高收益债策略月报：高收益债成交净价回升，弱资质主体估值风险抬升

2020年12月 总第3期 2021年第1期 作者 中诚信国际研究院 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王肖梦 010-66428877-399 xmwang01@ccxi.com.cn 王晨 010-66428877-397 chwang01@ccxi.com.cn 联系人 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 目录 ◼ 市场焦点：统一公司信用类债券信息披露标准，完善债券市场法制建设 ..................... 3 ◼ 一级市场：高收益债发行规模上涨，城投债发行占比攀升 ..... 4 ◼ 二级市场：交投规模持续放量，估值呈震荡修复趋势 ......... 5 1.成交情况：规模持续增长，净价震荡上行 ................................... 6 2. 估值偏离：市场估值持续修复，偏离幅度有所收窄 ............... 7 高收益债成交净价回升，弱资质主体估值风险抬升 ◼ 高收益债策略建议 ➢ CCXI高收益债券财富指数月度走势：12月，指数整体呈上升趋势，下旬波动较大。截至12月31日指数为111.51，较上月末小幅上涨0.234%。 ➢ 城投：随着宏观经济复苏、宽松政策逐步退出后，对借新还旧依赖度较高的弱资质平台估值风险上升，一旦城投债融资政策超预期收紧，短期利空将放大二级市场波动，建议投资者近期谨慎下沉，并加强关注平台公司非标违约、担保代偿等情况。 ➢ 非城投国企：12月以来，非城投国企成交净价回升，成交边际缓和，超跌投资机会减少；而对短融滚动依赖度较大的过剩类国企主体，一级市场新增融资持续低位，再融资压力仍未缓解，随着非城投国企定价回归基本面分析，预计高杠杆、弱资质国企风险将加速释放。 ◼ 市场焦点：统一公司信用类债券信息披露标准，完善债券市场法制建设 ➢ 2020年12月28日人民银行会同发改委、证监会联合发布《公司信用类债券信息披露管理办法》，旨在统一公司信用类债券信息披露标准，强化债券市场约束，保护投资者合法权益，建立健全债券市场基础性制度。 ◼ 一级市场：高收益债发行规模上涨，城投债发行占比攀升 ➢ 发行情况：12月一级市场总计发行高收益债券190只，较11月增加53只，发行总额为1005.16亿元，较11月增加169.29亿元，加权发行利率为6.80%，发行利率基本保持平稳，月末一周略有上行，高收益城投债发行规模占比攀升，江苏、四川、广西、山东等地规模靠前。 ◼ 二级市场：交投规模持续放量，估值呈震荡修复趋势 ➢ 成交情况：12月高收益债整体交投规模持续增长，投资者情绪边际回暖，加权成交净价震荡上行。二级市场成交仍以城投主体为主，整体收益率小幅上行；非城投国企主体方面，抛售情绪有所缓解；非国有企业高收益债12月交投较为稳定。 ➢ 估值异动：12月市场波动较小，高收益债仍低于估价净价成交，加权平均净价估值偏离度为-0.45%，偏离幅度较11月有所收窄。 ◼ 风险关注：海外疫情冲击导致实体经济复苏放缓、城投政策超预期收紧 联络人 中诚信国际|策略研究系列 高收益债策略月报 策略月报 报告发布日 2021年1月14日 中诚信国际|策略研究系列 2 2 高收益债策略月报 12月央行持续投放资金呵护市场流动性，债券收益率普遍下行，其中利率债短端下行幅度大于长端，中高等级信用债到期收益率及利差同步下行，高收益债市场投资情绪有所回暖，一级市场高收益债112月发行规模上涨，发行利率基本保持平稳，其中城投债规模占比不断上升，江苏、四川、广西、山东等地供给规模靠前；二级市场，12月高收益债市场整体运行平稳，市场情绪逐渐回归理性，估值呈现修复态势；成交方面，中下旬以来高收益债成交量明显提升，交投活跃，异常交易较11月显著减少，净价偏离度收窄。 CCXI高收益债券财富指数月度走势：整体上升，下旬波动上升。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数2，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2020年12月31日指数为111.51，较11月末上涨0.234%，高于同期CCXI高收益债券被动型财富指数30.179%的涨幅。 策略建议方面：1）城投板块：尽管城投类主体在本轮违约事件中，受市场冲击最小，但考虑到随着宏观经济复苏、宽松政策逐步退出后，对借新还旧依赖度较高的弱资质平台估值风险上升，一旦城投债融资政策超预期收紧，短期利空将放大二级市场波动，建议投资者近期谨慎下沉，并加强关注平台公司非标违约、担保代偿等情况。2）非城投国企板块：12月以来，非城投国企成交净价回升，成交边际缓和，超跌投资机会减少；而对短融滚动依赖度较大的过剩类国企主体，一级市场新增融资持续低位，再融资压力仍未缓解，随着非城投国企定价回归基本面分析，预计高杠杆、弱资质国企风险将加速出清。 风险提示：展望1月，存在兑付风险的主体及债项：海航航空集团有限公司“16航空债”、河南能源化工集团有限公司“18豫能化PPN001”。已发生违约或展期的主体，鸿达兴业集团有限公司“18鸿达兴业MTN001”、紫光集团有限公司“16紫光01”、天津市房地产信托集团有限公司“16房信01”、北京信威通信技术股份有限公司“16信威01”、中融新大集团有限公司“18新大02”、“18新大01”、东旭集团有限公司“16东旭01”、西王 1 本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数以2018年1月2日为基期，基期点位为100。 3中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数以2018年1月2日为基期，基期点位为100。 图1 CCXI高收益债券财富指数 图2 12月CCXI高收益债券财富指数走势 数据来源：大智慧，中诚信国际构建 数据来源：大智慧，中诚信国际构建 1001021041061081101122018-01-022018-02-222018-04-112018-05-292018-07-132018-08-282018-10-192018-12-042019-01-212019-03-132019-04-292019-06-182019-08-012019-09-172019-11-072019-12-232020-02-142020-03-312020-05-202020-07-072020-08-202020-10-132020-11-26CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数111.15111.2111.25111.3111.35111.4111.45111.5111.552020-12-012020-12-152020-12-29 中诚信国际|策略研究系列 3 3 高收益债策略月报 集团有限公司“16西王01”、北讯集团股份有限公司“18北讯01”、同益实业集团有限公司“16同益债”、中弘控股股份有限公司“16中弘01”、丹东港集团有限公司“16丹港01”、安徽省华安外经建设(集团)有限公司“18皖经建MTN001”，以上债券将于近期到期或行权，提醒投资者关注。 ◼ 市场焦点：统一公司信用类债券信息披露标准，完善债券市场法制建设 12月高收益债市场整体运行平稳，市场情绪逐渐回归理性，异常交易较11月显著减少，同时，中下旬以来高收益债成交量明显提升，交投活跃。中诚信国际通过构建“CCXI高收益债被动型净价指数”观测高收益债券整体净价变化，11月受违约冲击，市场恐慌情绪升温，导致部分债券遭抛售，高收益债净价指数大幅下跌；随着情绪释放，12月高收益债市场异常成交明显减少，成交净价抬升，净价指数12月累计实现正收益0.03%，市场运行平稳。11月国企违约事件以来，除金融委会议定调“严处逃废债”行为、交易商协会开展发行人“自融”排查等，12月债券市场积极信号不断释放： 12月中央经济工作会议在部署2021年经济工作中提出要“完善债券市场法制”，“打击各种逃废债行为”，12月22日人民银行组织召开债券市场法制建设座谈会，会议客观分析了我国债券市场的法制状况，围绕债券市场的基本法适用、完善债券市场法律体系的路径选择以及债券市场运行中的债券纠纷案件审判、债券市场统一执法、破产程序过程中债券投资人保护和信息披露、防范债券发行人恶意逃废债等债券市场法制建设重点问题4。 2020年12月24日至25日，国资委在京召开中央企业负责人会议中指出，国资委将推动中央企业重点防范债务、投资、金融以及境外项目等领域的风险，强化底线思维，坚决守住不发生重大风险的底线5。截至12月底，中央国有企业存续高收益债券共计113只，合计 4 来源：微信公众号“中国人民银行”《推动债券市场法制建设 提升债券市场法治化水平》 5 来源：国务院国资委官网《新华社：改革再深化 发展再升级——从中央企业负责人会议看国资国企新动向》 图3 11-12月高收益债净价指数运行及高收益债成交规模情况 数据来源：大智慧，中诚信国际构建 0.98500.98700.98900.99100.99300.99500.99700.99900.0050.00100.00150.00200.00250.00300.0011/2/202011/3/202011/4/202011/5/202011/6/202011/7/202011/8/202011/9/202011/10/202011/11/202011/12/202011/13/202011/14/202011/15/202011/16/202011/17/202011/18/202011/19/202011/20/202011/21/202011/22/202011/23/202011/24/202011/25/202011/26/202011/27/202011/28/202011/29/202011/30/202012/1/202012/2/202012/3/202012/4/202012/5/202012/6/202012/7/202012/8/202012/9/202012/10/202012/11/202012/12/202012/13/202012/14/202012/15/202012/16/202012/17/202012/18/202012/19/202012/20/202012/21/202012/22/202012/23/202012/24/202012/25/202012/26/202012/27/202012/28/202012/29/202012/30/202012/31/2020成交规模(亿元)CCXI高收益债被动型净价指数 中诚信国际|策略研究系列 4 4 高收益债策略月报 规模1225亿元，主要来自综合、金融（融资租赁）、电力生产与供应等行业，会议精神有利于增强发行人债务风险防范意识及偿债意愿，守住底线思维。 2020年12月28日，人民银行会同国家发改委、证监会联合发布《公司信用类债券信息披露管理办法》（以下简称“管理办法”）旨在统一公司信用类债券信息披露标准，强化债券市场约束，保护投资者合法权益，建立健全债券市场基础性制度。管理办法从信息披露要件、内容、时点、频率等作了统一要求，并强化了债券市场参与各方的信息披露责任、明确约定相关违规行为的法律责任；管理办法的出台标志着债券市场统一监管进程明显加快，并有利于进一步推动债券市场沿着市场化、法制化轨道上持续健康发展。 除各部委积极推动债券市场持续健康发展，2020年12月28日，河南投资集团有限