提前布局家用消防市场，行业持续扩容+龙头市场集中度提升

青鸟消防（002960） 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 青鸟消防：提前布局家用消防市场，行业持续扩容+龙头市场集中度提升 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,271 2,634 3,291 4,120 同比（%） 27.80% 15.97% 24.97% 25.17% 归母净利润（百万元） 362 435 563 698 同比（%） 5.28% 20.21% 29.32% 23.90% 每股收益（元/股） 1.51 1.77 2.29 2.83 P/E（倍） 24.67 21.05 16.28 13.14 投资要点  事件：公司公告，拟以自有资金1000万元投资设立全资子公司，开展家用消防业务。  公司提前布局家用消防市场，厚积薄发静待政策落地、行业风来。 公司在家用消防领域有着较深的积累与优势。一方面，公司的家用消防产品丰富，产品力较强。公司的家用消防产品在品类、技术类别等各个维度均形成了较为完整的体系，其中：核心产品独立式光电感烟火灾探测报警器获得“中国消防协会科学技术创新奖”。另一方面，公司是消防电子龙头企业，在传统民用领域拥有渠道、技术、品牌等核心领先优势，公司有望在潜在的新兴市场实现快速复制。 家用消防市场空间有望逐渐打开。消防产品与经济发展程度息息相关，在欧美等经济发达国家，家用消防产品的渗透率极高。目前，国内家用消防市场虽尚处于起步阶段，但是随着经济发展、城镇化率与城市智能化运营要求的提升、人们生活水平与消防安全意识与理念的提高、以及相关的鼓励与强制性政策出台，家用消防市场需求将有望从“可选项”逐渐转变成“必选项”，基于国内住宅市场的规模，这一转变过程预计将产生较大的市场需求。 我们分析判断，公司在家用消防领域深耕已久，此次成立子公司，以公司制的方式开展业务，经营管理团队应该是享有了更多的决策权，为后续扩大经营管理团队、捋顺激励机制创造了更加良好的条件。  行业高景气度+三大核心竞争力（渠道、技术、品牌）+“云服务”、工业领域新兴业务布局，公司有望迎来业绩和估值的戴维斯双击。 行业判断：1）消防产品市场超千亿，需求加速释放确保行业高景气度；2）历史数据充分证明地产竣工面积下滑对行业影响有限；3）应急疏散刚刚进入爆发期，有望再造一个消防报警市场；4）龙头市占率有望加速提升。 传统业务：渠道+技术+品牌是核心壁垒，稳态下高ROE水平仍将持续； 新兴业务：1）工业消防市场空间约为100-200亿元/年，相比民用和商业，工业消防的壁垒更高且盈利能力更强，未来有望成为公司新的业绩增长点；2）“智慧消防是产业发展必然趋势，“青鸟云”服务为后续推广SaaS奠定坚实的客户基础（接入1万多家客户）  盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.77、2.29、2.83元，对应PE分别为21、16、13倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降、疫情影响下游工商业企业和地产商客户的需求等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 37.23 一年最低/最高价 19.88/50.94 市净率(倍) 3.01 流通A股市值(百万元) 4599.77 基础数据 每股净资产(元) 12.38 资产负债率(%) 22.02 总股本(百万股) 246.21 流通A股(百万股) 123.55 [Table_Report] 相关研究 1、《青鸟消防（002960）：应急疏散业务前三季度增速180%，通过收购快速扩张产能紧抓风口》2020-11-15 2、《青鸟消防（002960）：行业景气度上行+市占率提升+云服务模式创新，会不会是下一个“广联达”？》2020-11-11 [Table_Author] 2020年12月28日 证券分析师 刘博 执业证号：S0600518070002 18811311450 liub@dwzq.com.cn 证券分析师 唐亚辉 执业证号：S0600520070005 18806288427 tangyh@dwzq.com.cn -40%-20%0%20%40%60%80%100%2019-122020-042020-08青鸟消防沪深300 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 事件 公司公告，拟以自有资金1000万元投资设立全资子公司，开展家用消防业务。 2. 提前布局家用消防市场，厚积薄发静待政策落地、行业风来 根据公司公告： 1）公司在家用消防领域有着较深的积累与优势。一方面，公司的家用消防产品丰富，产品力较强。公司的家用消防产品在品类、技术类别等各个维度均形成了较为完整的体系，其中：核心产品独立式光电感烟火灾探测报警器获得“中国消防协会科学技术创新奖”。另一方面，公司是消防电子龙头企业，在传统民用领域拥有渠道、技术、品牌等核心领先优势，公司有望在潜在的新兴市场实现快速复制。 2）家用消防市场空间有望逐渐打开。消防产品与经济发展程度息息相关，在欧美等经济发达国家，家用消防产品的渗透率极高。目前，国内家用消防市场虽尚处于起步阶段，但是随着经济发展、城镇化率与城市智能化运营要求的提升、人们生活水平与消防安全意识与理念的提高、以及相关的鼓励与强制性政策出台，家用消防市场需求将有望从“可选项”逐渐转变成“必选项”，基于国内住宅市场的规模，这一转变过程预计将产生较大的市场需求。 我们分析判断，公司在家用消防领域深耕已久，此次成立子公司，以公司制的方式开展业务，经营管理团队应该是享有了更多的决策权，为后续扩大经营管理团队、捋顺激励机制创造了更加良好的条件。 3. 行业判断：需求加速释放确保高景气度，多重利好推动龙头市占率提升 1）景气度判断一：消防产品市场超千亿，多重利好因素催化空间逐步释放；2）景气度判断二：历史数据充分证明，地产竣工面积下滑对行业影响有限；3）景气度判断三：应急疏散刚刚进入爆发期，有望再造一个消防报警市场；4）竞争格局判断：无论是管理更加规范、政策更加严格，还是技术更加先进、服务更加完善，对于具备更强研发、更优品质、更多渠道的龙头企业都是利好，2017-2019年行业头部企业的市占率均出现了不同程度的提升，而其中青鸟消防作为龙头公司2017-2019年市占率分别为6.14%、6.93%、8.35%，市占率提升的尤为明显。 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 4. 传统业务：渠道+技术+品牌是核心壁垒，稳态下高ROE水平仍将持续 1）核心竞争力一：消防产品行业渠道为王，60余家稳定经销商一骑绝尘。消防产品行业经销模式为主，掌握核心经销商渠道是关键；公司推出特有的经销商模式效果显著，2016-2019年经销商数量较为稳定、头部经销商单体销售金额持续扩张。2）核心竞争力二：全行业最高研发投入，2018、2019年研发费用分别为0.93、1.16亿元，相当于三江电子和中消云两家之和；自主研发的芯片目前已经满足自用，未来逐步在行业内推广可期。3）核心竞争力三：青鸟和久远品牌根深蒂固，下游客户认可度不断提升。4）核心竞争力四：良好的费用和成本管控能力，净利率水平领先全行业。我们认为，对于消防报警产品这样含有一定技术壁垒的生产制造行业来说，在头部企业的净利率水平已经下降至10%以内的情况下，继续通过价格竞争使得盈利水平进一步下降的空间比较小了，而青鸟消防之所以能够始终保持15%以上的净利率水平，更多的还是依靠自身优秀的成本和费用管控能力。预计在行业经过充分竞争，达到稳态水平的情况下，公司的净利率水平大概率在15%左右、周转率大约为0.8、杠杆率为1.3，稳态ROE水平约为15.6%。 5. 新兴业务：进军工业领域优势明显，“云服务”业务创新盈利模式可期 1）工业消防市场空间约为100-200亿元/年，相比民用和商业，工业消防的壁垒更高且盈利能力更强，未来有望成为公司新的业绩增长点。2）智慧消防是产业发展必然趋势，“青鸟云”服务为后续推广SaaS奠定坚实的客户基础（接入1万多家客户）。3）从产品销售到SaaS创新盈利模式可期，类比广联达的发展历程，展望未来3-5年，行业景气度高企+传统业务市占率提升，公司业绩仍将持续稳定增长；在高市占率的基础上云服务模式将彻底重构公司的估值体系（海外有Adobe、Autodesk；国内有广联达、海康威视），公司有望迎来业绩和估值的双击。 6. 盈利预测与投资评级 我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.77、2.29、2.83元，对应PE分别为21、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示 1）销量：受到疫情的影响，下游工商业企业、地产商的需求下降，由此造成公司销售量不达预期； 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2）价格：行业竞争加剧，价格战使得公司的产品价格和毛利率下降幅度超预期； 3）成本：原材料价格持续上涨造成公司成本上涨幅度超预期； 4）云服务：公司的青鸟云服务推广若不达预期，或对公司估值和业绩造成不良影响等。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 青鸟消防三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 3,237 3,632 4,329 5,033 营业收入 2,271 2,634 3,291 4,120 现金 1,061 1,396 1,354 1,796 减:营业成本 1,373 1,584 2,006 2,519 应收账款 871 838 1,297 1,376 营业税金及附加 16 17 21 27 存货 243 305 389 483 营业费用 218 215 269 337 其他流动资产 1,062 1,092 1,288 1,378 管理费用 103 292 348 436 非流动资产 372 420 504 608 财务费用 6 7 19 33 长期股权投资 1 5 9 14 资产减值损失 -2 49 22 32 固定资产 276 311 386 480 加:投资净收益 -2 5 4 5 在建工程 5 11 18 26 其他收益 1 0 0 0 无形资产 32 34 32 31 营业利润 415 515 666 826 其他非流动资产 58 58 58 57 加:营业外净收支 -2 0 0 0 资产总计 3,609 4,051 4,833 5,641 利润总额 414 515 666 826 流动负债 837 891 1,108 1,221 减:所得税费用 62 72 93 116 短期借款 250 250 250 250 少数股东损益 -10 8 10 12 应付账款 414 475 651 764 归属母公司净利润 362 435 563 698 其他流动负债 173 165 207 207 EBIT 397 494 641 795 非流动负债 3 12 21 29 EBITDA 427 519 672 835 长期借款 0 9 18 26