富安娜：调研纪要-家纺主业稳健增长中，家居业务渠道端发力在即20171102

【投资建议】业绩预期与估值：不考虑富安娜.美家家居业务的贡献，2017/18/19年归母净利润规模在4.8/5.2/5.8亿元，对应增速10%/8%/11%，对应目前90亿市值市盈率为19/17/15倍。我们对于公司的现状定位是：既具备绝对的价值型标的属性，家居新业务的拓展又有望带来弹性。公司目前的市盈率以及扎实的资产底子可以说明公司的价值股属性（账上类现金资产接近9亿元，土地重估价值极高），具备充足的市值安全底；而大家居富安娜.美家正在按照规划紧锣密鼓的推进中，如销售端放量，有望为18年提供可观的市值弹性，维持“买入”评级。【调研核心要点】1、富安娜.美家的品牌理念在于让消费者享受生活美学，帮助审美上有要求的消费者将喜欢的设计元素融合到整体家装方案之中，总体定位的消费群体介于索菲亚与美克美家的消费群体之间，针对小户型已有设计/方案储备，针对员工的400多套房子正在实践相关方案。2、未来短时期内，公司美家业务的战略核心在开好20余家直营门店，打磨好市场形象与业务体系，力求在大规模推广加盟渠道前形成有效的加盟辅导体系，降低加盟商的经营风险，同时也能更好打造富安娜.美家的品牌形象。做好直营的同时，会挑选100名优秀家纺经销商，在700平方米以上的加盟门店开辟出100平方米以上的面积用于美家家居系列产品的陈列/导流。3、公司三季度线下线上业务增长态势良好，线下可比同店有不错的增长，产品价格也有所提升；订货会也有接近10%的增速。【调研详情】Q：富安娜美家的门店是否有盈利模型测算？生产和物流体系配套是否完善？A：单店成本在1000万。一平米（硬装、铺货、设备等）大致成本在3500元/平。商场店（家居卖场临街铺面）和建材市场店两类店都在做，商场店环境好，可能会是未来主要渠道。西安是外部第一个店，经营面积800平方米/租金按照扣点结算，在西安中心区域，截至目前10月200多万销售，站在了行业的领先水平上。人员配置：12-14人，包含所有运营，一个业务设计师可以月均达到30-40万的销售金额，外包物流送上门，然后师傅上门清点安装。美家在总部的设计开发：外观设计十几个人、结构设计在龙华二十多个人。物流基地：龙华、常熟、惠东。门店：郑州两个店、太原两店、沈阳两店，王府井一个店，计划中武汉两个、长沙一个、厦门一个，已有开店计划的合计有十余个店。各地有相应的基地负责物流配送。如果前期量没上来成本会高一点。Q：加盟和直营怎么抉择？A（林总）：大城市要先做好，其他城市可以酌情考虑。富安娜不止做衣柜，所以需要比较大的门店。公司建博会展位其实就在索菲亚和欧派那一块，但门店的差异度很大。很多城市都物色好店铺，明年直营体系第一目标要把二十个店开好，这样把整个体系可以磨合好。股价一涨，公司其实会感受到压力，但 公司确实在努力的做各种更贴合市场的尝试。比如，目前针对个性化及小户型需求已经在做专门的开发了，包括公司内部员工400套房子的开发都已经在实践了，如何把这一块打磨好，公司已经在推进，这其实是富安娜针对市场未来的趋势做的各种各样的新尝试。富安娜在起步的过程中，但很努力在行业里做标准化，不断前进。包括同行认为富安娜未必做家居做得好，但富安娜现在已经做到的东西其他人未必也做得出。公司在家居行业孤独地做了四年，现在才能给大家展示这样的初步结果，曾经公司做家纺的时候，也是有很多大牌凌驾与富安娜之上，但富安娜也坚持走出来了。公司的设计（包括设计的落地）比现在所有其他的家居企业要好很多很多，这是公司的差异化竞争优势。总体的节奏规划就是：未来短时期内，公司美家业务的战略核心在开好20余家直营门店，打磨好市场形象与业务体系，力求在大规模推广加盟渠道前形成有效的加盟辅导体系，降低加盟商的经营风险，同时也能更好打造富安娜.美家的品牌形象。做好直营的同时，会挑选100名优秀家纺经销商，在700平方米以上的加盟门店开辟出100平方米以上的面积用于美家家居系列产品的陈列/导流。Q：关于人才储备（特别是设计师的培养如何解决）？A：做标准化菜单，可以让整个流程顺畅很多，这个比设计师数量上的更加重要。Q：开店和营销上的计划？A：这个从个人角度会说的比较保守，不希望给大家放卫星。公司刚开始会重视直营体系来做内部打磨，解决实际经营过程中的内部问题。Q：我们的表面设计处理是不是具备壁垒？A：公司的表面处理已经可以做到客户给任何素材，富安娜都可以给客户把素材应用到全屋上。Q：其他家居企业都只做制造和品牌，零售交给加盟商，富安娜如何能做到一体化？A：公司会重视培训第三方（加盟）。Q：定制家居交付周期短，但软体家居交付时间长，如何协调？A：制造上公司也想和其他公司合作，但寻找的合作方确实达不到公司的要求，所以很多东西只能自己做。Q：公司蕴含这个设计价值，那毛利率上会有什么差异？A：大家都差不多，但富安娜的档次和定位可能会位于索菲亚和美克美家之间。Q：客户画像和客户定位是怎样的？A：小户型有重新装修的需求，大户型有可能是新房等等。公司的目标客户群更多还是中等阶层收入水平的客户。现在深圳的样板房都已经很强调美感了。时代变化很快，从客户回头率和成交率能说明你的受欢迎程度。Q：展会反馈都不错，但加盟还没有起量，这个问题怎么看？ A：公司对于加盟商还是有筛选的，条件达不到要求的，给定金公司也不一定会给经销权，包括门店条件等等公司都很重视。另外一个，公司需要靠直营建立起经销商培训的体系，才能更有效的扩张。最后，展会也是一个宣传渠道，并不只是针对招商的。Q：如何设计激励？A：分北区南区PK，会有相应指标。新的业务营销方式要有改变，要开大店，现在每个店都会亲自去看，非常重视选址。Q：原有的门店体系是不是有家居销售作用？A：有些策略性产品很难放到原有小店体系，但大店有很多其他的展示功能。Q：3500元/平投入包含了什么？A：一家100平方米的店初始投资在350万，其实要比非定制的其他生意投入要少？Q：跟索菲亚/欧派比，平效如何？A：其实索菲亚和欧派的门店，可销售的产品并没有那么全，富安娜美家的产品丰富度肯定要好得多。Q：何时采用加盟模式？A：如果现在开放加盟，如果加盟商做得不好，会影响公司的形象。所以公司很重视直营体系，形成了培训加盟商的能力后，会大大提升加盟商的成功概率。Q：家纺业务是否有回暖？A：低档的东西在商场卖不动了，消费者的追求越来越高，越来越理性，所以公司的羽绒被量大过了其他的被子，这反映了客户的消费在升级，而相应公司的销售价格/利润也更好。所以富安娜的品质可能是在行业略有回暖的情况下收入利润有复苏的根本原因。渠道端也在把资源向优质品牌集中。-东吴证券