UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjI5MjEyNzU3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 帝尔激光（300776）深度研究报告 推荐（首次） 推动变革的光伏激光设备龙头，前瞻性布局持续抬升成长天花板 目标价：177元 当前价：153.42元  帝尔激光：光伏激光技术开拓者与领导者 帝尔激光成立于2008年，主营光伏激光设备，早期通过与下游客户的合作开发，率先将激光技术引入光伏领域，推动了激光技术在光伏行业的创造性应用，成长为全球光伏激光设备龙头，市占率高达约80%。2016~2019年，公司收入和归母净利润体量快速扩张，年复合增速分别达到109%和116%。由于光伏激光设备提效作用显著、定制化程度高且竞争格局高度集中，公司产品盈利能力强劲，毛利率基本维持在45%以上，净利率超过35%。  高市占率的背后：研发为基，多方位构筑深厚“护城河” 我们认为，高市占率的背后是公司强大的技术团队和研发体系。董事长李志刚先生技术出身，为专家型创始人、实控人，公司已形成以李志刚先生为核心的、具有较强创新精神和较高专业素养的研发团队，并通过员工持股平台和股权激励，将核心技术人员利益与公司深度绑定，持续推动技术创新。研发体系方面，公司建立起以研发为驱动的业务流程体系，通过研发的早期介入了解客户的个性化需求，并进行定制化开发，在此过程中，公司一方面积累了丰富的解决方案知识库，逐步树立起自身的品牌优势；一方面能够快速响应技术变化趋势，领先的研发优势得以持续保持。  光伏开启成长大幕，激光技术应用场景有望持续拓宽 光伏发电成本快速下降打开平价空间，未来有望逐步替代火电成长为主力发电形式，带动装机规模持续快速增长。电池片环节，高效技术路线多点开花，PERC+/TOPCon仍具提效空间且与现有产线兼容性高，可充分挖掘现有资产生命力；此外，具备颠覆性的高效HJT技术产业化稳步推进，转换效率与成本优化均取得实质性进展。展望明年，PERC+/TOPCon/HJT各技术路线进入博弈期，竞逐“降本提效”拉开序幕，电池厂商抢夺盈利窗口期的趋势有望延续，料将驱动以PERC+/TOPCon为代表的先进产能进一步扩建，而HJT渗透率亦有望逐步提升，从而共同推升设备需求。激光技术通过控制光学和电学损失可有效提升电池转换效率，未来应用场景有望持续拓宽。  立足激光技术丰富产品矩阵，前瞻性布局持续抬升成长天花板 公司已形成覆盖PERC激光消融设备、SE激光掺杂设备、MWT系列激光设备、全自动高速激光划片/裂片机、LID/R激光修复设备、激光扩硼设备以及应用于TOPCON电池的激光设备等多层次产品体系，应用于PERC、TOPCon及HJT的多种新型激光技术正在与客户推进论证或已取得量产订单，若提效潜力获量产验证，需求空间将进一步打开，公司料将持续受益下游多技术路线扩产趋势。此外，随着产品品类的扩张和未来新品导入新一代技术应用，我们预计未来公司光伏激光设备产品单GW价值量有望继续提升。长期来看，HJT有望接力PERC成为公司未来增长的重要驱动，打开更大成长空间。  盈利预测、估值及投资评级：我们预计2020~2022年公司实现归母净利润3.53、4.24和5.36亿元，EPS 5.34、6.41和8.11元，对应PE 46、38和30倍。考虑到下游光伏行业正迈入景气长周期，帝尔激光作为光伏激光设备绝对领导者，研发领先优势明显，有望持续受益下游技术升级及迭代带动的扩产趋势，未来三年业绩有望保持较快增长，参考可比公司平均估值水平，给予2022年35倍PE，一年期目标市值188亿元，目标价177元，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：光伏装机规模不及预期；TOPCon、HJT产业化进展不及预期；公司新产品推广不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 700 1,045 1,320 1,645 同比增速(%) 91.8% 49.3% 26.3% 24.6% 归母净利润(百万) 305 353 424 536 同比增速(%) 81.7% 15.8% 19.9% 26.6% 每股盈利(元) 4.61 5.34 6.41 8.11 市盈率(倍) 53 46 38 30 市净率(倍) 7 6 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年12月28日收盘价 证券分析师：赵志铭 电话：021-20572557 邮箱：zhaozhiming@hcyjs.com 执业编号：S0360517110004 证券分析师：鲁佩 电话：021-20572564 邮箱：lupei@hcyjs.com 执业编号：S0360516080001 联系人：宝玥娇 电话：021-20572579 邮箱：baoyuejiao@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 10,580 已上市流通股(万股) 4,545 总市值(亿元) 162.32 流通市值(亿元) 69.73 资产负债率(%) 30.6 每股净资产(元) 15.9 12个月内最高/最低价 159.3/68.85 市场表现对比图(近12个月) -24%6%36%66%19/1220/0220/0420/0620/0820/102019-12-30～2020-12-28沪深300帝尔激光华创证券研究所 其它专用机械 2020年12月29日 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjI5MjEyNzU3 帝尔激光（300776）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 1）本篇报告复盘了帝尔激光成长为光伏激光设备龙头的发展历程，并探究了公司高市占率背后的本质原因，认为公司核心竞争力在于其优秀的技术团队和研发体系。 2）本篇报告分析了光伏电池片行业所处的发展阶段和激光技术应用场景有望持续拓宽的潜力。 3）分析了帝尔激光在行业大背景下的未来成长路径：公司通过前瞻性研发布局丰富自身产品矩阵，有望持续受益下游技术升级及迭代带动的扩产趋势，且随着产品品类的扩张和未来新品导入新一代技术应用，公司激光设备产品单GW价值量有望进一步增长。 投资逻辑 帝尔激光：光伏激光技术开创者与领导者，研发为基，多方位构筑深厚护城河。 帝尔激光成立于2008年，公司依托深厚的技术积累和前瞻性研发推动了激光技术在光伏领域的创造性应用，奠定了其光伏激光设备龙头地位，市占率高达约80%。强大的技术团队和研发体系是公司高市占率的重要支撑。 光伏开启成长大幕，激光技术应用场景有望持续拓宽。 电池片环节，高效技术路线多点开花，下游扩产需求旺盛，展望明年，PERC+/TOPCon/HJT各技术路线进入博弈期，竞逐“降本提效”拉开序幕，电池厂商抢夺盈利窗口期的趋势有望延续，料将驱动以PERC+/TOPCon为代表的先进产能进一步扩建，而HJT渗透率亦有望逐步提升，从而共同推升设备需求。 立足激光技术丰富产品矩阵，前瞻性布局持续抬升成长天花板。 公司已形成覆盖PERC激光消融设备、SE激光掺杂设备、MWT系列激光设备、全自动高速激光划片/裂片机、LID/R激光修复设备、激光扩硼设备以及应用于TOPCON电池的激光设备等多层次产品体系，应用于PERC、TOPCon及HJT的多种新型激光技术正在与客户推进论证或已取得量产订单，未来公司料将持续受益下游多技术路线扩产趋势。此外，我们预计，未来公司光伏激光设备单GW价值量亦有望进一步提升。长期来看，HJT料将接力PERC成为公司未来增长的重要驱动，打开更大成长空间。 关键假设、估值与盈利预测 核心假设一：2020~2022年光伏激光设备业务实现营业收入10.25、12.98和16.21亿元，同比分别增长50%、27%和25%，毛利率分别为46.5%、46.0%和46.0%； 核心假设二：2020~2022年配件、维修及技术服务营收同比分别增长10%、10%和10%，毛利率保持在52.5%的水平； 核心假设三：2020~2022年其他业务营收同比分别增长10%、10%和10%，毛利率保持在59.8%的水平。 我们预计2020~2022年公司实现营业收入10.45、13.20、16.45亿元，实现归母净利润3.53、4.24和5.36亿元，对应EPS 5.34、6.41和8.11元，对应PE 46、38和30倍。 考虑到下游光伏行业正迈入景气长周期，帝尔激光作为光伏激光设备绝对领导者，研发领先优势明显，有望持续受益下游技术升级及迭代带动的扩产趋势，未来三年业绩有望保持较快增长，参考可比公司平均估值水平，给予2022年35倍PE，一年期目标市值188亿元，目标价177元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjI5MjEyNzU3 帝尔激光（300776）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、帝尔激光：光伏激光技术开创者与领导者，潜心技术研发奠定龙头地位 ................. 5 （一）十余载风雨羽翼渐丰，深耕核心技术终成龙头 ................................................. 5 （二）高市占率的背后：研发为基，多方位构筑深厚护城河 ..................................... 8 1、团队优势+激励机制：集聚研发人才，持续推动技术创新 ................................. 8 2、研发体系：前瞻性布局供给创造需求，研发驱动锻造品牌优势...................... 10 二、光伏开启成长大幕，激光应用方案有望继续丰富 ....................................................... 13 （一）技术迭代+成本下降有望带动光伏发电市场持续扩容 ..................................... 13 （二）高效技术多点开花：PERC/PERC+延续生命力，HJT酝酿更迭 .................... 15 （三）激光技术助力提效降本，应用场景有望持续拓宽 ........................................... 18 三、立足激光技术，打造丰富产品矩阵 ............................................................................... 19 四、盈利预测与估值分析 ....................................................................................................... 20 （一）盈利预测 ............................................................................................................... 20 （二）可比公司估值分析 ............................................................................................... 21 五、风险提示 ...........................................................................................................