业绩预增60%~72%略超预期，后周期龙头确定性强

中联重科（000157） 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 业绩预增60%-72%略超预期，后周期龙头确定性强 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 43,307 63,087 76,160 81,669 同比（%） 50.9% 45.7% 20.7% 7.2% 归母净利润（百万元） 4,371 7,260 9,038 10,018 同比（%） 116.4% 66.1% 24.5% 10.8% 每股收益（元/股） 0.56 0.92 1.14 1.26 P/E（倍） 20.39 11.96 9.61 8.67 事件：公司发布2020年业绩预告：预计2020年实现归母净利润70-75亿元，同比增长60.13%-71.57%，略超市场预期；扣非后净利润61-68亿元，同比增长73.58% -93.50%。 投资要点  工程机械下游需求旺盛，公司业绩高增确定性强 按业绩预告中值预计，公司Q4归母净利润同比增速达73%，保持高速增长。2020 Q2以来，工程机械下游需求持续旺盛，据我们调研情况，预计2020年泵车行业销量同比+50%；搅拌车行业销量同比+35%；风电抢装叠加基建拉动+更新需求，大吨位起重机供不应求，部分厂商排产已至下半年。结合产业链调研及我们的判断，预计2021年起重机、混凝土机行业销量保持10%-20%增长。 结合行业开工小时数，上游核心零部件厂商排产及出口指标向好，我们认为2021年行业迎开门红是大概率事件。2020年12公司宝马展订单超200亿元，预计将于2021年前两季度实现收入，叠加行业下游高景气持续，公司Q1业绩高增确定性强。  后周期更新高峰+战略新业务双轮驱动，公司中长期发展动力强劲 我们预计2020-2022年为起重机、混凝土机寿命替换高峰，有望接力挖掘机成为近两年内增长最快的机种。公司2019年上述三项业务在公司总收入中占比达83%，作为后周期龙头业绩释放弹性高，增长确定性强。 公司积极发力新业务AWP+土方机械，有望贡献新的增长点。在高空作业平台领域，公司拥有行业首家剪叉式和臂式高空作业平台全工序智能化流水作业，可节省三分之二人力。2020年公司挖机份额突破2%，发展了30多家代理商，在国内及一带一路需求带动下，份额有望持续提升。  定增方案过审，主要压制股价因素消除 2020年9月，公司发布A+H股非公开定增方案，拟募资66亿元用于挖机、搅拌车以及关键零部件等项目扩产，其中管理层参与认购H股定增10亿元。2020年12月，A股定增获得核准，为不超过35名特定投资者发行不超过10.6亿股，合计募资51.99亿，锁定期6个月，我们认为，随着定增方案的过审，近几个月来压制公司股价的因素消除。同时公司作为工程机械后周期板块的龙头，业绩弹性大，估值面临修复。  盈利预测与投资评级：公司行业龙头地位稳固，将受益于后周期品种销量高增+规模效应带来的业绩高弹性。我们预测2020-2022年公司归母净利润分别为72.6/90.4/100.2亿元，当前股价对应PE分别为12/10/9倍，参考国内外可比上市公司，我们认为公司PE估值被显著低估，给予2021年目标估值15倍，对应市值1350亿，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行风险；行业竞争加剧导致利润率下滑；市场拓展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 11.32 一年最低/最高价 9.95/13.00 市净率(倍) 1.94 流通A股市值(百万元) 73880.53 基础数据 每股净资产(元) 5.85 资产负债率(%) 57.52 总股本(百万股) 7937.69 流通A股(百万股) 6526.55 [Table_Report] 相关研究 1、《中联重科（000157）：定增方案过审，后周期龙头面临估值修复》2020-12-08 2、《中联重科（000157）：Q3业绩保持强劲增长，后周期龙头业绩确定性强》2020-11-01 [Table_Author] 2021年01月20日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证号：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn 研究助理 罗悦 luoyue@dwzq.com.cn -34%-17%0%17%34%51%69%2020-012020-052020-09中联重科沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 附表：可比公司估值 数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所 （注：三一、恒立、中联、鼎力为东吴预测，卡特、小松为Bloomberg一致预测） mNyRuMoMnMzQtRmOsPqPmN8O8QbRsQpPnPrQjMpPrQiNoMmN9PpPuNvPmPmRuOqQpQ 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 中联重科三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 63182 78078 90445 95941 营业收入 43307 63087 76160 81669 现金 6572 7000 7500 8000 减:营业成本 30315 44662 53762 57583 应收账款 26450 34568 41731 44750 营业税金及附加 359 511 617 653 存货 11772 15907 19148 20509 营业费用 3780 4542 5407 5635 其他流动资产 18389 20603 22066 22682 管理费用 3135 4488 5161 5280 非流动资产 28886 29894 30172 30394 财务费用 1215 1257 1493 1647 长期股权投资 3908 4108 4308 4508 资产减值损失 -218 -240 -240 -240 固定资产 6735 7679 7891 8049 加:投资净收益 946 500 500 500 在建工程 933 400 240 192 其他收益 -653 135 135 135 无形资产 4048 3913 3778 3643 营业利润 5014 8502 10593 11745 其他非流动资产 13262 13795 13955 14003 加:营业外净收支 20 40 40 40 资产总计 92068 107972 120617 126336 利润总额 5034 8542 10633 11785 流动负债 34583 49036 59873 63588 减:所得税费用 759 1281 1595 1768 短期借款 7484 12510 15966 18227 少数股东损益 -96 0 0 0 应付账款 19061 24472 29459 29974 归属母公司净利润 4371 7260 9038 10018 其他流动负债 8038 12054 14448 15386 EBIT 7234 9019 11347 12653 非流动负债 17951 17951 17951 17951 EBITDA 8099 9855 12273 13652 长期借款 2842 2842 2842 2842 其他非流动负债 15109 15109 15109 15109 重要财务与估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 负债合计 52535 66987 77824 81539 每股收益(元) 0.56 0.91 1.14 1.26 少数股东权益 670 670 670 670 每股净资产(元) 4.94 5.08 5.31 5.56 归属母公司股东权益 38863 40315 42123 44126 发行在外股份(百万股) 7875 7938 7938 7938 负债和股东权益 92068 107972 120617 126336 ROIC(%) 13.3% 16.2% 18.2% 18.7% ROE(%) 11.2% 18.0% 21.5% 22.7% 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 毛利率(%) 30.0% 29.2% 29.4% 29.5% 经营活动现金流 6219 2135 5238 7235 销售净利率(%) 10.1% 11.5% 11.9% 12.3% 投资活动现金流 9734 -924 -964 -983 资产负债率(%) 57.1% 62.0% 64.5% 64.5% 筹资活动现金流 -19649 -783 -3774 -5752 收入增长率(%) 50.9% 45.7% 20.7% 7.2% 现金净增加额 -3681 428 500 500 净利润增长率(%) 116.4% 66.1% 24.5% 10.8% 折旧和摊销 865 836 926 1000 P/E 20.39 11.96 9.61 8.67 资本开支 -1822 -724 -764 -783 P/B 2.29 2.23 2.13 2.04 营运资本变动 1730 -5721 -4486 -3543 EV/EBITDA 17.49 15.84 13.60 12.50 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为