实战化训练望持续增加，电子蓝军主业需求持续推进

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 航天发展（000547） 证券研究报告 2020年12月23日 投资评级 行业 国防军工/地面兵装 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 25.01元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,605.42 流通A股股本(百万股) 1,205.41 A股总市值(百万元) 40,151.60 流通A股市值(百万元) 30,147.18 每股净资产(元) 5.00 资产负债率(%) 27.78 一年内最高/最低(元) 25.25/9.68 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 许利天 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080006 xulitian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《航天发展-季报点评:蓝军龙头20Q3归母净利润+35.79%实现高增长，“新型号研制+实战化训练”双轮驱动持续兑现》 2020-10-26 2 《航天发展-公司点评:蓝军龙头主业聚焦，“新型号研制+实战化训练”驱动电子蓝军业务实现快速放量》 2020-10-11 3 《航天发展-半年报点评:20H1扣非归母47%增长，蓝军业务望受益新兴装备和实战训练量提升》 2020-09-01 股价走势 实战化训练望持续增加，电子蓝军主业需求持续推进 “新型号研制+实战化训练”双轮驱动，蓝军业务有望进入高景气放量期 跨越式发展催化新型号武器加速迭代，有望带动蓝军对应研制环节业务打开市场空间。根据政治局第二十二次会议内容，我们认为我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，十三五末+十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，公司室内射频仿真实验系统、海上/空中/地面目标及对抗系统、微波暗室环境设计系统解决方案及军用仿真系统平台作为新型号装备研制环节的重要组成部分，有望随各领域新型号装备的大量涌现实现快速增长，带动公司蓝军业务进入高景气放量期。 军队实战化训练深入实施，或驱动蓝军有源靶标业务实现快速放量。自2016年中央军委颁发《加强实战化军事训练暂行规定》以来，部队训练质量得到有效提升，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为，随着我国实战化训练的深入实施，一方面军队实战训练强度、频率将会大幅提升，过去由红军为主、蓝军较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例有望提升；另一方面，实战化训练也对蓝军战术、装备水平提出了更高要求。公司有源靶标产品作为军方现役/在研装备的试验、标校、评估和训练手段，实战化训练及新型装备研制增加有望带动产品进入高景气周期。 国防信息化建设进入跨越发展时期，公司军工信息化业务有望进入高速增长轨道 国防信息化作为适应现代战争特别是信息化战争发展需要而建立的国防信息体系，是现代战争的发展方向，也是国防军队建设的发展趋势。在武器装备方面，我国武器装备有较大一部分是机械化、半机械化装备，信息化装备发展落后，存在较大发展空间。我们认为，公司5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统业务均与国防信息化建设形成“强对应”关系，国防信息化建设持续高速发展有望为公司对应业务发展提供动力和保证。 盈利预测与投资建议：我们预计，实战化演习有望迎来长期、常态化的上量机遇，实战化相关训练有望占到总军费30%，对应3000-4000亿训练需求空间，整体需求有望向蓝军等实战化类装备倾斜。公司今年将有望受益实战化演练带动（属于训练演习支出，在装备采购费用之外），对应业务有望进入高速增长期。将20-22年营收增速从30.24%/28.30%/26.8%上调至31.21%/29.36% /29.02%，对应营收53.0/68.6/88.5亿元，对应归母净利润9.60/12.96/16.92亿元，EPS为0.60/0.81 /1.05元，PE为39.7/29.4/22.5x，维持“买入”评级。 风险提示：训练用电子蓝军装备需求低于预期，跨越式武器装备研发需求情况低于预期，军品交付波动风险， 公司持有该股票达到相关上市公司已发行股份1%以上等。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,515.80 4,039.26 5,300.02 6,856.34 8,845.97 增长率(%) 49.61 14.89 31.21 29.36 29.02 EBITDA(百万元) 973.61 1,313.85 1,242.31 1,650.93 2,124.91 净利润(百万元) 448.26 675.27 959.96 1,296.42 1,692.32 增长率(%) 62.34 50.64 42.16 35.05 30.54 EPS(元/股) 0.28 0.42 0.60 0.81 1.05 市盈率(P/E) 84.99 56.42 39.69 29.39 22.51 市净率(P/B) 5.55 4.87 4.44 3.96 3.45 市销率(P/S) 10.84 9.43 7.19 5.56 4.31 EV/EBITDA 1.15 1.84 5.94 4.48 3.48 资料来源：wind，天风证券研究所 -11%13%37%61%85%109%133%157%2019-122020-042020-082020-12航天发展地面兵装沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,909.15 1,687.86 1,695.37 1,724.19 1,794.63 营业收入 3,515.80 4,039.26 5,300.02 6,856.34 8,845.97 应收票据及应收账款 1,888.64 2,356.81 3,237.65 4,037.68 5,004.87 营业成本 2,369.84 2,557.17 3,234.33 4,109.10 5,295.64 预付账款 234.30 252.65 370.86 473.79 614.76 营业税金及附加 20.47 14.92 19.08 24.00 30.08 存货 687.97 764.10 904.82 1,343.77 1,568.83 营业费用 75.38 120.78 138.33 166.61 194.61 其他 159.34 665.03 600.88 674.70 743.84 管理费用 250.56 273.70 339.20 427.15 539.60 流动资产合计 4,879.40 5,726.45 6,809.58 8,254.13 9,726.93 研发费用 317.05 413.89 551.20 714.43 926.17 长期股权投资 797.72 1,067.26 1,067.26 1,067.26 1,067.26 财务费用 16.78 5.88 12.17 13.24 13.63 固定资产 615.66 707.64 711.57 775.41 846.49 资产减值损失 26.28 (3.65) 2.00 7.59 9.91 在建工程 146.87 15.84 103.57 131.14 159.68 公允价值变动收益 0.00 18.23 13.96 6.00 17.00 无形资产 443.84 534.44 483.86 433.28 382.70 投资净收益 97.57 105.51 91.54 101.30 104.00 其他 2,444.18 2,809.35 2,838.06 2,885.10 2,909.10 其他 (227.47) (261.66) (210.99) (214.60) (242.00) 非流动资产合计 4,448.27 5,134.54 5,204.32 5,292.20 5,365.24 营业利润 569.35 794.50 1,109.21 1,501.52 1,957.32 资产总计 9,327.67 10,860.99 12,013.90 13,546.33 15,092.17 营业外收入 0.52 1.83 5.00 2.45 3.09 短期借款 465.12 722.54 758.00 784.00 803.00 营业外支出 19.31 2.99 5.00 6.00 5.00 应付票据及应付账款 1,242.02 1,531.97 1,756.27 2,160.62 2,017.06 利润总额 550.56 793.34 1,109.21 1,497.97 1,955.42 其他 340.09 364.03 449.47 446.02 588.88 所得税 42.88 70.79 98.72 133.32 174.03 流动负债合计 2,047.23 2,618.54 2,963.74 3,390.63 3,408.94 净利润 507.68 722.55 1,010.49 1,364.65 1,781.38 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 59.43 47.29 50.52 68.23 89.07 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 448.26 675.27 959.96 1,296.42 1,692.32 其他 52.99 53.16 52.83 52.99 52.99 每股收益（元） 0.28 0.42 0.60 0.81 1.05 非流动负债合计 52.99 53.16 52.83 52.99 52.99 负债合计 2,100.22 2,671.70 3,016.57 3,443.63 3,461.93 少数股东权益 359.24 367.63 418.15 486.39 575.46 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 325.16 365.59 365.33 365.33 365.33 成长能力 资本公积 5,154.51 5,389.37 5,389.37 5,389.37 5,389.37 营业收入 49.61% 14.89% 31.21% 29.36% 29.02% 留存收益 6,596.83 7,445.88 8,213.85 9,250.99 10,689.45 营业利润 65.87% 39.55% 39.61% 35.37% 30.36% 其他 (5,208.30) (5,379.17) (5,389.37) (5,389.37) (5,389.37) 归属于母公司净利润 62.34% 50.64% 42.16% 35.05% 30.54% 股东权益合计 7,227.45 8,189.29 8,997.33 10,102.70 11,630.24 获利能力 负债和股东权益总计 9,327.67 10,860.99 12,013.90 13,546.33 15,092.17 毛利率 32.59% 36.69% 38.98% 40.07% 40.13% 净利率 12.75% 16.72% 18.11% 18.91% 19.13% ROE 6.53% 8.63% 11.19% 13.48%