2019年下半年 经济展望及 投资策略 农银国际中国/香港证券研究 货币宽松周期 又将来临 目录 2019年下半年全球经济展望 4 2019年下半年中国经济展望 8 2019年下半年投资策略 13 香港IPO市场 22 中国银行业 - 正面 24 中国证券业 - 中性 28 中国房地产业 - 正面 31 中国替代能源业 - 正面 36 中国环保业 - 正面 39 中国互联网媒体与消费商务业 - 正面 44 中国电信业 - 正面 48 中国教育业 - 中性 53 中国消费品业- 中性 58 于2019年7月8日发布 除另有指明外,数据截至2019年6月21日 陈宋恩 (研究部主管) 投资策略 philipchan@abci.com.hk 852-2147 8805 姚少华 (经济师) 经济展望 yaoshaohua@abci.com.hk 852-2147 8863 欧宇恒 (分析员) 中国银行业 johannesau@abci.com.hk 852-2147 8802 周秀成 (分析员) 中国证券业 /中国互联网媒体与消费商务业 stevechow@abci.com.hk 852-2147 8809 董耀基 (分析员) 中国房地产业 kennethtung@abci.com.hk 852-2147 8311 吴景荃 (分析员) 中国环保业/替代能源业 kelvinng@abci.com.hk 852-2147 8869 潘泓兴 (分析员) 中国教育业 /中国消费品业 paulpan@abci.com.hk 852-2147 8829 黎柏坚 (分析员) 中国电信业 rickylai@abci.com.hk 852-2147 8895 目录 全球经济展望 经济师姚少华 2019年下半年全球经济展望  受累于全球贸易摩擦升温、政策的高度不确定性，以及企业与消费者信心回落，年初以来全球经济复苏放缓。虽然全球主要经济体在今年第1季GDP增长普遍超预期，但最近宏观数据显示主要经济体在第2季经济活动减速  年初至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀整体上亦维持温和态势  展望未来，有见于全球贸易摩擦或升温，以及经济和政治政策的高度不确定性，我们预期今年下半年及明年全球经济增长或逐步放慢  我们预期2019年美国、中国、欧元区、日本及英国的经济分别增长2.5%、6.2%、1.2%、0.7%及1.2%，2020年则分别增长1.9%、6.0%、1.4%、0.6%及1.2%，相比而言，上述国家在2018年经济分别增长2.9%、6.6%、1.8%、0.8%及1.4% 全球经济增长动力减弱 受累于全球贸易摩擦升温、政策的高度不确定性，以及企业与消费者信心回落，年初以来全球经济复苏放缓。如图1所示，JP Morgan全球制造业PMI和服务业PMI指数在2019年前五个月略有回落，显示全球经济增长有放缓迹象。全球贸易活动亦因贸易摩擦升温转弱。WTO公布的世界贸易展望指标在5月份回落至96.3的收缩区间，特别是分项指标出口订单指数仍处于96.6的较低水平，显示全球贸易正失去增长动力。全球资本市场对经济增长动能减弱已有反应，投资者减少风险资本持有比例，今年5月以来全球主要股票市场均有回落。 图表1: JP Morgan全球PMI指数(%) 来源: 彭博、农银国际证券 虽然全球主要经济体在今年第1季GDP增长普遍超预期，但上述增速在一定程度上被各种因素所扭曲。举例来说，今年首季美国经济按年增长3.2%1，快过去年第4季3.0%的增速(图表2)。然而，由于担忧中美贸易摩擦升级，不少美国企业提前进口和增加库存，导致首季经济增速被夸大。日本经济增速在首季加快主要因为商品和服务进口的大幅收缩所致，而其出口和内需从去年第4季已开始恶化。此外，最近宏观数据显示主要经济体在第2季经济活动减速。 1除另有指明外，本报告列示的变动比率均为按年变化 47.048.049.050.051.052.053.054.055.056.006/1709/1712/1703/1806/1809/1812/1803/19JP Morgan全球制造业PMI JP Morgan全球综合PMI JP Morgan全球服务业PMI 图表2: 全球主要经济体GDP增长 (%) 实质GDP按年增长 2018年 4Q18 1Q19 美国 2.9 3.0 3.2 中国 6.6 6.4 6.4 欧元区 1.8 1.2 1.2 日本 0.8 0.3 0.9 英国 1.4 1.4 1.8 来源:彭博、农银国际证券 年初至今全球通胀水平因经济增长疲弱和能源价格回落保持温和水平。由于工资增长疲弱，撇除食品及能源价格外的核心通胀整体上亦维持温和态势。虽然失业率大幅改善，但大多数发达经济体的核心通胀未达到央行目标。在新兴经济体中，大多数因经济增速放缓导致核心通胀低于2%水平。然而，少数新兴经济体因货币贬值部分抵消了能源价格回落所引致的通胀下行压力。 由于全球通胀低迷及经济增长放缓，年初至今全球主要央行的货币政策基本维持宽松取态。美联储于今年上半年维持联邦基金目标利率在2.25%至2.50%区间不变，并开始逐步减少其资产负债表缩减规模，直至今年9月完全停止缩表。在6月份货币政策会议上，欧洲央行推迟了加息的时点，并将利率维持在历史低点。英伦银行及日本央行继续维持其宽松货币政策立场，并保持利率水平不变，而中国人民银行的货币政策从之前的中性偏紧转为中性偏松。 今年下半年及明年全球经济增长或逐步放慢 展望未来，有见于全球贸易摩擦或升温，以及经济和政治政策的高度不确定性，我们预期今年下半年及明年全球经济增长或逐步放慢。在4月的全球贸易预测里，WTO预测2019年全球货物贸易量增速将由2018年的3.0%降至2.6%，在2020年回升至3.0%。根据世界银行2019年6月发布的《全球经济展望》预计，2019年及2020年全球经济增长将由2018年的3.0%分别放慢至2.6%及2.7%(图表3)。 我们预期美国经济2019年及2020年分别增长2.5%及1.9%，较2018年2.9%的增速为慢。美国近期上调中国商品关税以及中国的对应反击行为将拖累美国的内外需求。财政刺激政策的消退以及劳动力增速放缓亦将拖累经济增速。货币政策方面，随着中美贸易冲突持续导致经济前景转弱，如果美国维持对中国进口的2500亿美元商品25%的关税水平不变，我们预期美联储在今年余下时间减息1次，并在明年减息2次。然而，如果美国决定对中国余下的3000亿美元加征25%的关税，我们预期美联储将在今年余下时间减息2次，并在明年继续减息3次。另一方面，如果美国削减对中国的关税规模或税率，美联储或在今年余下时间及明年维持利率不变。 随着中美贸易摩擦升温、制造业投资与生产疲弱以及房地产市场降温，我们将中国经济2019年及2020年的增长预测从之前估计的6.3%及6.1%分别下调至6.2%及6.0%。此外，有见于通胀压力较温和以及经济下行压力增加，我们预期人民银行在今年下半年及明年或再分别宣布定向下调RRR两次以及三次。我们预期今年下半年及明年人民银行将维持基准利率稳定，但如果中美贸易摩擦进一步升级，我们不排除人民银行将宣布降息。 受贸易疲弱及内需回落影响，我们预计欧元区2019年及2020年的经济增长或由2018年的1.8%分别减慢至1.2%及1.4%。根据欧洲央行的6月份货币政策会议，有见于欧元区疲弱的经济增长前景，我们预期欧洲央行在2019年余下时间和2020年将维持利率不变。欧洲央行将再为商业银行提供大量的低成本资金来支持经济增长。此外，由于英国无序脱欧的可能性上升，我们预期英国经济在2019年和2020年均增长1.2%，较2018年1.4%的增速回落。 受累于外需回落及全球贸易保护主义升温，以及企业投资增长疲弱，我们预计日本2019年及2020年的经济增长或由2018年的0.8%分别回落至0.7%及0.6%。2019年10月开始上调的消费税亦将拖累经济增长。有见于通胀前景仍疲弱及当前通胀水平远低于日本央行2%的目标，我们预期2019年余下时间和2020年日本的超宽松货币政策或维持不变。 图表3: 全球主要经济体GDP增长预测 (%) 实质GDP按年增长 2018年 2019年预测 2020年预测 美国 2.9 2.5 1.9 中国 6.6 6.2 6.0 欧元区 1.8 1.2 1.4 日本 0.8 0.7 0.6 英国 1.4 1.2 1.2 世界 3.0* 2.6* 2.7* 来源: 世界银行、彭博、农银国际证券预测 注释: *代表世界银行的估计及预测 中国经济展望 经济师姚少华 2019年下半年中国经济展望  近期经济数据显示中国经济在今年第2季开始放缓，主要因为中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化  有见于中美贸易摩擦升级、制造业投资与生产疲弱以及房地产市场降温，我们将中国经济2019年及2020年的增长预测从之前估计的6.3%及6.1%分别下调至6.2%及6.0%。然而，我们认为中央政府推行的宽松财政政策及中性偏松的货币政策将防止经济大幅下滑  货币政策方面，我们预期人民银行将继续维持中性偏松的货币政策以稳定经济增长。随着通胀压力较温和以及经济下行压力增加，我们预期人民银行在今年下半年及明年或再分别宣布定向下调RRR两次以及三次。我们预期今年下半年及明年人民银行将维持基准利率稳定，但如果中美贸易摩擦进一步升级，我们不排除人民银行将宣布降息  我们预期中央政府将采用更为积极的财政政策来稳定增长，政策措施主要集中于减税降费、加速基建投资以及出台鼓励消费的政策 中国经济增长动力减弱 近期经济数据显示中国经济在今年第2季开始放缓，主要因为中美贸易摩擦升温、制造业活动放缓以及工业企业盈利恶化。4月份与5月份工业产出、固定资产投资、零售销售以及出口增速不仅低于市场预期，亦从今年第1季明显放缓。 受累于PPI低企以及出口增速疲弱，工业产出继今年第1季增长6.5%2后，4月份及5月份分别放缓至5.4%及5.0%。4月份与5月份发电量分别增长3.8%及0.2%，而今年第1季增长4.2%。涵盖31个行业大类的制造业PMI指数由3月份的50.5回落至4月份及5月份的50.1及49.4。此外，4月份工业企业实现利润增速亦由3月份的13.9%大幅放缓至-3.7%。 内需方面，消费支出及固定资产投资增速均显着减慢。4月份及5月份零售销售增长分别为7.2%及8.6%，而今年第1季增长8.3%，主要因为居民房贷大幅上升挤压了消费增长以及汽车购置税优惠措施退出导致汽车消费增速大幅放缓(图表1)。由于制造业以及基建固定资产投资减慢，4月份与5月份单月整体城镇固定资产投资增速由今年第1季的6.3%分别回落至5.7%与4.4%(图表2)。 外需方面，由于中美贸易摩擦升温，4月份与5月份出口及进口增速均保持疲弱(图表3)。以美元计价，4月份与5月份出口分别增长-2.7%与1.1%，略低于今年第1季 的1.4%增速。 4月份与5月份进口增速亦保持疲弱，分别增长4.0%与-8.5%，而今年第1季增长-4.8%。 2除另有指明外，变动比率均为按年变化 图表1: 中国零售销售增长(%) 来源: 国家统计局、农银国际证券 图表2：中国城镇固定资产投资年初至今增长(%) 来源: 国家统计局、 农银国际证券 6.57.07.58.08.59.09.510.010.511.011.502/15