深度研究报告：笔电通信模组龙头积极卡位5G，布局车载市场打破成长天花板

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 广和通（300638）深度研究报告 推荐（首次） 笔电通信模组龙头积极卡位5G，布局车载市场打破成长天花板 目标价：82.6元 当前价：59.7元  广和通是全球领先的无线通信模组龙头公司，积极布局车载市场有望接棒笔电和POS延续高增长。公司目前在无线pos和笔记本电脑物联模组两个细分市场处于龙头地位，保证了公司的规模优势和利润高增长。汽车的智能化趋势使得驾驶舱成为新的移动终端，车载4G/5G无线通信模组及v2x模组需求长期向好，公司加大在车载无线模组领域布局有望打破发展天花板，卡位5G高价值物联网场景。  公司与英特尔多年深度合作，保持良好的商务关系，笔电MI模组业务重要客户突破，实现业绩快速增长。通过英特尔在笔电领域的主导权，公司实现联想、惠普、戴尔等客户的突破，公司MI模组在高端商务笔记本电脑领域快速放量，随着公司主要竞争对手Sierra Wireless逐步淡出市场，公司份额有望进一步提升，在“流量降费+5G算力云化”的背景下，笔电通信模组市场有望迎来广阔空间，公司未来几年有望持续受益。  无线通信模组行业伴随物联网持续发展，行业份额向龙头集中。物联网发展直接带动了对连接数的需求，而通信模组行业直接受益于物联网的发展。下游应用场景不断涌现，通信模组行业有望长期持续发展。中国是全球物联网通信模组需求最大的单体市场。行业正向国内转移，当前中国已经成为全球通信模组生产基地。同时由于行业价格战和5G高昂的研发投入，中小模组厂逐步退出竞争，行业集中度逐步提升。公司作为国产龙头有望优先受益。  国内物联网通信生态体系逐步明朗，公司前瞻布局有望卡位Cat.1和5G市场。当前国内2G、3G退网在即，将建立NB-IoT、LTE-Cat1和5G协同发展的移动物联网综合生态体系，蜂窝通信芯片国产化有利于国内物联通信模组市场的发展。公司通过与紫光展锐、高通等芯片厂商的前瞻合作开发，有望优先卡位Cat.1多个大颗粒市场，并由此挖掘模组到解决方案的增值业务。  盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2020-2022年收入为25.2、35、44亿元，同比增速31%、39%、26%。归母净利润为2.5、3.29、4.57亿元，同比增速47%、32%、39%，对应EPS为1.03、1.36、1.89元。根据Wind一致预期，可比公司2020年PE估值一致预期平均值为60.5x，考虑到公司在物联通信模块行业的龙头地位，和在笔记本电脑蜂窝通信模组业务的较高壁垒，我们判断公司有望在产业长期竞争中脱颖而出。结合可比公司平均PE和前文的盈利预测，我们得出公司合理市值预期为200亿元，对应目标价为82.6元/股。  风险提示：物联网模组业务增速下滑；中美贸易摩擦导致物联网无线通信终端业务增速下滑；上游芯片技术发展带来的产品技术迭代；主要原材料芯片依赖进口；价格战导致产品毛利率下降。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 1,915 2,515 3,500 4,400 同比增速(%) 53.3% 31.3% 39.2% 25.7% 归母净利润(百万) 170 250 329 457 同比增速(%) 95.9% 46.9% 31.5% 39.2% 每股盈利(元) 0.70 1.03 1.36 1.89 市盈率(倍) 49 33 25 18 市净率(倍) 6 5 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年7月7日收盘价 证券分析师：韩东 邮箱：handong@hcyjs.com 执业编号：S0360520060003 总股本(万股) 24,156 已上市流通股(万股) 12,512 总市值(亿元) 144.21 流通市值(亿元) 74.7 资产负债率(%) 43.0 每股净资产(元) 5.6 12个月内最高/最低价 61.65/28.85 -9%23%54%86%19/0719/0919/1120/0120/0320/052019-07-08～2020-07-06沪深300广和通市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 通信配套服务 2020年7月9日 大唐电信（600198）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告从近期物联蜂窝通信模块行业动态出发，从行业角度探讨了通信模块行业发展的大趋势和国内未来几年通信模块的标准和驱动力；从公司角度通过分析公司历史沿革，探究公司通过长期与海外龙头客户合作积累出的公司独特基因。 市场认为模组行业竞争激烈，毛利率较低。但我们认为公司有望避免了陷入低毛利率模组业务的竞争：一方面公司与英特尔长期合作，在笔记本通信模组领域积累深厚，具备较深的壁垒，因此公司能够在智能支付、车联网等其他物联网模组领域具备强劲的竞争优势；一方面广和通一直在摸索商业模式创新，通过5G领域持续研发投入和挖掘物联网电信业务增值服务，公司有望避免陷入低价竞争的泥淖，成为万物互联时代的卖水者。 投资逻辑 技术和政策的带动下，万物互联时代开启，连接数的提升带动连接层公司的成长。蜂窝通信模组公司直接受益物联网产业发展，成为万物互联时代的卖水者。 物联通信模组产业从国外向国内转移的大趋势已经确定。国产物联通信模组公司迎来发展良机。随着价格战愈演愈烈、5G时代模组研发竞争进一步加强，行业集中度将进一步提升，广和通作为通信模组行业龙头公司有望受益。 国内物联网通信生态的逐步明朗，Cat.1和5G将成为未来长期物联网通信的主要标准。Cat.1方面广和通与紫光展锐前瞻性合作，依托海外高毛利业务的优势，在国内展开竞争，优先卡位布局Cat.1模组场景。5G方面广和通前瞻布局，通过定增保障公司率先研发应用于全互联PC及网关产品的模块，有利于公司能够在5G领域及时卡位。 关键假设、估值与盈利预测 关键假设：M2M通信模块业务主要分为智能支付、智能电网等业务，与此同时公司积极开拓商业零售、工业物联网、智慧城市等物联网应用细分领域业务。我们假设公司在智能POS机领域份额稳定，由于公司布局卡位Cat.1模组业务，公司在其他物联网应用领域内渗透率将持续提升，同时我们预计随着公司未来两年会快速抢占市场份额，营收体量的提升的同时毛利率将小幅下降，因此我们预计公司20-22年M2M业务无线通信模块业务毛利率为18%、16%、17%。 MI通信模块业务目前主要客户为三大笔记本电脑厂商，公司17年导入联想供应链后，这两年陆续在惠普和戴尔产品中放量，目前业务仍然处于快速增长期，公司正在逐步取代Sierra Wireless的笔电模组市场份额，未来有望伴随笔记本电脑蜂窝通信模组渗透率提升而进一步成长。假设20-22年该业务同比增速为33%、43%、25%。由于该行业壁垒较高且随着5G模组的上市抬升业务毛利率，我们假设20-22年公司MI业务毛利率为33%、32%、32%。 估值方法: 公司专注于物联网通信服务领域，为客户提供物联网通信模组、终端、解决方案，集通信产品的设计、研发、销售及服务为一体，是优质的物联网接入通信产品和服务提供商。公司所处的物联网行业短期来看处于阶段性成熟期，PE估值法具备合理性。我们选取物联模组相关的移远通信、日海智能、移为通信、有方科技四家上市公司作为公司的可比公司。 根据Wind一致预期，可比公司2020年PE估值一致预期平均值为60.5x，考虑到公司在物联通信模块行业的龙头地位，和在笔记本电脑蜂窝通信模组业务的较高壁垒，我们判断公司有望在产业长期竞争中脱颖而出。结合可比公司平均PE和前文的盈利预测，我们得出公司合理市值为200亿元，对应目标价为82.6元/股。 广和通（300638）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目录 一、广和通——万物互联时代的卖水者 ................................................................................................................................. 6 1.1、通信模组龙头，与海外巨头战略合作走向世界 .................................................................................................... 6 1.2、海外MI业务持续开拓，实现业绩快速成长 ......................................................................................................... 7 1.3、上市后加大研发投入，定增开发聚焦5G项目研发 ............................................................................................. 8 二、蜂窝通信模块迎来发展良机，芯片国产化带动模组行业蓬勃发展 ........................................................................... 10 2.1、蜂窝通信模组直接受益物联网发展，市场份额逐步向国内龙头集中 .............................................................. 10 2.1.1、物联网连接数爆发增长，蜂窝通信模组行业直接受益 ............................................................................... 10 2.1.2、蜂窝通信模组产业正向国内转移，龙头抢占大量产能 ............................................................................... 10 2.2、国内物联通信模块生态逐步完善，芯片国产化带动行业蓬勃发展 .................................................................. 12 2.2.1、物联通信模块生态逐步完善，Cat.1模块有望成为行业主流 ...................................................................... 12 2.2.2、蜂窝通信芯片国产化带动模组行业蓬勃发展 ............................................................................................... 14 三、M2M模组：发力Cat.1模组实现多场景布局，5G助力公司加速发展 ................................................................... 15 3.1、深耕智能支付业务多年，通信制式升级有望利好公司 ...................................................................................... 15 3.2、智慧能源业务稳步推进，伴随电表厂出海抢占海外广阔市场 ...........................................................