中小盘首次覆盖报告：并购ISSI，国产车规级存储龙头起航

伐谋-中小盘首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 22 北京君正（300223.SZ） 2020年12月19日 投资评级：买入（首次） 日期 2020/12/18 当前股价(元) 92.84 一年最高最低(元) 142.26/67.80 总市值(亿元) 435.40 流通市值(亿元) 117.66 总股本(亿股) 4.69 流通股本(亿股) 1.27 近3个月换手率(%) 223.46 并购ISSI，国产车规级存储龙头起航 ——中小盘首次覆盖报告 任浪（分析师） 孙金钜（分析师） 李泽（联系人） renlang@kysec.cn 证书编号：S0790519100001 sunjinju@kysec.cn 证书编号：S0790519110002 lize@kysec.cn 证书编号：S0790120070082 ⚫ 国产“CPU+存储芯片”龙头扬帆起航，首次覆盖，给予“买入”评级 公司通过并购ISSI已经变身为国内车规级存储芯片的龙头，将充分受益于汽车电动智能化趋势下对存储芯片需求的大幅提升以及车规级存储芯片的进口替代。同时，公司立足于利基型车载存储市场，搭建起全方位的车载芯片研发平台，不断引入新的技术和产品（LED Driver以及车载通信芯片等），驱动公司的长期稳定成长。我们预计，公司2020-2022年归母净利润分别为1.05/6.00/8.39亿元，对应EPS分别为0.22/1.28/1.79元，当前股价对应2020-2022年的PE分别为413.9/72.5/51.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 电动化、智能化驱动车载存储量价齐升，进口替代正当时 在汽车智能化、电动化的趋势下，车用半导体需求增速领跑国内各类半导体应用市场。车用存储芯片广泛应用于BMS、智能座舱、自动驾驶等多个领域。随着智能化和电动化水平的不断升级，存储芯片容量、带宽升级将带来车用存储芯片需求的量价齐升。同时，车用半导体由于对安全性要求较高，行业准入和客户认证壁垒较高，一直以来且均由外资厂商垄断（全球CR8为63%），行业竞争格局稳定。在芯片进口替代的浪潮之下，公司通过并购ISSI后成为了国内车规级存储芯片的龙头，将充分受益行业需求的快速增长和进口替代趋势。 ⚫ 构建全方位车载芯片研发平台，看好北京君正与矽成的协同发展 北京矽成（ISSI）目前已立足于利基型车载存储芯片市场，建立起了全方位的车规级芯片研发平台，并持续通过自研+并购的方式导入新产品和新技术。前期导入的LED Driver正在持续放量，新产品LIN、CAN、G.hn等网络传输芯片以及MCU和光纤通信驱动芯片等正在快速推出和量产。北京君正自身是国内CPU设计的龙头，收购ISSI之后搭建起了“CPU+存储芯片”的平台。一方面可以ISSI可以借助君正大力开拓国内车用存储芯片市场，另一方面君正可以借助ISSI的车载平台将CPU设计能力逐步导入至汽车市场，形成良好的协同和互动。 ⚫ 风险提示：车用半导体景气度下行的风险；中美贸易摩擦的风险。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 260 339 2,204 4,086 4,664 YOY(%) 40.8 30.7 549.4 85.4 14.2 归母净利润(百万元) 14 59 105 600 839 YOY(%) 107.9 334.0 79.3 470.6 39.8 毛利率(%) 39.9 39.8 27.0 33.8 36.8 净利率(%) 5.2 17.3 4.8 14.7 18.0 ROE(%) 1.2 4.7 7.8 31.1 30.4 EPS(摊薄/元) 0.03 0.13 0.22 1.28 1.79 P/E(倍) 3221.5 742.2 413.9 72.5 51.9 P/B(倍) 38.1 35.2 32.5 22.5 15.7 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 中小盘研究团队 开源证券 证券研究报告 中小盘首次覆盖报告 中小盘研究 中小盘首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 22 目 录 1、 国内嵌入式CPU龙头，并购ISSI切入存储芯片 .................................................................................................................. 4 1.1、 转型物联网/智能视频领域，国内嵌入式CPU设计龙头涅槃重生 ........................................................................... 4 1.2、 并购ISSI切入汽车电子，成就全球车规级存储芯片龙头 ......................................................................................... 5 2、 电动化、智能化驱动车用半导体高增长，进口替代正当时 ................................................................................................. 7 2.1、 车用半导体持续高景气，车载存储芯片迎来量价齐升 .............................................................................................. 7 2.1.1、 汽车智能化和电动化驱动车用半导体需求持续提升 ....................................................................................... 7 2.1.2、 存储芯片容量升级，有望迎来量价齐升 ........................................................................................................... 8 2.2、 车载芯片行业壁垒高企，进口替代浪潮蕴含国内厂商发展机遇 ............................................................................ 10 3、 “CPU+存储”协同发展，芯片平台型企业可期 ..................................................................................................................... 12 3.1、 CPU内核坚持自主创新，多领域布局驱动公司持续增长 ....................................................................................... 12 3.1.1、 公司CPU内核坚持自主创新，已在智能穿戴、智能视频等领域多点开花 ............................................... 12 3.1.2、 开源且灵活的RISC-V架构兴起，公司为国内首批该架构践行者 .............................................................. 14 3.2、 立足于利基型车载存储市场，构建全方位车载芯片研发平台 ................................................................................ 16 3.3、 北京矽成拥抱进口替代浪潮，看好与北京君正协同发展前景 ................................................................................ 17 4、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 18 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 19 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 20 图表目录 图1： 北京君正成功实现从消费/教育电子到物联网/智能视频领域的转型 .............................................................................. 4 图2： 公司成功转型，2015年后营收重回上升通道 ................................................................................................................... 5 图3： 2015年后公司市场开拓效果显著，盈利大幅改善 ........................................................................................................... 5 图4： ISSI已在车规级芯片领域深耕二十余年 ........................................................................................................................... 5 图5： 北京矽成（ISSI）芯片以DRAM、SRAM为主 ............................................................................................................... 6 图6： ISSI产品广泛应用于汽车电子及工业级应用领域 ............................................................................................................ 6 图7： 通过与经销商合作，ISSI已具备全球化的销售网络 ........................................................................................................ 6 图8： ISSI全球市场份额DRAM领