利率衍生品周报（国债）：2012合约交割规模剧增的背后

1001101201301401501601701801902001031051071091111131151172020-02-182020-03-032020-03-172020-03-312020-04-152020-04-292020-05-182020-06-012020-06-152020-07-012020-07-152020-07-292020-08-122020-08-262020-09-092020-09-232020-10-152020-10-292020-11-122020-11-262020-12-10中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-12-20 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 利率衍生品团队 研究员： 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 联系人： 徐冠廷 021-60812996 从业资格号 F3075661 中信期货研究|利率衍生品周报（国债） 2012合约交割规模剧增的背后 摘要： 债市观点：上周，国债期货长短期限品种走势分化。一方面，在央行超预期大额续作MLF的举措下，市场情绪得到大幅提振，存单利率显著下行带动短端利率下行明显。另一方面，11月宏观经济数据反映了经济修复动能持续向好，大宗商品强势表现以及疫苗开始接种带来通胀担忧，长端利率受制约继续高位磨顶。整体来看，市场情绪起伏较大，博弈更多集中在短期限品种方面。后续来看，长短端利率的驱动力有所不同，走势可能继续分化。当下来看，5年品种的性价比有所提升，投资者可适当关注。 期市关注：T2012、TF2012和TS2012合约的交割量分别为3351手、2400手和4245手，相对于2009合约明显提升，同时T、TS合约的交割量创出历史新高。我们认为导致2012合约交割规模明显扩大的原因主要在于：IRR策略的积极参与以及基差提前收敛后未能再度走扩导致部分参与走扩的投资者被迫交割，同时，CTD券集中在流动性较好的新券也为交割提供了便利。 操作建议：趋势策略：配置需求可以继续择机而出。交易性需求可适当多头博弈，但幅度预计有限。短端表现预计好于长端。基差策略：关注03合约基差走扩机会。曲线策略：把握逢低做陡机会。 风险因子：1）疫苗失败或病毒变异；2）中美摩擦升温 2012合约交割量创新高原因主要在于：IRR策略的积极参与以及12合约基差提前收敛后未能再度走扩导致部分参与走扩的投资者被迫交割，同时，CTD券集中在流动性较好的新券也为交割提供了便利。 报告要点 中信期货利率衍生品周报（国债） 2 / 11 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、周度关注：2012合约交割规模剧增的背后 ...................................................................................................... 3 二、成交持仓：博弈集中在短期限品种 ................................................................................................................... 6 三、基差交易：做扩03合约基差的思路可以延续 ................................................................................................. 7 四、跨期移仓：2106流动性暂时不足以支持跨期策略 .......................................................................................... 8 五、跨品种价差：延续曲线走陡思路....................................................................................................................... 9 六、套保成本跟踪 .................................................................................................................................................... 10 免责声明 .................................................................................................................................................................... 11 图目录 图表1： 国债期货各合约交割量（手）与交割占比（%） ..................................................................................... 3 图表2： 2012合约IRR水平一度高于同业存单收益率 .......................................................................................... 4 图表3： 2012各合约的活跃交割券基差（从左至右分别为T、TF、TS主力合约的活跃券） .......................... 4 图表4： T2009、T2012特别国债CTD的IRR ........................................................................................................... 5 图表5： T2009、T2012特别国债CTD基差 .............................................................................................................. 5 图表6： 主力合约成交量和持仓量........................................................................................................................... 6 图表7： 主力合约前5大席位净持仓....................................................................................................................... 6 图表8： 所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比 ........................................................................................... 6 图表9： 主力合约历史CTD基差 .............................................................................................................................. 7 图表10： 主力合约活跃券基差（从左至右分别为T、TF、TS主力合约的活跃券） ......................................... 7 图表11： 主力合约跨期价差（当季－次季） ......................................................................................................... 8 图表12： 主力合约跨品种价差与期限利差 ............................................................................................................. 9 图表13： 国债到期收益率曲线（中债）................................................................................................................. 9 图表14： 10年期国债期货空头套保成本跟踪 ...................................................................................................... 10 图表15： 5年期国债期货空头套保成本跟踪 ........................................................................................................ 10 图表16： 2年期国债期货空头套保成本跟踪 ........................................................................................................ 10 中信期货利率衍生品周报（国债） 3 / 11 一、周度关注：2012合约交割规模剧增的背后 （一）2012合约交割规模剧增 上周，2012合约已经正式完成交割。从这次的交割规模来看，T2012的交割量为3351手，交割金额32.6亿元；TF2012的交割量为2400手，交割金额23.2亿元；TS2012的交割量为4245手，交割金额约85.2亿元。T、TF、TS合约对应的交割比例分别为2.89%、3.87%、15.80%（交割量/合约存续期持仓量最大值）。交割券方面，T、TF、TS合约的交割券选择均较为集中在CTD券上，即分别为2000004、200005、200011。 图表1： 国债期货各合约交割量（手）与交割占比（%） 资料来源：Wind 中信期货研究部 （二）IRR策略以及基差走扩策略被迫交割带来的交割量明显放大 从交割数据来看，2012合约的交割规模相比2009合约提升非常显著，同时T、TS