蓝军龙头20Q3归母净利润+35.79%实现高增长，“新型号研制+实战化训练”双轮驱动持续兑现

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 航天发展（000547） 证券研究报告 2020年10月26日 投资评级 行业 国防军工/地面兵装 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 21.62元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,605.42 流通A股股本(百万股) 1,205.41 A股总市值(百万元) 34,709.22 流通A股市值(百万元) 26,060.86 每股净资产(元) 5.00 资产负债率(%) 27.78 一年内最高/最低(元) 23.98/9.25 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 许利天 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080006 xulitian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《航天发展-公司点评:蓝军龙头主业聚焦，“新型号研制+实战化训练”驱动电子蓝军业务实现快速放量》 2020-10-11 2 《航天发展-半年报点评:20H1扣非归母47%增长，蓝军业务望受益新兴装备和实战训练量提升》 2020-09-01 3 《航天发展-公司点评:五位一体微电子明星企业，2019年净利润望中高速增长》 2020-01-20 股价走势 蓝军龙头20Q3归母净利润+35.79%实现高增长，“新型号研制+实战化训练”双轮驱动持续兑现 ⚫ 蓝军龙头20Q3归母净利润+35.79%实现高增长，存货/合同负债增长行业高景气度凸显 公司以数字蓝军与蓝军装备业务为核心，深入布局5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统、海洋信息装备等多维度信息化领域。20H1公司数字蓝军与蓝军装备业务占营收/净利润比重达49%/87%实现主业聚焦，该业务以电子蓝军为核心板块，具体可分为试验室（内场）射频仿真试验系统，内、外场有源靶标模拟系统和仿真雷达系统三大细分领域，最终实现为各军兵种、军工科研院所提供先进的电子蓝军目标系统、对抗系统解决方案。 公司发布2020年三季报，前三季度公司实现营收28.78亿（+22.37%），实现归母净利润4.18亿（+35.79%）；单三季度公司实现营收9.46亿元（+10.04%），实现归母净利润1.06亿元（+24.37%），单季受两方面影响：1.期内投资收益降低3000万元，我们认为主要受子公司锐安科技疫情下收入确认延后影响，预计四季度将完成全年目标；2.本年收入端组成受并表公司剥离而减少，综上我们认为公司单三季度情况符合预期。 资产负债端，公司存货13.46亿元(+36.21%)，我们认为主要系业务订单量增加所致；预收款+合同负债4.21亿元(+402.1%)，创历史新高。我们认为，存货与合同负债的快速增长预示着产品下游需求持续增加，行业高景气度凸显。 ⚫ “新型号研制+实战化训练”双轮驱动，蓝军业务有望进入高景气放量期 跨越式发展催化新型号武器加速迭代，有望带动蓝军对应研制环节业务打开市场空间。按照政治局第二十二次会议内容，我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，十三五末+十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，公司室内射频仿真实验系统、海上/空中/地面目标及对抗系统、微波暗室环境设计系统解决方案及军用仿真系统平台作为新型号装备研制环节的重要组成部分，有望随各领域新型号装备的大量涌现实现快速增长，带动公司蓝军业务进入高景气放量期。 军队实战化训练深入实施，或驱动蓝军有源靶标业务实现快速放量。自2016年中央军委颁发《加强实战化军事训练暂行规定》以来，部队训练质量得到有效提升，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为，随着我国实战化训练的深入实施，一方面军队实战训练强度、频率将会大幅提升，过去由红军为主、蓝军较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例有望提升；另一方面，实战化训练也对蓝军战术、装备水平提出了更高要求。公司有源靶标产品作为导弹、无人机等新型作战装备训练打击目标，实战化训练深入对该产品的量、质提出了更高要求，有望实现加速排产。 ⚫ 国防信息化建设进入跨越发展时期，公司军工信息化业务有望进入高速增长轨道 国防信息化作为适应现代战争特别是信息化战争发展需要而建立的国防信息体系，是现代战争的发展方向，也是国防军队建设的发展趋势。在武器装备方面，我国武器装备有较大一部分是机械化、半机械化装备，信息化装备发展落后，存在较大发展空间。我们认为，公司5G通信与指控装备、网络空间安全、微系统业务均与国防信息化建设形成“强对应”关系，国防信息化建设持续高速发展有望为公司对应业务发展提供动力和保证。 盈利预测与投资建议：综上我们认为，公司望充分受益装备信息化下战略性/前沿性/颠覆性的新型武器装备密集落地，研制所需的大量仿真装备有望出现较高增长；同时公司将受益实战化军事训练提升，对应业务有望进入高速增长期。因此，维持2020年公司预测营收，2021-22年公司预测营收由66.97/84.95上调至67.50/85.63亿元，对应归母净利润9.26/12.24/15.90亿元，对应EPS为0.58/0.76 /0.99元，对应P/E为37.47/28.36/21.83x，维持“买入”评级。 风险提示：军品交付节奏放缓，新品销售情况低于预期，公司微系统板块发展低于预期。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,515.80 4,039.26 5,260.91 6,749.58 8,563.20 增长率(%) 49.61 14.89 30.24 28.30 26.87 EBITDA(百万元) 973.61 1,313.85 1,203.23 1,552.43 1,987.91 净利润(百万元) 448.26 675.27 926.33 1,223.68 1,590.13 增长率(%) 62.34 50.64 37.18 32.10 29.95 EPS(元/股) 0.28 0.42 0.58 0.76 0.99 市盈率(P/E) 77.43 51.40 37.47 28.36 21.83 市净率(P/B) 5.05 4.44 4.04 3.60 3.14 市销率(P/S) 9.87 8.59 6.60 5.14 4.05 EV/EBITDA 1.15 1.84 5.46 4.21 3.27 资料来源：wind，天风证券研究所 -10%10%30%50%70%90%110%130%2019-102020-022020-06航天发展地面兵装沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：2016A-2020Q3公司营业收入及增速 图2：2016A-2020Q3公司归母净利润及增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：2016A-2020Q3公司毛利率/净利率情况 图4：2016A-2020Q3公司存货及同比增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：“十四五”规划核心内容与公司蓝军业务对应关系 资料来源：中国共产党新闻网，公司公告，天风证券研究所 20.42 23.50 35.16 40.39 28.78 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%010203040502016A2017A2018A2019A202Q3营业收入（单位：亿元）同比YoY2.44 2.76 4.48 6.75 4.18 0%10%20%30%40%50%60%70%0.02.04.06.08.02016A2017A2018A2019A202Q3归母净利润（单位：亿元）同比YoY38.81%36.56%32.59%36.69%34.65%13.69%13.14%14.44%17.89%15.37%0%10%20%30%40%50%2016A2017A2018A2019A202Q3毛利率净利率5.41 5.25 6.88 7.64 13.46 -20%-10%0%10%20%30%40%0510152016A2017A2018A2019A202Q3存货（单位：亿元）同比YoY gV9UiXpVfVpMmOnRpM6McMaQmOmMtRoOkPmNoOfQsQqO9PpOmRNZsQtMvPqRxP 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,909.15 1,687.86 1,734.33 1,799.42 1,895.19 营业收入 3,515.80 4,039.26 5,260.91 6,749.58 8,563.20 应收票据及应收账款 1,888.64 2,356.81 3,196.37 3,928.19 4,968.02 营业成本 2,369.84 2,557.17 3,224.30 4,123.93 5,223.32 预付账款 234.30 252.65 368.93 478.77 594.91 营业税金及附加 20.47 14.92 18.94 23.62 29.11 存货 687.97 764.10 919.71 1,337.00 1,535.83 营业费用 75.38 120.78 146.78 161.99 188.39 其他 159.34 665.03 594.37 667.58 719.54 管理费用 250.56 273.70 347.43 418.47 522.35 流动资产合计 4,879.40 5,726.45 6,813.70 8,210.95 9,713.49 研发费用 317.05 413.89 547.13 703.31 896.57 长期股权投资 797.72 1,067.26 1,067.26 1,067.26 1,067.26 财务费用 16.78 5.88 11.96 12.62 12.67 固定资产 615.66 707.64 711.57 775.41 846.49 资产减值损失 26.28 (3.65) 2.00 6.00 6.50 在建工程 146.87 15.84 103.57 131.14 159.68 公允价值变动收益 0.00 18.23 13.96 6.00 17.00 无形资产 443.84 534.44 483.86 433.28 382.70 投资净收益 97.57 105.51 94.02 98.00 120.00 其他 2,444.18 2,809.35 2,838.06 2,885.10 2,909.10 其他 (227.47) (261.66) (215.95) (208.00) (274.00) 非流动资产合计 4,448.27 5,134.54 5,204.32 5,292.20 5,365.24 营业利润 569.35 794.50 1,070.34 1,403.64 1,821.28 资产总计 9,327.67 10,860.99 12,018.02 13,503.15 15,078.73 营业外收入 0.52 1.83 5.00 2.45 3.09 短期借款 465.12 722.54 758.00 784.00 803.00 营业外支出 19.31 2.99 5.00 6