网络游戏支付龙头多方布局互联网金融

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 汇元科技(832028.OC)： 网络游戏支付龙头多方布局互联网金融 [Table_InvestRank] 评级： 买入 前次：无 目标价： 31~38 分析师 分析师 马路萌 张帆 CFA 首席分析师 S0740515070001 S0740515020001 0531-68889342 021-20315209 malm@r.qlzq.com.cn zhangfan@r.qlzq.com.cn 2016年4月28日 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 92.40 流通股本(百万股) 47.67 市价(元) 28.08 市值(百万元) 25.95 流通市值(百万元) 13.38 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 900950100010501100115012001250130005101520253035402016-01-292016-02-132016-02-282016-03-142016-03-292016-04-13汇元科技三板做市 [Table_Finance] 业绩预测 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 132.08 156.80 217.88 272.14 316.52 营业收入增速 28.89% 18.72% 38.96% 24.90% 16.31% 归母净利润（百万元） 61.29 78.11 116.59 136.40 164.95 净利润增速 45.09% 27.44% 49.27% 17.00% 20.93% 市盈率（倍） 42.3 33.2 22.3 19.0 15.7 归母每股净资产（元） 2.91 8.30 9.57 11.06 12.87 每股现金流量 0.56 5.09 0.11 0.36 0.50 净资产收益率 22.79% 10.19% 13.18% 13.34% 13.87% 市净率 9.6 3.4 2.9 2.5 2.2 总股本（百万股） 39.20 46.20 92.40 92.40 92.40 最新股本摊薄每股收益（元） 0.66 0.85 1.26 1.48 1.79 （未考虑已公告未实施的利润分配及资本公积转增股本方案） [Table_Summary] 投资要点  网络游戏支付龙头进军互联网金融。公司主营业务为第三方综合营销支付服务，围绕网络游戏建立起完整的业务生态体系，在网络游戏线下支付细分领域属于领先的第一梯队。央行支付牌照在行业准入领域为公司筑起了较高的壁垒。公司收入来源于“平台业务＋支付业务＋代理业务”，主营业务毛利率较高。在支付业务的基础上，积极布局互联网金融。  围绕网络游戏建立起完整的“线下+线上”生态圈。公司通过汇付宝平台等五大平台建立起网络游戏领域的“淘宝”体系，广泛的游戏娱乐厂商覆盖范围和长期运营奠定了公司在网络游戏预付卡领域的市场地位。公司游戏平台业务和相关收入与网络游戏整体市场相关性较大，预计公司在该领域的业务有望与网络游戏整体市场同步增长。  行业壁垒+支付经验奠定互联网支付行业先发优势。公司通过预付卡和互联网提供第三方综合营销支付服务，属于互联网支付行业，严格的市场准入和行业监管筑起较高壁垒。2014年开始，公司以垂直领域作为互联网支付业务突破口，依靠前期在互联网平台和互联网支付方面建立起良好的品牌及信誉，互联网支付业务拓展顺利。移动支付、跨境支付带来新的市场空间，公司未来将面向垂直行业和特定商户提供定制支付解决方案，打造“宽支付”产品新模式。  在支付服务的基础上全面布局互联网金融。在支付业务的基础上，公司通过对主业相关的标的公司以及互联网金融范畴的标的公司的投资，积极布局互联网金融。初步形成了涵盖基金销售支付服务、基金销售、商业保理、互联网金融支付方案服务商、系统运营为一体的互联网金融综合服务解决方案雏形。  盈利预测：我们预计公司2016-2018年营业收入分别为217.88/272.14/316.52百万元，归属母公司股东的净利润分别为116.59/136.40/164.95百万元，按照最新股本（9240万股）摊薄的每股收益分别为1.26 [Table_Industry] 新三板 证券研究报告 公司深度研究 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度研究 /1.48/1.79元。我们认为公司估值应该充分考虑互联网支付牌照的稀缺价值，选取第三方支付公司股权收购价格作为估值参考，综合考虑公司在网络游戏领域的完整业务体系优势和互联网支付行业的成长前景，我们认为公司有较好的投资价值，建议公司估值区间为31-38元，对应2016年预测EPS（1.26元/股）25-30倍的PE。首次覆盖，给予公司“买入”评级。  风险提示：互联网系统应用风险、未能持续取得相关经营资质的风险、互联网金融行业风险、市场竞争风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 公司简介 .............................................................................................................. - 4 - 围绕网络游戏建立起完整的“线下+线上”生态圈 ................................................. - 6 - “骏卡”预付卡稳中求变保持领先地位 ........................................................... - 6 - “平台+代理+支付”，网络游戏领域的“淘宝”商城体系 ................................... - 7 - 互联网支付到互联网金融的华丽转型 .................................................................. - 9 - 行业壁垒+支付经验奠定互联网支付行业先发优势 ...................................... - 9 - 互联网支付业务领域融合拓展，聚合支付优势显著 .................................. - 10 - 在支付服务的基础上全面布局互联网金融 ................................................. - 10 - 盈利预测与估值分析 ......................................................................................... - 11 - 风险提示 ............................................................................................................ - 12 - 图表目录 图表1：汇元科技股权结构（2016.1.18） .......................................................... - 4 - 图表2：游戏行业第三方支付市场覆盖情况（2013年） .................................... - 4 - 图表3：公司取得的业务许可或资质情况 ........................................................... - 5 - 图表4：汇元科技主营业务收入构成（百万元）................................................. - 6 - 图表5：汇元科技归母净利润 & 净利润率 ......................................................... - 6 - 图表6：游戏领域主要合作客户 .......................................................................... - 6 - 图表7：骏卡预付费卡人均消费额度上升 ........................................................... - 7 - 图表8：汇元科技游戏代理业务 .......................................................................... - 7 - 图表9：汇元科技平台业务 ................................................................................. - 7 - 图表10：汇元科技骏卡预付卡 ............................................................................ - 8 - 图表11：汇付宝网关支付服务 ............................................................................ - 8 - 图表12：中国网络游戏市场规模（单位：亿元）............................................... - 8 - 图表13：汇元科技互联网金融领域合作客户 ...................................................... - 9 - 图表14：汇元科技全面布局互联网金融 ........................................................... - 10 - 图表15：汇元科技盈利预测表 .......................................................................... - 11 - 图表16：第三方支付公司股权收购情况（不完全统计） .................................. - 12 - 图表17：汇元科技盈利预测表 .......................................................................... - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 公司简介  公司成立于2008年，总部位于北京。公司主营业务为第三方综合营销支付服务。截至2015年年报，公司总股本9240万股，公司共同实际控制人吴洪彬、夏敦煌和尹航分别持有公司22.89%、13.22%、13.20%的股份，合计占公司总股本的49.31%。公司于2015年2月由国信证券推荐进入全国中小企业股份转让系统挂牌，2016年1月29日由协议转让方式变更为做市转让方式，做市商包括东方证券、中泰证券、国信证券、中信证券、华鑫证券和天风证券。 图表1：汇元科技股权结构（2016.1.18） 来源：wind，中泰证券研究所  公司围绕互联网数字娱乐(网络游戏)建立起完整的业务生态体系，在网络游戏细分领域属于领先的第一梯队。2013年4-5月，中国新闻网联合独立游戏研究机构CCGR和CNG对国内84家主流游戏公司和平台选择的支付方式进行了调查和统计，发现以网银为代表的支付宝、以卡支付