高收益债策略月报：高收益债净价指数波动上涨，“信用分层”或有所好转

2021年4月 总第6期 2021年第4期 目录 ◼ 市场焦点：交易所明确公司债审核关注事项，高收益城投及地产融资或收紧 ................. 3 ◼ 一级市场：发行规模及利率均下降，高收益产业债占比回升 ... 4 ◼ 二级市场：净价指数波动上涨，成交活跃度维持高位 ......... 5 1.运行情况：CCXI高收益债净价指数波动上涨，有色金属行业持续领涨 ..................... 5 2.成交情况：成交活跃度维持高位，国企产业债成交偏离震荡走低 ............................. 7 2.1 成交情况：成交活跃度维持高位，煤炭行业成交净价上涨 ..................................... 7 2.2 估值偏离：异常交易占比下行，国企产业债成交偏离震荡走低 ............................. 9 作者 中诚信国际研究院 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王肖梦 010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 王晨 010-66428877-397 chwang01@ccxi.com.cn 联系人 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 高收益债净价指数波动上涨， “信用分层”或有所好转 ◼ 高收益债策略建议 ➢ CCXI高收益债券财富指数月度走势：4月指数整体呈上涨走势，截至4月30日指数为112.50，较3月末小幅上涨0.140%。 ➢ “信用分层”或有所好转：一季度高收益债市场呈结构性收缩，投资人抱团优质区域城投债，高收益产业债净融资为负、二级市场异常成交增多；4月以来上述情形明显好转，高收益产业债发行规模占比回升，交投活跃度维持高位而异常成交占比降低，CCXI高收益债净价指数止跌转涨，预计信用分层或将有所好转。 ➢ 煤炭高收益债交投改善：在地方国有企业债务风险管控持续增强的背景下，“山西省信评大会”显著提振了投资人信心，4月下旬以来煤炭等行业高收益债交投情绪改善，预计具有基本面支撑的高收益煤炭债或将进一步修复，信用利差有望收窄。 ➢ 高风险、弱资质主体融资或收紧：防风险和稳杠杆背景下，债券发行政策较前期趋严。随着《公司债发行审核指引》出台，短期高风险、弱资质主体或面临一定再融资压力；长期看，债券市场信息披露制度逐步完善，有利于增强投资者保护、防范风险，促进债券市场健康持续发展。 ◼ 市场焦点：交易所明确公司债审核关注事项，高收益城投及地产融资或收紧 ➢ 4月22日，沪、深交易所分别发布公司债券发行上市审核重点关注事项，围绕债券是否符合发行上市条件及发行人信息披露要求开展审核，并重点关注发行人组织机构运行及公司治理情况、经营情况、资产负债结构与现金流量等财务状况、特定情形发行人的特殊信息披露及相关核查情况。 ◼ 一级市场：发行规模及利率均下降，高收益产业债占比回升 ➢ 发行情况：4月一级市场总计发行高收益债券173只，发行总额为1015.27亿元，环比减少14.23%；4月加权发行利率较3月回落12BP至6.64%，发行节奏前低后高，高收益产业债占比明显回升。 ◼ 二级市场：净价指数波动上涨，成交活跃度维持高位 ➢ 运行情况：4月CCXI高收益债券被动型净价指数波动上涨（累计涨幅0.135%），其中非国有企业涨幅较高；从区域看，城投债重点区域净价指数均有所上涨，重庆、云南涨幅居前；从行业看，产业债行业净价指数走势分化，有色金属行业持续领涨，煤炭行业指数跌幅收窄。 ➢ 成交情况：4月高收益债市场累计成交总额为3340.47亿元，成交活跃度维持高位，煤炭债成交净价上涨；异常成交方面，净价偏离度绝对值在2%及以上的规模占比为14.05%，较3月减少1.65个百分点。 ◼ 风险关注：政策超预期收紧 信用风险溢出效应 联络人 中诚信国际|策略研究系列 高收益债策略月报 策略月报 报告发布日 2021年5月13日 相关报告： 【高收益债指数专题系列二】从指数视角复盘高收益债运行及收益情况，2021-04-30 【高收益债2021年一季度回顾及下阶段展望】“防风险”情绪加剧信用分化，精细择券把握结构性机会，2021-04-30 【高收益债策略月报2021年第3期】高收益债净价指数延续下跌，季节性因素一二级市场齐缩量，2021-03-09 【高收益债2020年回顾及2021年策略展望】融资边际收紧风险重定价，精细择券挖掘结构性机会，2021-02-03 中诚信国际|策略研究系列 2 2 高收益债策略月报 4月资金利率呈小幅波动走势，资金面整体较为宽松；利率债波动下行，期限利差走阔，收益率曲线趋于陡峭化；各等级信用债收益率下行为主，信用利差分化。高收益债1市场方面，一级发行规模1015.27亿元，环比减少14.23%，发行利率较3月小幅下行，高收益产业债占比有所回升；二级市场，CCXI高收益债券被动型净价指数2波动上涨（累计涨幅0.135%），其中有色金属行业指数持续领涨；高收益债交投活跃度保持较高水平，异常成交占比下降。 CCXI高收益债券财富指数月度走势：波动上行，月末有所回落。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2021年4月30日指数为112.50，较上月末上涨0.140%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4上涨0.126%。 图1 CCXI高收益债券财富指数 图2 4月CCXI高收益债券财富指数走势 数据来源：大智慧，中诚信国际 数据来源：大智慧，中诚信国际 策略建议方面：第一，一季度高收益债市场呈结构性收缩，投资者抱团优质区域城投债5，高收益产业债净融资为负、二级市场异常成交增多；4月以来，上述情形明显好转，高收益产业债发行规模占比回升，交投活跃度维持高位而异常成交占比降低，CCXI高收益债净价指数止跌转涨，预计信用分层或将有所好转。第二，在地方国有企业债务风险管控持续增强的背景下，“山西省信评大会”显著提振了投资人信心，4月下旬以来煤炭等行业高收益债交投情绪改善，预计具有基本面支撑的高收益煤炭债或将进一步修复，信用利差有望收窄。第三，防风险和稳杠杆背景下，债券发行政策较前期趋严；随着《公司债发行审核指引》出台，预计短期高风险、弱资质主体或面临一定再融资压力；长期看，债券市场信息披露制度逐步完善，有利于增强投资者保护、防范风险，促进债券市场健康持续发展。 1 本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2 中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 3 中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数以2018年1月2日为基期，基期点位为100。 4 中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数以2018年1月2日为基期，基期点位为100。 5 本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 1001021041061081101121142018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-01CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数112.15112.20112.25112.30112.35112.40112.45112.50112.55112.60112.6504-0104-0804-1504-2204-29 中诚信国际|策略研究系列 3 3 高收益债策略月报 风险提示：展望5月，存在兑付风险的主体及债项：宁夏晟晏实业集团有限公司“16晟晏债”；已发生违约或展期的主体，泰禾集团股份有限公司“H6泰禾02”“H6泰禾03”、重庆协信远创实业有限公司“16协信05”、华夏幸福基业股份有限公司“16华夏06”“18华夏02”、隆鑫控股有限公司“16隆鑫MTN001”、河北海伟交通设施集团有限公司“18海伟01”、河南能源化工集团有限公司“18豫能01”、国购投资有限公司“18国购02”、成龙建设集团有限公司“18成龙01”，以上债券将于近期到期或行权，提醒投资者关注。 ◼ 市场焦点：交易所明确公司债审核关注事项，高收益城投及地产融资或收紧 4月22日，沪、深交易所分别发布公司债券发行上市审核重点关注事项，围绕债券是否符合发行上市条件及发行人信息披露要求开展审核，并重点关注发行人组织机构运行及公司治理情况、经营情况、资产负债结构与现金流量等财务状况、特定情形发行人的特殊信息披露及相关核查情况。具体而言，《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项》（以下简称《指引）从以下四方面作出具体规定：一是组织机构与公司治理，重点关注发行人、控股股东、实际控制人是否存在重大负面舆情、严重失信行为以及发行人是否存在大额非经营性往来、大额对外担保、股权结构不稳定等情况；二是财务信息披露，重点关注发行人是否存在债务结构和债务篮子不合理、债务过度激进扩张、大额资产受限、现金流或盈利缺乏稳定性以及财务指标明显异常等情形；三是特定类型发行人，重点关注发行人是否属于“母弱子强”的投资控股型发行人以及是否存在信用评级下调、债务违约记录等需要关注的情形，并对城市建设类企业和房地产企业等特定类型发行人信息披露要求进行了特别明确；四是中介机构履职尽责，重点关注中介机构对相关事项的核查工作以及执业质量评价记录情况。中介机构和相关人员存在严重负面执业记录的，将加大审核问询力度，推进实施分类审核。总体而言，我国新证券法实施后，债券市场注册制改革稳步实施，《指引》的出台旨在进一步强化信息披露和风险提示要求、从市场化角度防范风险，有利于优化市场结构，提升发债主体质量，通过强化自律监管措施，完善对发行人、中介机构等市场主体的追责机制，不断健全债券信用风险防控的全链条工作体系，牢牢守住债券市场风险底线。 值得关注的是，《指引》就城市建设企业、房地产企业信息披露作出特别明确，预计小规模低评级城投、高杠杆房企融资或有所收紧。地产方面，《指引》延续“三道红线”政策方向，对债务负担重、流动性压力大的房企进行控制，要求其强化偿债保障；具体而言对于扣除预收款后资产负债率较高、净负债率较高或现金对短期债务覆盖程度较低的房地产企业，应结合报告期内经营情况、财务状况细化本次债券的偿付安排，制定切实可行的偿债保障措施。城投方面，《指引》延续中央对于坚决遏制隐性债务增量的态度，并要求对于总资产规模小于100亿元或主体信用评级低于AA（含）的城投，应结合自身所属层级、业务规模、盈利情况、资产负债结构、现金流量情况等评估自身经营和偿债能力，审慎确定公司债券申报方案，并采取调整本次公司债券申报规模、调整募集资金用途用于偿还存量公司债券等措施强化发行人偿债保障能力。截至2021年4月30日，中诚信一级行业分类为基础设施投融资行业的高收益债共计4386只，涉及1567家主体；其中总资产规模小于100亿元或主体信用评级低于AA（含）的主体共计1057家，占比较大。总体而言，预 中诚信国际|策略研究系列 4 4 高收益债策略月报 计弱资质高风险主体或面临一定再融资压力，短期加速信用风险释放；从长期来看，债券市场信息披露制