2021年信达期货电解铝年报：高生产利润有望维持，供需两旺价格重心上移

1 2021年信达期货电解铝年报： 高生产利润有望维持 供需两旺价格重心上移 有色年报 2020年12月20日 韩冰冰 有色研究员 投资咨询编号：Z0015510 从业资格号：F3047762 联系电话： 0571-28132528 邮箱： hanbingbing@cindasc.com 楼家豪 有色研究员 从业资格号：F3080463 联系电话： 0571-28132516 邮箱： loujiahao@cindasc.com 信达期货有限公司 CINDA FUTURES CO., LTD 杭州市萧山区钱江世纪城 天人大厦19、20楼 全国统一服务电话： 4006-728-728 信达期货网址： www.cindaqh.com 主要观点： ➢ 2020年整体有色行业呈现先抑后扬走势，疫情影响下沪铝走出v型反转行情，电解铝行业利润不断扩大，Back结构得到强化，社会库存低位和行业高利润支撑下沪铝价格重心上移明显。 ➢ 2021年供应端增速依然凶猛，氧化铝供应过剩局面料将继续，而电解铝产能或稳步释放，据SMM测算，2021年电解铝产量将增长7.2%至3980万吨。 ➢ 需求端：一方面房地产行业受到“三条红线”政策的压力，地产企业开始主动去库存、去杠杆，房屋新开工、施工和竣工面积曲线有望趋同，新一轮竣工周期可能开启；另一方面，汽车行业或将继续2020年疫情后的稳步回暖行情；此外，2021年作为十四五元年，基建行业将因批复项目较多而受益。总体2021年中国宏观经济或乘风而行，内外共振拉动新一轮制造景气周期，亦将带动铝材消费。 ➢ 成本端来看，氧化铝全球过剩局面基本确定，而电解铝行业将依然维持较高的生产利润。按照氧化铝 2400元/吨测算，电解铝利润2500元/吨测算，电解铝价格中枢为16000元/吨.，价格重心上移。 ➢ 风险提示：产能投放超预期；重大宏观风险事件；全球财政刺激计划不及预期 2 一、行情回顾：行业盈利不断扩大，Back结构强化，价格重心上移 2020年整体有色行业呈现先抑后扬走势，全球突发公共卫生事件——新型冠状疫情的爆发影响了全球经济和大宗商品价格原有的节奏。3月流动性危机之后，全球大宗商品价格在货币极度宽松和大规模财政刺激计划的驱使下，开始走出一轮轰轰烈烈的牛市。 2020年，内外铝价走势总体较为相似，均走出一波V型反转行情，截止2020年12月11日，沪铝主力收盘于16110元/吨，较年初上涨11.8%；伦铝11日收盘报2032美元/吨，较年初上涨12.86%，内外盘价格重心均有较大幅度的抬升。沪铝年内低点出现在4月2日，一度下探11550元/吨，较年初下跌19.86%，主要原因在于国内新冠疫情肆虐下多头恐慌离场，这一阶段铝锭社会库存出现快速累积。而伦铝年内地点则出现在5月15日，至1460美元/吨，较年初跌幅达18.91%，造成沪铝两市盘面节奏上差异的主要原因在于国内疫情率先得到了控制，沪铝得以在4月初开始一波强劲反弹，而国外疫情由于各国防疫措施的差异，整体局面不容乐观，截止12月11日，全球单日新增确诊病例仍高达64万人，随着疫苗相继在英国、美国、加拿大等国的投放使用，预计疫情影响将大幅度降低。 具体来看，2020年沪铝走势可以大致分为4个阶段： 第一阶段，1月-3月底，因国内新冠疫情集中爆发影响走出一波单边下行行情，沪铝主力从14110元/吨一路下探11345元/吨，疫情致需求骤降，由于电解铝连续生产的特性，供给过剩快速显现，被动累库导致价格坍塌，行业亏损面逐渐扩大，冲击国内铝产业链、终端消费，多头纷纷选择离场躲避风险。但同时，国内财政刺激计划和宽松的货币政策加码也为此后的反转行情奠定了基础。 第二阶段，4月初-7月中旬，沪铝价格在复工复产背景下走出一波利润修复行情。7月13日，沪铝上冲至14730元/吨，已高于2019年最高水平，较年内低点涨幅达27.53%。此阶段国内已基本走出疫情的阴霾，复工复产情况良好，而医药、餐盒、动力电池软包等消费领域则带来了新的边际需求，同时，由于前一阶段电解铝行业利润的低位，不少企业选择停产检修，造成行业总体需增供减的情况，电解铝生产利润得到显著修复，4月中旬，利润由负转正，并持续扩大，市场氛围得到极大改善。此外，从内外盘角度看，由于国内铝价先于国外得以抬升，沪伦比值持续收窄，进口窗口打开，国内电解铝得到一定程度的补充。 第三阶段，7月中旬-11月初，沪铝在多重利多和利空交织下走出一波震荡行情。此阶段，国内电解铝行业基本面重新回归正轨，供需基本面得到改善，复工复产后需求增加的预期得到充分释放。而国外疫情则集中爆发，对于国外铝的需求产生较大影响，但充分的财政刺激计划和超量宽松的货币政策对冲了该影响，多空双方均未有明显逻辑支撑，铝价得以在14300元/吨附近震荡。 3 第四阶段，11月初-12月，走出一波宏观氛围推动的大涨行情。11月9日，辉瑞与BioNTech宣布全球首个新冠疫苗试验的中期分析初步结果，显示其有效性超过90%；此后，第四次区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）领导人会议于11月15日以视频方式举行，会后15个RCEP成员国正式签署该协定；美大选拜登胜选，相较于特朗普，其在经济刺激计划方面加码更大。该阶段，宏观利好集中释放，市场风险情绪重新得到提振，沪铝也得以走出一波较为流畅的上涨行情，12月2日，沪铝收盘于16835元/吨，创2017年9月20日以来的新高。 图1、电解铝期货2020年走势（元/吨） 资料来源：WIND 4 电解铝行业利润视角，2017年开始的供给侧改革淘汰了部分高耗能、高污染的低效产能，降低了电解铝的供给弹性，过去两年行业消费增速低迷期间产能出清，导致电解铝产能持续运行在低位而其上游原料氧化铝的产能在不受限制的背景下已呈现过剩状态，氧化铝价格与电解铝价格走失出现明显劈叉，氧化铝难以挤占电解铝利润，电解铝行业盈利得以维持在2500元附近的高水平。 最后我们来看沪铝的期限结构，年内沪铝的价格重心总体呈现先降后升的过程，远近月价差扩大，Back结构得到强化，连三-连续价差一度扩大至700元/吨，主要在于市场对于电解铝产能投放形成一致预期，认为今年电解铝库存在产能不断增长的情况下将累积。但从结果来看，电解铝社会库存一直未得到累积，远月合约也是不停地通过上涨来向近月合约形成收敛。 图2：铝锭A00现货升水 单元：元/吨 图3：沪铝期限结构 单位：元/吨 资料来源：WIND、信达期货研发中心 资料来源：WIND、信达期货研发中心 二、2021年电解铝基本面展望 1、供应端：氧化铝供应过剩局面料将继续，电解铝产能或稳步释放 在电解铝供应环节，上游铝土矿由于全球资源丰富，并不会形成供应的瓶颈。不过，类似国内环保政绩考量导致河南、山西等地露天矿山开采受限也会对短期供应造成干扰，制约下游氧化铝企业的生产进度。中游冶炼环节仍将是决定供给瓶颈的关键。 5 图4：电解铝产业链图 资料来源：资料整理、信达期货研发中心 铝土矿：供应有保障，未来一段时期矿价总体持稳 位于电解铝产业链最上游的铝土矿市场，矿产资源十分丰富，整体稀缺性不足，截止2019年全球铝土矿基础资源储量接近300亿吨，产量接近37亿吨，且其基础资源保有年限接近100年，其中几内亚和澳大利亚是全球铝土矿资源最为丰富的国家，2019年几内亚铝土矿基础资源储量74亿吨，占全球基础资源比重的24.7%，澳大利亚铝土矿基础资源60亿吨，占比20%。全球铝土矿主要供给国为澳大利亚、几内亚以及中国为主，据相关统计数据，2019年全球铝土矿产量为3.54亿吨，其中澳大利亚铝土矿产量约1亿吨，占全球铝土矿产量比重的30%，其次是几内亚，铝土矿产量7017.3万吨，占比20%，中国2019年铝土矿产量约为6840万吨，占比19%。中国铝土矿下游市场消费规模庞大，同时环保政策限制，导致中国铝土矿进口规模一直处于全球最高。 6 图5：全球铝土矿储量情况 图6：全球铝土矿产量情况 单位：万吨 资料来源： WIND、信达期货研发中心 资料来源：海关总署、WIND、信达期货研发中心 从本土铝土矿价格维度来看，纵观近5年的价格走势，可以分为3个时期，第一时期为2017-2018年，彼时环保政策骤严，北方铝土矿资源尤其紧缺，全国矿石普涨，南北地区价差迅速拉开；第二时期为2019年，环保政策依然维持高压，国产铝土矿紧张局面不改，全年价格维持高位；第三时期是2020年年初，因疫情爆发引致的多方因素影响，下游难以向上给予利润，因此铝土矿价格大幅回吐，下半年下游需求恢复，收复年内价格下跌空间。 进口方面，我国铝土矿进口数量稳中有升，截止2020年10月，我国全年共进口铝土矿9601万吨，同比增加13.51%，其中从澳大利亚进口3226万吨，占比33.6%，从几内亚进口4447万吨，占比46.32%。进口铝土矿市场总体为买方市场，定价权主要归属于下游需求方，价格同样也会受到海运费的影响。 总的来说，当前国内铝土矿增量空间不大，从国内铝土矿进口情况以及海外项目新增趋势来看，我国对铝土矿资源的需求依旧能够得到较好保障。总体较为充裕的铝土矿供给制约了其价格的上升空间，预计未来较长一段时间内矿价将总体保持稳定。 图7：国内铝土矿价格 单元：元/吨 图8：铝土矿进口量 单位：元/吨 资料来源： WIND、信达期货研发中心 资料来源：海关总署、WIND、信达期货研发中心 7 氧化铝：产能将持续投放，价格上行空间有限 2020年氧化铝行业整体呈现低位震荡，平均价格为2331.75元/吨，低于2019年的平均水平，氧化铝的价格重心下移反映了供应过剩的现实状况，在国内产能回升和国外氧化铝进口量增加的背景下，行业利润被打压甚至出现亏损，高成本产能主动减产下，氧化铝价格目前处于2300元/吨附近水平。 当前氧化铝总体供应过剩，产能利用率处于近年来低位，月度利润基本在盈亏平衡线上下波动。据百川资讯数据，目前中国氧化铝总产能为8784万吨，截至12月10日，氧化铝开工产能7050万吨，开工率80.26%，月度开工率环比回升但总体仍处于5年内较低水平。从利润端出发，氧化铝供应过剩的现实局面使得企业生产盈利微薄甚至亏损，生产积极性下降。最后，氧化铝停复产相对于电解铝而言更加迅速和可控，对于企业经营利润的影响也更小，最终会导致氧化铝与电解铝产能扩张速度错配。 据百川资讯统计，截止12月10日，全国氧化铝产能年内可投产达130万吨，预期2021年投产610万吨，以12月10日数据为基准，考虑计划产能的完全释放，则2020年年末总产能可达8914万吨，总规划产能可达9394万吨，国内外氧化铝过剩格局依旧。而在产能大量释放且供应过剩的背景下，边际产能的减产对价格仅能起到支撑作用，难言大幅反弹，预计氧化铝价格将长期承压于成本线附近波动。 图9：国内氧化铝价格下跌 单元：元/吨 图10：2020年氧化铝产量和产能利用率 单位：万吨 资料来源：WIND、信达期货研发中心 资料来源：WIND、信达期货研发中心 图11：中国氧化铝2021年拟投产、在建产能及可投产明细