分拆萤石网络至科创板上市，“脱钩”安防，估值体系重构

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2021年01月09日 海康威视（002415.SZ） 分拆萤石网络至科创板上市，“脱钩”安防，估值体系重构 事件：2021年1月8日晚，公司发布分拆子公司杭州萤石网络有限公司至科创板上市公司的预案。 萤石网络深耕智能家居和物联云平台，盈利能力加速。萤石网络作为智能家居行业的头部厂商，持续深耕智能家居摄像头、智能入户、智能控制和智能服务机器人，打造了萤石物联云平台，海康威视目前持股60%。截止2020年9月末，全球萤石物联云平台 IoT接入设备约9,500万台，平台注册用户超过6,700 万，月活跃用户超过2,600万，日活跃用户超过1,100万。萤石网络2019年及2020年前三季度的收入和归母净利润分别为约24.3亿元/2.6亿元、20.5亿元/2.7亿元，2019年收入和利润的同比增速分别为60.2%和118.4%，经历前期的研发投入后，产出效应明显。分拆上市，一方面将提高公司的整体融资效率，拓宽萤石网络的融资渠道，有利于加大在智能家居和物联云平台的针对性的研发投入。 创新业务孵化初见成效，“脱钩”安防，估值体系有望稳步上行。海康沿着以视频技术为核心、强化客户资源复用、推动自身业务协同的发展方向，从2015年起，逐步拓展了8个创新业务（如萤石网络、海康机器人等），创新业务的业务发展梯队已经初步形成。未来随着企业数字化打开的市场空间所带来的公司EBG收入占比的持续提升，越来越多的AI技术融入到公司的各产品条线，叠加公司创新业务板块的陆续孵化拆分上市，将打破公司的刻板印象，市场对公司的理解有望逐步与传统的“安防”二字“脱钩”，带来估值体系的稳步上行。 维持“买入”评级。我们预测公司2020-2022年实现收入约626亿元、733亿元和858亿元，实现归母净利润约132亿元、163亿元、200亿元，对应PE分别为40.7倍、32.8倍、26.8倍，维持“买入”评级。长期展望下，企业数字化有望带来公司的远期市值空间达到6,300-15,900亿元。 风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 49,837 57,658 62,642 73,306 85,763 增长率yoy（%） 18.9 15.7 8.6 17.0 17.0 归母净利润（百万元） 11,353 12,415 13,153 16,335 20,026 增长率yoy（%） 20.6 9.4 6.0 24.2 22.6 EPS最新摊薄（元/股） 1.22 1.33 1.41 1.75 2.14 净资产收益率（%） 30.0 27.4 25.3 26.1 26.1 P/E（倍） 47.2 43.2 40.7 32.8 26.8 P/B（倍） 14.25 11.93 10.40 8.61 7.02 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 电子制造 前次评级 买入 最新收盘价 57.34 总市值(百万元) 535,751.54 总股本(百万股) 9,343.42 其中自由流通股(%) 86.64 30日日均成交量(百万股) 47.58 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 杨烨 执业证书编号：S0680519060002 邮箱：y angy e@gszq.com 相关研究 1、《海康威视（002415.SZ）：“脱钩”安防，腾飞在即》2021-01-05 2、《海康威视（002415.SZ）：收入端持续回暖，夯实效率逐渐提升人效》2020-10-25 3、《海康威视（002415.SZ）：业绩表现靓丽，毛利率中枢持续提升》2020-07-27 -32 %-16 %0%16%32%48%64%80%2020-012020-052020-092021-01海康威视 沪深300 2021年01月09日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 53627 64026 69612 84538 97011 营业收入 49837 57658 62642 73306 85763 现金 26552 27072 34356 40438 54455 营业成本 27483 31140 32574 37386 42881 应收票据及应收账款 19189 22281 24996 26447 28884 营业税金及附加 418 417 511 581 667 其他应收款 587 555 685 766 932 营业费用 5893 7257 7768 9163 10720 预付账款 460 310 527 452 693 管理费用 1376 1822 2005 2272 2573 存货 5725 11268 6507 13894 9506 研发费用 4483 5484 6577 7697 9005 其他流动资产 1113 2540 2540 2540 2540 财务费用 -424 -640 254 -112 -311 非流动资产 9858 11332 11744 12652 13666 资产减值损失 427 -198 626 733 858 长期投资 163 252 343 435 528 其他收益 2084 1892 2050 2300 2600 固定资产 5082 5791 5953 6601 7344 公允价值变动收益 13 15 24 17 19 无形资产 870 1046 1138 1205 1277 投资净收益 52 37 44 44 42 其他非流动资产 3742 4242 4310 4412 4517 资产处臵收益 5 6 4 5 5 资产总计 63484 75358 81356 97190 110677 营业利润 12336 13708 14449 17952 22035 流动负债 24709 23521 23641 29257 29270 营业外收入 111 65 74 84 74 短期借款 3466 2640 2640 2640 2640 营业外支出 9 17 10 12 13 应付票据及应付账款 10765 13940 11903 17758 16262 利润总额 12438 13755 14513 18024 22096 其他流动负债 10479 6941 9099 8859 10368 所得税 1057 1290 1306 1622 1989 非流动负债 811 6364 5577 5000 4285 净利润 11382 12465 13207 16401 20107 长期借款 440 4604 3816 3240 2525 少数股东损益 29 51 54 67 82 其他非流动负债 371 1760 1760 1760 1760 归属母公司净利润 11353 12415 13153 16335 20026 负债合计 25520 29885 29218 34257 33555 EBITDA 12361 14106 14449 17818 21679 少数股东权益 374 569 622 689 771 EPS（元） 1.22 1.33 1.41 1.75 2.14 股本 9227 9345 9345 9345 9345 资本公积 1956 4127 4127 4127 4127 主要财务比率 留存收益 26821 33634 39882 47641 57153 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 37590 44904 51516 62244 76351 成长能力 负债和股东权益 63484 75358 81356 97190 110677 营业收入(%) 18.9 15.7 8.6 17.0 17.0 营业利润(%) 18.1 11.1 5.4 24.2 22.7 归属于母公司净利润(%) 20.6 9.4 6.0 24.2 22.6 获利能力 毛利率(%) 44.9 46.0 48.0 49.0 50.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 22.8 21.5 21.0 22.3 23.4 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 30.0 27.4 25.3 26.1 26.1 经营活动现金流 9114 7768 14899 13540 21957 ROIC (%) 24.2 22.6 20.9 22.1 22.6 净利润 11382 12465 13207 16401 20107 偿债能力 折旧摊销 480 699 558 640 751 资产负债率(%) 40.2 39.7 35.9 35.2 30.3 财务费用 -424 -640 254 -112 -311 净负债比率(%) -50.5 -39.9 -48.6 -50.7 -60.3 投资损失 -52 -37 -44 -44 -42 流动比率 2.2 2.7 2.9 2.9 3.3 营运资金变动 -2625 -6613 951 -3323 1474 速动比率 1.9 2.1 2.5 2.3 2.9 其他经营现金流 354 1894 -28 -22 -24 营运能力 投资活动现金流 1451 -1923 -899 -1482 -1700 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 2056 1927 322 816 921 应收账款周转率 2.7 2.8 2.7 2.9 3.1 长期投资 3317 -97 -91 -92 -93 应付账款周转率 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 其他投资现金流 6824 -92 -668 -757 -872 每股指标（元） 筹资活动现金流 -805 -5471 -6716 -5977 -6240 每股收益(最新摊薄) 1.22 1.33 1.41 1.75 2.14 短期借款 3369 -826 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.98 0.83 1.59 1.45 2.35 长期借款 -3171 4164 -788 -576 -715 每股净资产(最新摊薄) 4.02 4.81 5.51 6.66 8.17 普通股增加 -2 118 0 0 0 估值比率 资本公积增加 137 2171 0 0 0 P/E 47.2 43.2 40.7 32.8 26.8 其他筹资现金流 -1138 -11098 -5928 -5400 -5525 P/B 14.3 11.9 10.4 8.6 7.0 现金净增加额 9995 485 7284 6081 14018 EV/EBITDA 41.8 36.7 35.4 28.3 22.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2021年01月09日 P.3