20H1扣非归母47%增长，蓝军业务望受益新兴装备和实战训练量提升

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 航天发展（000547） 证券研究报告 2020年09月01日 投资评级 行业 国防军工/地面兵装 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 20.28元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,605.42 流通A股股本(百万股) 1,205.41 A股总市值(百万元) 32,557.95 流通A股市值(百万元) 24,445.61 每股净资产(元) 4.94 资产负债率(%) 25.76 一年内最高/最低(元) 22.60/9.25 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 许利天 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080006 xulitian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《航天发展-公司点评:五位一体微电子明星企业，2019年净利润望中高速增长》 2020-01-20 2 《航天发展-公司点评:网络安全收购落地增厚业绩，集团注资3亿成第一大股东》 2019-01-23 3 《航天发展-季报点评:蓝军业务龙头再起航，深度布局网安与信息化领域》 2018-05-08 股价走势 20H1扣非归母47%增长，蓝军业务望受益新兴装备和实战训练量提升 归母净利润同比+40%，持续聚焦核心业务，多项前瞻指标增长良好 20H1半年报公布，营收19.32亿元(同比+29.47%)，扣非归母净利润2.98亿元(同比+47.31%)，非经常损益明显减少，公司基本面业绩增长超预期；毛利率36.52%(-3.94%)，净利率17.16%(+1.04%)。总书记强调：“要加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术”，“确保2020年基本实现机械化、信息化建设取得重大进展”，“大抓实战化军事训练，保持高度戒备状态，确保战之必胜”。我们认为，公司望充分受益装备信息化下战略性/前沿性/颠覆性的新型武器装备密集落地，研制所需的大量仿真装备有望出现较高增长；同时公司将受益实战化军事训练提升，过去由红军（模仿我军）为主、蓝军（模仿敌军）较少的情况有望扭转，蓝军相关装备、陪练比例望提升，相关业务将进入较高增长期。 从资产负债表来看：预付款项4.21亿元(相比19A+1.69亿元)，主要系新签业务订单增多所致；存货10.73亿元(同比+18.04%)；合同负债3.25亿元(已签订合同、预先收取的款项，尚未确认收入)，合同资产1.63亿元(已完工但未结算的资产)，二者累计共4.88亿元，有望持续确认为收入。 持续聚焦数字蓝军/蓝军装备高端产品，多个新板块进入放量阶段 ①数字蓝军与蓝军装备：20H1板块营收9.44亿元(+12.56%)，毛利率48.96%(+6.71个百分点)，上半年公司巩固内场仿真、有源靶标等领域市场优势，蓝军装备实现平台化，军民用仿真业务显著增长，同时具备微波暗室建设系统的集成一体化能力。 ②5G通信与指控装备：20H1板块营收2.34亿元(+6.24%)，毛利率37.95%，同比基本持平。通信指控业务稳步推进各重大项目，系统集成新项目、总体技术研究项目落地，战术通信领域优势得巩固，持续推进5G产业论证。 ③网络空间安全：20H1板块营收1.08亿元(+11.81%)，以公安大数据为发展点，成立航天科工公安领域大数据与网络信息安全产业联盟，推动各类保测评中心业务开展，数据备份与恢复系统入围国家信创第三期采购名录。 ④微系统：20H1营收0.16亿元(-37.29%)，围绕复杂微系统/核心系统级芯片/关键仿真软件/核心工艺能力开展国家级重点研发计划项目申报研制。 ⑤海洋信息装备：20H1板块营收5.21亿元(+153.64%)，毛利率10.91%(-21.44%)，主要系孙公司江苏大洋本期交船数量同比增多所致，我们认为，核心海洋信息装备产品或已上升合并至核心业务。 盈利预测与评级：子公司欧地安民品剥离，将20-21年营收增速从30.1%/ 29.7%下调至30%/27.3%，预计22年营收增速为26.9%；产品结构优化，盈利能力望提升，20-21年毛利率望从37.9%/38.7%升至38.8%/38.9%，22年毛利率预计为39%，在此假设下20-22年归母净利润9.3/11.8 /15.0亿元，EPS为0.58/0.74/0.94元，PE为38.64/30.26/23.82x，维持“买入”评级。 风险提示：军品交付节奏放缓，新品销售情况低于预期，公司微系统板块发展低于预期。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,515.80 4,039.26 5,250.86 6,683.58 8,478.46 增长率(%) 49.61 14.89 30.00 27.29 26.85 EBITDA(百万元) 973.61 1,313.85 1,225.11 1,517.21 1,880.48 净利润(百万元) 448.26 675.27 926.60 1,183.09 1,502.99 增长率(%) 62.34 50.64 37.22 27.68 27.04 EPS(元/股) 0.28 0.42 0.58 0.74 0.94 市盈率(P/E) 79.87 53.02 38.64 30.26 23.82 市净率(P/B) 5.21 4.58 4.19 3.77 3.35 市销率(P/S) 10.18 8.86 6.82 5.36 4.22 EV/EBITDA 1.15 1.84 5.47 3.92 2.88 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-8%6%20%34%48%62%2019-092020-012020-05航天发展地面兵装沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：2016A-2020H1公司营业总收入及其增速 图2：20H1分板块营收结构（单位：亿元） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：2016A-2020H1公司归母净利润及其增速 图4：2016A-2020H1公司毛利率、净利率及其增速 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图5：2016-2020H1公司分板块业绩拆分（注：半年报公布部分毛利率） 资料来源：Wind，天风证券研究所 20.42 23.50 35.16 40.39 19.32 51.55%15.07%41.15%14.89%29.47%0%10%20%30%40%50%60%010203040502016A2017A2018A2019A2020H1营业总收入(亿元)营收增速YoY%9.44 ; 49%5.21 ; 27%2.34 ; 12%1.08 ; 6%0.16 ; 1%1.08 ; 5%数字蓝军与蓝军装备产品海洋信息装备产品5G通信与指控装备产品网络空间安全产品微系统产品其他产品2.07 2.44 2.76 4.48 6.75 3.12 12.99%13.16%59.34%50.64%40.15%0%10%20%30%40%50%60%70%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02015A2016A2017A2018A2019A2020H1归母净利润(亿元)归母净利润增速YoY%47.52%38.81%36.56%32.59%36.69%36.52%19.25%13.69%13.14%14.44%17.89%17.16%0%10%20%30%40%50%2015A2016A2017A2018A2019A2020H1毛利率净利率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,909.15 1,687.86 1,713.22 2,438.59 3,029.28 营业收入 3,515.80 4,039.26 5,250.86 6,683.58 8,478.46 应收票据及应收账款 1,888.64 2,356.81 3,185.76 3,869.13 4,703.53 营业成本 2,369.84 2,557.17 3,215.78 4,086.39 5,175.06 预付账款 234.30 252.65 367.29 472.70 591.07 营业税金及附加 20.47 14.92 18.90 24.73 31.37 存货 687.97 764.10 986.72 1,249.45 1,596.83 营业费用 75.38 120.78 115.52 160.41 207.72 其他 159.34 665.03 504.71 579.17 634.69 管理费用 250.56 273.70 315.05 433.10 546.86 流动资产合计 4,879.40 5,726.45 6,757.69 8,609.04 10,555.41 研发费用 317.05 413.89 498.83 701.78 890.24 长期股权投资 797.72 1,067.26 1,067.26 1,067.26 1,067.26 财务费用 16.78 5.88 (3.63) (22.69) (29.89) 固定资产 615.66 707.64 653.73 628.02 600.71 资产减值损失 26.28 (3.65) 2.00 6.00 6.50 在建工程 146.87 15.84 55.97 63.58 68.15 公允价值变动收益 0.00 18.23 (74.03) 12.34 16.45 无形资产 443.84 534.44 483.86 433.28 382.70 投资净收益 97.57 105.51 100.00 115.00 120.00 其他 2,444.18 2,809.35 2,495.57 2,548.31 2,616.54 其他 (227.47) (261.66) (51.94) (254.68) (272.90) 非流动资产合计 4,448.27 5,134.54 4,756.39 4,740.45 4,735.36 营业利润 569.35 794.50 1,114.37 1,421.21 1,787.05 资产总计 9,327.67 10,860.99 11,514.08 13,349.48 15,290.77 营业外收入 0.52 1.83 5.00 2.45 3.09 短期借款 465.12 722.54 0.00 0.00 0.00 营业外支出 19.31 2.99 5.00 6.00 5.00 应付票据及应付账款 1,242.02 1,531.97 1,737.41 2,439.79 2,879.02 利润总额 550.56 793.34 1,114.37 1,417.66 1,785.14 其他 340.09 364.03 704.90 770.13 930.46 所得税 42.88 70.79 89.15 113.41 142.81 流动负债合计 2,047.23 2,618.54 2,442.31 3,209.92 3,809.48 净利润 507.68 722.55 1,025.22 1,304.25 1,642.33 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00