBITDA 5581 8862 9576 11346 长期借款 1202 1202 1202 1202 EPS（元） 0.29 0.54 0.79 1.01 其他非流动负债 6263 6263 6263 6263 负债合计 32338 37550 39606 41748 主要财务比率 少数股东权益 2704 2895 3191 3573 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 股本 3100 3100 3100 3100 成长能力 资本公积 7522 7522 7522 7522 营业收入 11.3% 7.3% 5.2% 4.3% 留存收益 12493 14914 18465 22972 营业利润 26.3% 80.7% 48.4% 26.7% 归属母公司股东权益 23114 25535 29087 33593 归属于母公司净利润 25.9% 87.8% 46.7% 26.9% 负债和股东权益 58156 65980 71883 78914 获利能力 毛利率（%） 9.7% 10.7% 13.2% 15.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 2.1% 3.6% 5.0% 6.1% 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 5.6% 9.5% 12.2% 13.4% 经营活动现金流 4180 7966 7766 9012 ROIC（%） 5.7% 6.4% 8.4% 9.3% 净利润 1289 2421 3551 4507 偿债能力 折旧摊销 2657 4930 3707 3905 资产负债率（%） 55.6% 56.9% 55.1% 52.9% 财务费用 834 175 238 278 净负债比率（%） 125.3% 132.1% 122.7% 112.3% 投资损失 325 -37 -31 -28 流动比率 0.42 0.35 0.35 0.36 营运资金变动 -1007 262 -16 -55 速动比率 0.27 0.22 0.22 0.24 其他经营现金流 2378 2375 3884 4968 营运能力 投资活动现金流 -3831 -12520 -9023 -9671 总资产周转率 1.08 1.02 0.98 0.93 资本支出 -4174 -12557 -9054 -9699 应收账款周转率 215.86 160.36 155.87 165.06 长期投资 48 0 0 0 应付账款周转率 27.97 27.01 27.15 27.24 其他投资现金流 295 37 31 28 每股指标（元） 筹资活动现金流 22 4328 1592 1808 每股收益 0.29 0.54 0.79 1.01 短期借款 -469 4503 1830 2085 每股经营现金流薄） 0.93 1.78 1.74 2.01 长期借款 -889 0 0 0 每股净资产 5.17 5.71 6.50 7.51 普通股增加 886 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -2548 0 0 0 P/E 113