锂：矛盾演进，资源为王 [Table_Industry] 锂行业专题报告 [Table_ReportDate] 2021年01月05日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业专题研究 [Table_StockAndRank] 锂 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 娄永刚 执业编号：S1500520010002 联系电话：010-83326716 邮 箱：louyonggang@cindasc.com 黄礼恒 执业编号：S1500520040001 联系电话：18811761255 邮 箱：huangliheng@cindasc.com 相关研究 锂：估值所向，业绩所往（2020.10.25） 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 锂：矛盾演进，资源为王 [Table_ReportDate] 2021年01月05日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 锂行业主要矛盾将由碳酸锂供需错配逐步演变为锂资源供应紧缺。2020年，锂行业的主要矛盾由高端氢氧化锂（通过认证进入海外供应链的）供应紧缺逐步演变为库存周期下碳酸锂的短期供需错配，体现在价格上则是高端氢氧化锂的溢价逐步走弱，碳酸锂价格触底反转且加速上涨。引起这一转变的主要原因是：（1）通过国际龙头车企、电池厂认证的氢氧化锂企业逐步增多，供应增加；（2）碳酸锂随着新能源汽车带动需求快速提升，库存不断去化，叠加下游春节前备货放大需求，短期现货供应紧张。2021年，我们预计锂行业主要矛盾将由碳酸锂的供需错配逐步演变为锂资源端的供应紧缺，届时掌控锂资源（盐湖锂、硬岩锂）的企业或资源自给率较高的锂盐企业将受益明显。长期看，在能源变革和转型的大时代大趋势下，锂行业将逐步向资源为王、强者恒强的寡头格局演变。 ➢ 需求长期确定性高速增长是锂行业演进的核心动力。锂行业需求持续增长的动力主要源自锂离子电池，锂离子电池主要可分为三大类：3C电池、动力电池、储能电池。目前动力电池是锂需求主力，除了不断超预期的新能源汽车用动力电池外，电动两轮车、电动船舶以及新能源车换电（BAAS）等市场也贡献了较大的需求边际增量。未来除了动力电池需求持续增长外，智能化时代将会催生更多的锂离子电池应用场景及需求，我们认为市场规模和发展潜力最大的是储能电池。中国、欧洲等国纷纷提出实现“碳中和”的年限，预计将出台更多有效的政策来推动传统能源向新能源转型，有望提升光伏、风电等新能源配置储能的比例，同时“光伏+储能”作为未来人类能源的终极解决方案之一，将会出现更多的应用场景。因此，储能有望接力（合力）新能源汽车，成为下一波锂价长周期上行的核心驱动力。中短期来看，2021年中国、欧美等全球主要经济体进入新能源汽车加速发展共振期，我们预计将实现50%左右的销量增长（EV-Volumes预计2020年全球新能源汽车销量约310万辆），对应2021年全球锂需求约44万吨LCE，同比增加26%。 ➢ 2021年全球锂资源整体处于供需紧平衡状态。锂资源主要分布在澳洲、智利和阿根廷等海外国家，受疫情蔓延和锂价低迷的影响，锂资源企业纷纷缩减资本开支、放缓项目扩张进度，叠加Altura锂矿进入破产管理，2021年锂资源端增量有限。我们预计主要增量来自SQM（+1万吨LCE）、Mt Cattlin（+1.2万吨LCE）、Pilbara（+1.8万吨LCE）、中国盐湖（+1.5万吨LCE）、中国锂矿（+1万吨LCE）。动态看，2021年锂资源端的主要供给变量在于泰利森和Pilbara，泰利森锂矿采选产能已经超过两家股东（天齐和雅宝）的锂盐产能所需锂矿，Pilbara控制了Altura锂矿。若不考虑天齐和雅宝通过第三方代加工，同时不考虑Altura复产，我们预计2021年全球锂资源产量约43万吨LCE（若考虑Altura复产，产量约45万吨LCE），资源供需整体处于紧平衡状 oPxPoOnOoRoPqOyRoPoPpQaQ9RbRnPmMsQnMeRnNoPiNnNqObRqRoOuOmOmOvPoMsN 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 态。锂盐冶炼端，由于产能主要集中在中国，受疫情影响较小，且头部企业纷纷在周期底部加速产能扩张。根据我们统计，2021年全球锂盐产能可以满足需求增长，其中碳酸锂产量受制于锂资源供应，氢氧化锂产量受制于下游需求。长期看，锂盐一二线龙头企业已经具备成熟的锂盐生产线、技术团队及稳定的客户，产能复制扩张周期将明显缩短；而锂资源端由于不同矿山（盐湖）开发条件各异，产能不具备可复制性，扩张周期更长、资本开支更大，同时受制于部分国家政策限制，锂资源的获取和控制难度也非常大。因此，我们认为锂资源是将成为中长期限制行业发展的主要瓶颈。 ➢ 锂盐主动涨价趋于被动，锂矿被动涨价趋向主动。2020年Q3碳酸锂价格触底反转，Q4加速上涨，目前电碳价格上涨至5.58万元/吨，底部迄今涨幅超过40%，电池氢氧化锂上涨至5.4万元/吨，锂精矿（5%）上涨至420美元/吨。我们认为本轮锂价上涨主要受锂产业库存周期影响，2020年下半年，全球新能源汽车增长复苏，推动锂产业被动去库，碳酸锂库存下滑明显（由2020年5月份高点1.87万吨下滑至10月1.1万吨），价格持续上涨；同期氢氧化锂和锂辉石库存维持高位，涨价滞后且幅度较小。2021年，随着全球新能源汽车销量快速增长及产业链主动补库，锂需求将恢复高速增长，锂矿价格在供需紧平衡格局下，或由前期跟随碳酸锂被动涨价转变为主动涨价；而碳酸锂在涨价刺激下，供给将逐步恢复，价格或在成本抬升过程中由主动涨价趋于被动涨价。同时，氢氧化锂也会随着成本抬升而被动提价。长期看，锂资源企业的议价能力和产业链地位将不断提升。 ➢ 投资建议：综合上述分析，建议重视能源变革大时代下锂产业的投资机会，重点关注锂资源龙头及锂资源控制度、匹配度高的锂盐龙头，关注：天齐锂业（全球锂资源龙头）、赣锋锂业（锂资源匹配度高的锂盐龙头）、川能动力（控制四川李家沟锂矿）、*ST融捷（控制四川甲基卡锂矿）、永兴材料（控制江西化山瓷石矿）、雅化集团、中矿资源及其他龙企业。 ➢ 风险因素：新能源汽车销量增速不及预期；锂矿产能释放超预期；锂价涨幅不及预期或下跌。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 图 1：锂价走势 图 2：中国新能源汽车销量（万辆） 资料来源: 百川盈孚，信达证券研发中心 资料来源: Wind，信达证券研发中心 图 3：中国碳酸锂生产商库存（吨） 图 4：中国氢氧化锂生产商库存（吨） 资料来源: 亚洲金属网，信达证券研发中心 资料来源: 亚洲金属网，信达证券研发中心 图 5：澳洲部分锂辉石矿山锂精矿库存（万吨） 图 6：全球锂需求预测（LCE，万吨） 资料来源: 公司公告，信达证券研发中心 资料来源：信达证券研发中心 2427303544556987112020406080100120动力电池3C电池储能电池非电池领域总需求1.362.060.132.571.131.653.634.604.956.200.001.002.003.004.005.006.007.00Pilbara银河资源10.93 13.80 16.02 20.01 0.005.0010.0015.0020.0025.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201720182019202002004006008001000020000400006000080000100000120000140000160000180000电池级碳酸锂高端99.5%min四川(元/吨)电池氢氧化锂>56.5% 全国(元/吨)锂辉石澳大利亚Li2O 5%minCFR中国(美元/吨)（右）10,240 8,645 13,446 15,275 18,650 17,630 17,990 17,860 13,330 11,020 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,0001月3月5月7月9月11月2019202010,200 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,0001月3月5月7月9月11月20192020 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 5 表1：全球锂资源产量预测（LCE，万吨） 资源所在地 盐湖/矿山 冶炼公司 2018 2019 2020E 2021E 2022E 盐湖 智利 Salar de Atacama SQM 4.5 4.5 6.0 7.0 10.0 智利 Salar de Atacama ALB 4.1 4.3 4.5 4.5 6.0 阿根廷 Salar del Hombre Muerto Livent 2.1 2.1 2.2 2.2 2.2 阿根廷 Salar de Olaroz Orocobre 1.3 1.3 1.1 1.3 1.3 中国 青海察尔汗盐湖 蓝科锂业 1.1 1.1 1.1 1.6 2.0 中国 青海东台吉乃尔盐湖 青海锂业 1.0 1.0 1.0 1.0 1.5 中国 青海察尔汗盐湖 藏格控股 0.2 0.5 1.0 1.0 中国 一里坪盐湖 五矿盐湖 0.2 0.5 1.0 1.0 合计 14.1 14.7 16.9 19.6 25.0 锂矿 澳大利亚 Talison-Greenbushes 天齐锂业51% 4.0 4.4 4.0 4.0 5.0 ALB 49% 3.8 4.2 3.8 3.8 4.8 澳大利亚 Mt Marion 赣锋锂业 4.0 4.8 4.8 4.8 4.8 澳大利亚 Mt Cattlin 雅化集团、盛新锂能 2.0 2.4 1.3 2.5 2.5 澳大利亚 Pilbara 赣锋锂业、天宜锂业、容汇锂业、长城汽车、Posco 0.7 1.9 2.3 4.1 4.1 澳大利亚 Altura 赣锋锂业等 0.3 2.1 2.1 2.0 3.8 澳大利亚 Bald Hill 江特电机 0.9 0.9 澳大利亚 Wodgina Kemerton、瑞福锂业 3.0 中国 中国锂矿（四川、江西） 融捷股份、盛新锂能、永兴材料、江特电机、南氏锂电等 1.0 2.3 3.0 4.0 5.0 合计 19.7 23.0 21.3 25.3 32.0 合计 33.8 37.7 38.2 44.9 57.0 资料来源：各公司公开资料整理，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 6 [Table_Introduction] 研究团队简介 娄永刚，金属和新材料行业首席分析师。中南大学冶金工程硕士。2008年就职于中国有色金属工业协会，曾任中国有色金属工业协会副处长。2016年任广发证券有色行业研究员。 2020 年1 月加入信达证券研究开发中心，担任金属和新材料行业首席分析师。 黄礼恒，金属和新材料行业资深分析师。中国地质大学（北京）矿床学硕士，2017年任广发证券有色金属行业研究员，2020年4月加入信达证券研究开发中心，从事有色及新能源研究。 董明斌，中国科学技术大学物理学硕士，2020年4月加入信达证券研究开发中心，从事建材