【钢铁】高温退却，洗礼重生钢铁供给弹性仍在持续显现，主要来自产能利用率提升和产能置换。2019年1-4月粗钢产量同比增长10.1%；2019年上市钢企目标粗钢产量同比增长3%。钢铁产量增长主要来自两方面：（1）2019年至今全国高炉产能利用率均值同比增长2.5个百分点，主要是由于环保限产力度减弱、钢企技改和增效；（2）产能置换往往导致钢铁产量实际增长，2019年首钢京唐二期、山钢日照一期二步等项目投产会增加钢铁供给。短期关注政策扰动，中长期供给侧红利难再现。高炉产能利用率是目前监测钢铁供给和景气度的最重要指标之一。2019年下半年，短期需高度关注唐山环保限产、国庆70周年等事件可能带来的影响。中长期来看，钢铁供给弹性逐渐释放是自然过程，我们预计由钢铁供给侧红利带来的行业景气度单边向上周期将较难再出现。后工业化时代的钢铁需求波澜不惊，长强板弱格局延续。2019年5月钢铁PMI新订单指数46.7%，环比、同比均下降5个百分点；水泥价格走势平稳。分行业来看，2019年以来房地产景气度显著回暖，投资额与开工面积同比大幅增长；基建较为平稳；汽车等制造业较低迷。钢铁需求整体波澜不惊，呈现长强板弱格局，预计2019下半年延续。高温退却，钢价盈利逐渐回归理性。持续的供给弹性使2019Q1上市钢企扣非净利降至近七个季度新低；供给紧缺致矿价高企也显著影响钢铁盈利。我们预计钢铁行业高盈利盛宴难再，将逐步回归理性。估值角度来看，钢铁板块PB/沪深300PB的比值为0.74，处于历史中位水平，钢铁板块的整体估值优势并不显著。钢企洗礼重生“内功”愈加扎实，板块股息率为5.7%。行业近两年以来维持高盈利，使多数上市钢企自身素质已有显著提升，包括资产负债率、员工效率、折旧、税率都恢复至健康状态，2018年26家上市钢企有16家分红，合计分红金额占归母净利润36%，加权平均股息率为5.7%，钢铁板块投资回报率较为可观。我们维持钢铁板块“增持”评级。投资观点：推荐高治理水平个股：大冶特钢、华菱钢铁。建议关注具备高ROIC、公司治理出众、高盈利水平个股，推荐大冶特钢和华菱钢铁。（1）大冶特钢看点在于中信特钢整体上市后打造国内特钢龙头；（2）华菱钢铁看点在于公司治理和资产负债的持续优化，具备一定低估值优势。风险分析：供给量过多；下游需求不及预期；公司生产安全风险等。【有色】看好铜、钛中长期趋势，关注铝及材料加工估值修复展望2019下半年： （1）美元指数或高位震荡：美国一季度经济形式较好，且强于欧盟主要国；同时，美联储鲍威尔表示下半年将暂不采取降息或加息措施。我们判断下半年美元指数或高位震荡。（2）环保、安监助力供给收缩：2019年前5个月已发生多起大型生产安全事故，总计已造成近百人死亡。截至目前，当地政府已有多地开展专项行动，集中对冶金、有色企业和相关机械企业开展安全生产隐患排查整治工作。下半年随着核查工作的持续进行与发酵，我们预计部分有色金属品种或出现供给收缩，提振价格。结论：在美元指数或高位震荡，环保、安监或助力供给收缩的背景下，下半年金属价格分化是趋势。我们推荐铜、铝、钛三个品种。金属推荐：铜、铝、钛铜：随着铜精矿供给增速下滑，且需求稳定增长，铜供需格局有望持续改善，长期看好铜价。推荐铜行业相关企业：江西铜业、铜陵有色。铝：受前期电解铝产能关停影响，库存持续走低。同时，受信发铝厂事故影响，下半年部分铝厂或将面临核查整改，我们预计铝供给有望收缩，利好铝价。推荐：云铝股份。钛：供给端，环保趋紧、供需共振导致海绵钛供不应求趋势，价格逐级传导；需求端，随着“大飞机计划”、“空间站计划”、“舰船建造计划”等实施，航空航天、海洋工程等高端钛材需求增长明显。供需共振利好高端钛材企业。推荐：宝钛股份。材料加工：中长期看好汽车轻量化主题投资机会由于铝镁材得天独厚的性能（减重，环保），汽车轻量化是未来发展的主要趋势，我们预计2020年铝材需求477万吨，镁材需求42万吨。推荐：南山铝业、云海金属。风险分析：各金属品种价格下跌，下游需求不达预期【建材】不确定中配置确定出口、消费、投资为我国经济增长的三驾马车。今年以来，出口受制于外部贸易摩擦影响，消费在经济下行周期数据也将疲弱，投资对稳定经济增长的重要性凸显。加之到2018年我国消费支出对GDP增长贡献率已近80%，其增长对GDP增长贡献率的增量作用已显著边际下降，资本形成对GDP增长贡献率下降到30%左右，而历史平均数值在40%左右，其发挥作用的空间存在。兵马未动，粮草先行；分析认为一年的基建投资趋势如何，一季度的资金配给已现端倪。回顾2006年至今每年一季度新增信贷和新增社会融资规模数据，并对比我国基础设施建设投资增速图谱：趋势上，基建投资增速的边际变化与资金端一季度同比变化是一致的；资金端两指标均同比增长的年份分别为09年、13年、16年和19年，09年、13年和16年均体现了基建投资增速自年初以来的改善，区别只在于时长。 进一步思考：这几年我国经济发展一直贯穿着2012年提出的“稳增长，调结构”这一指导思路，稳为基础，调为目标。稳-即经济的整体的稳定，“L”型，意味着投资端的需求不会大起大落，投资品需求有保护；调-结构调整除了产业升级、技术升级等外，中国经济增长模式调整应也为调的重要一级，环保和供给侧改革为硬约束。综上分析，我们认为行业下游需求有保护，而供给有约束，供求边际没有变化的背景下，此轮行业景气周期为何还需要担心会现景气拐点！投资观点：1、水泥：预计2019年需求增速高于2018年。看好华东、中南和东南高景气，盈利能力虽不像前两年那样暴涨，但稳定提升；重点关注西北，华北，特别是新疆，业绩弹性高。理由：我们预计2019年我国水泥产量增速为3-5%，且不排除超预期可能；供给侧结构性改革和环保政策对供给端的约束或有微调，但仍将持续。行业供求边际仍向好的条件下，在位主导企业行业自律能力增强、心态稳定，进退有据。行业中观和公司微观基本面和估值托底，等待宏观预期改善2、小建材：龙头强者更强，优选弹性。优选估值合理，需求有保护，盈利能力向上的弹性品种，推荐建研集团；长期视角，持续推荐估值合理的价值组合：东方雨虹、伟星新材、山东药玻、中国巨石。【建筑】处在估值底部的建筑板块迎来边际变化新增：“地方政府投资冲动”与“财政预算软约束”是历史上地方基建投资保持高速增长的两大基石。从现阶段来看，“地方政府投资冲动”受考核指标变动而被压制；财政预算则受到“统收统支”、隐形债务核查以及地方政府与城投信用脱钩等因素而被收紧。我们必须要承认，基建投资的高增长周期已经结束，低速增长将为常态（注意：仍然有增长！）；同时，基建投资仍然扮演“经济稳定器”的角色，只不过在现有的政策框架下，基建投资难有弹性，未来数年的全年基建投资增速可能在“大个位数”，但不排除出现某一季度投资增速跳升至两位数增长。近期专项债相关文件，为下半年基建投资提速提供了一定保障。虽然说，专项债文件在现有政策大环境下有一定突破，但依旧没有移除对于“地方政府投资冲动”、“财政预算软约束”的压制，因此并不意味着基建有巨大弹性！回到投资角度，虽然基建增速相较过往下了一个台阶，但行业依旧有成长性。“专项债文件”体现的是呵护增长的态度。前期中央要求建筑国企降低杠杆率，建筑企业通过压低“两金”规模、提高资产证券化的方式已不同程度降低了杠杆率。此外，我们注意到建筑央企在过往几年通过单项减值计提等方式留下了足够的资产安全垫与利润蓄水池，再结合下移的杠杆率水平，意味着企业经营质量在提高。行业层面，“低价中标”、“挂证”、“转包”等不规范的经营模式被禁止，政府投资行为进一步规范，也将有助于龙头建筑公司经营质量提高。我们认为现阶段，现阶段可以加大建筑板块的配置力度：1）PB估值处在历史 底部，但资产质量有提高，经营质量亦有提高；2）行业依旧有成长性，不规范行为的禁止将有利于业务向龙头集中，也意味着龙头的业绩增速会快于行业增速；3）ROE降低主要由于杠杆率降低导致，但我们判断建筑企业后续杠杆率降低的速率将会放缓。推荐标的：1）区域投资景气度高，专项债政策带来边际变化、业绩有较大弹性的山东路桥、浦东建设；2）资产有足够安全垫的龙头建筑央企，中国建筑、中国交建等。3）自下而上，重点推荐中材国际，因其估值低、业绩成长性好、受益于“两材重组”与国企改革。【交运】外部因素改善，推荐关注旺季航空航空，我们目前比较看好航空，主要基于以下几点1、外部因素方面，我们看到油汇两个因素边际上都在改善，油价下半年大概率在美国页岩油大幅扩产后会进一步下滑，汇率在中美贸易摩擦缓和后，聊将小幅升值，为航空公司带来汇兑收益2、供需结构方面，今年虽然航空整体增速下降2个百分点，我们认为增速下降一方面来自于宏观经济下滑，另一方面也是MAX8事件影响带来，飞机供给收缩导致的。回看Q1航空公司的客公里收益仍然保持稳定，我们对6月开始的航空旺季相对乐观。3、PB反映公司资产的盈利能力，当前航空PB低于中枢的1.6-1.8，买入风险相对较低。三大航从股价上差别不大，同涨同跌，我们相对更看好今年ASK增速相对较快的东方航空此外，春秋因存在增速问题、吉祥存在787的成本问题，目前我们对两家公司相对谨慎。机场，整体而言我们认为当前机场股价从长期来看仍有上涨空间，但亦有一些风险目前机场的核心关注点仅在免税方面，即免税如继续超预期，股价仍有向上空间。当前上机的客单价达到350，白云的客单价达到100，目前看好的逻辑在于海外免税回流，已韩国免税人均1000来计算空间还很大。但当前上机、白云均存在逻辑上的小问题上机方面，我们认为市内免税店开业，远期会影响上机扣点率，这一点在仁川机场已经出现。白云方面，2024年香港机场第三跑道投入使用，会在客单价、客流量两个因素上影响白云免税。 目前免税预期已经打满，我们认为机场大概率高位稳定。快递，我们相对看好顺丰不看好加盟快递简单来说，我们看好顺丰的理由是顺丰目前面临的多重困难，已经反映在股价之中，未来其内部管理改善、新业务盈利将给公司带来边际利好。而通达系，目前根据我们从网点调研的情况来看，底层的竞争非常激烈，终端网点有1/6亏损而竞争仍然非常激烈，未来2-3年很有可能出现行业见底，净利润下滑的情况。由于快递没有收购的协同效应，我们判断各家公司会厮打到底，我们认为行业会很快进入调整期，当前尽量远离加盟快递。【基化】破灭与新生：化工行业将迎来新一轮供给侧改革安全生产整治提升开启新一轮供给侧改革，产能周期缺失将重构龙头企业估值：4月底《江苏省化工产业安全环保整治提升方案》落地，省内存量化工企业和园区面临消减压力。响水事件后山东和河南等省份的安全整治行动相继高规格展开，长期目标在于落后产能的淘汰和产业的转型升级，全国范围内安全生产整治有望接力环保约束，开启化工行业的新一轮供给侧改革。化工行业经历了近两年的景气周期，但与以往相比并没有迎来全行业的产能周期，龙头企业主导资本开支下行业集中度大幅提升。从估值来看当前2.07X的行业PB处在历史较低水平，具备较大的修复空间，新一轮供给侧改革有望重构提升化工行业和龙头企业估值水平。中期需求仍待改善，关注中美贸易摩擦对出口的影响：2019年1-4月制造业投资同比增速下行至2.5%，数据承压下化工品后期需求仍存在不确定性，地产后周期逻辑仍待兑现。出口端贸易摩擦进一步升级，加征关税清单涉及了更为广泛的化学品，除了对相关子行业的直接影响外，更需关注下游冰箱、纺织服装等终端行业出口受阻的情况对上游化工子行业的不利影响。关注氟化工等供需格局优化的细分子行业：1）萤石整合加速，氟化工继续景气上行：长期的无序开采导致了国内萤石行业优质资源减少和开采成本上升。近两年环保趋严下劣质产能退出，行业整合升级加速，供给端持续趋紧叠加需求端氢氟酸和氟化铝稳定增长，萤石和氟化工景气度有望长期上行。2）关注农药、染料及原料药行业的产能收缩：江苏省的农药、染料及原料药行业在全国占据重要地位，高规格的安全环保整治提升必将带来部分企业的退出，重点关注上述行业集中度的提升和龙头企业的估值溢价。3）维生素E重新走向寡