会议记录摘要；新冠肺炎后订单恢复强劲

第1页 新华汇富 | 公司报告 2020年12月15日 | 3页 训修实业(1962.HK) 会议记录摘要；新冠肺炎后订单恢复强劲 公司指引颇悲观的盈利预测，20全年约收支平衡。但受惠订单恢复强劲，预期20下半年/21全年分别同比增长约36％/超15％，预视21全年表现应该 不错。这归功于至21年第1季强劲的订单。因某些国家（如：马来西亚）的竞争对手受新冠肺炎影响生产线，业务已转移到训修实业的孟加拉工厂。 新冠肺炎后订单恢复强劲： • 管理层预计20年下半年销售同比增长约24％，受惠订单增长约36％（尽管平均售价下降约9％） • 我们估计21财年整体销售同比增长约20％，因：（1）至21年3月的订单已满（21年首3个月：估计同比增长超15％）；（2）低基数效应（20年4至6月销售：估计同比下跌约45％） 利润率及成本： • 估计20/21年混合毛利率为23％/ 29％，合成发产品占比达到61％/ 56％（估计20年上半年/19年为58.0％/46.6％），基于我们预计人发产品需求将于21年第2季尾逐步回升 • 20/21年整体员工数同比增长13％/14％，受惠搬迁至乌特拉出口加工区，我们估计整体员工成本仅同比增长6％/6％至港币3.42亿/3.63亿。 • 20年下半年计划资本开支约为港币1,500万，用于办公室及厂房翻新 基于11.5倍21年预测市盈率，维持长仓评级及目标价为HK$1.75 20年盈利大致上已注销，但21/22年预测销售为港币10.2亿/12.2亿及净利润港币1.11亿/1.41亿。这仅低于我们原本预测几个百分点。我们依然相信消费升级为人发产品的故事。因此，我们维持长仓及目标价为HK$1.75。 长仓目标价先前的评级/目标价长仓/HKD1.75最後价格（14 Dec 20）1.56上行/下行空间 （%）恒生指数市值 (十亿港元/美元)52周范围 (港币)流通量 (%)资料来源：彭博股价表现资料来源：彭博股价表现1M3M12M绝对值 (%)3 (7) 5 绝对值 (美元,%)3 (7) 5 相对恒生指数 (%)3 (19) 7 资料来源：彭博公司背景资料来源：公司数据及新华汇富研究孙晋诚(852) 2283 730627.59%训修实业成立于1962年，是全球领先假发、驳发及发饰配件生产商，当中大部分为合成纤维。其客户为批发商、万圣节产品零售商代工生产商客户、亚洲发廊及更多潜在电商客户。尽管其2018年整体收入超过81％来自美国，当中接近92％收入来自孟加拉厂房，该厂房自2010年5月开始投产。其主要股东为张有沧先生（主席及行政总裁）（54.1％）及SEAVI Advent（14.9％）hugo.suen@sunwahkingsway.comHKD 1.7512.2%26,389.5 1.1/0.10.81 - 1.826个月平均每日交易額（千美元）1,240 0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.0Dec-19Jun-20Dec-20HKD股价（左）相对恒生指数（右）中国 | 香港 消费必需品 公司报告 第2页 新华汇富 | 公司报告 财报预测 资料来源：公司数据及新华汇富研究 训 修 实 业 (1962)年 度 至 12月 31日2018全 年2019全 年预测2020全 年预测2021全 年预测2022全 年年 度 至 12月 31日2018全 年2019全 年预测2020全 年预测2021全 年预测2022全 年损 益 表 （ 港 币 '百 万 ）比率销售7327778461,0171,222毛利率（％）34.933.123.228.929.8 同比13.16.28.820.320.1营业利润率（％）17.313.82.813.414.7销货成本(476)(520)(649)(723)(859)净利润率（％）15.211.20.610.911.5毛利256257196294364销售与分销/销售额（％）2.21.91.91.91.9 毛利率34.9%33.1%23.2%28.9%29.8%行政支出/销售额（％）16.818.019.114.213.6其他收入33333派息比例（％）36.821.529.921.421.4其他损益83354有效税率（％）0.30.70.52.03.1销售与分销(16)(15)(16)(19)(23)行政费用(123)(140)(161)(145)(166)总债务股本比率（％）91.082.567.752.443.6其他费用(1)(1)(1)(1)(1)净债务股本比率（％）69.468.157.044.032.6转换优先股公允价值损益- - - - - 流动比率（x）1.11.11.11.31.6营业利润（息税前利润）12610724137179速动比率（x）0.60.50.60.60.8 营业利润率17.3%13.8%2.8%13.4%14.7%利息收入- - - - - 存货周转率（天）313318250230220财务费用(16)(21)(19)(23)(34)应收账款周转率（天）7281826860扣除融资成本后的税前利润111875113145应付账款周转率（天）1418192223税(0)(1)(0)(2)(4)现金转换周期（天）371382313276257少数股东权益01 - - - 净利润111875111141资产周转率（倍）0.5 0.50.50.50.6 同比0.7(21.8)(94.2)2,091.126.9财务杠杆（倍）2.1 2.01.81.61.5 净利润率15.2%11.2%0.6%10.9%11.5%息税前利润率（％）17.313.82.813.414.7息税折旧摊销前利润15415169190241利息覆盖率（倍）0.880.810.210.830.81 息税折旧摊销前利润率21.1%19.4%8.1%18.6%19.7%负税率（倍）1.001.001.000.980.97每股收益（港仙）18.214.00.715.419.5股本回报率（％）15.6%10.0%0.5%9.4%10.6% 同比-22.6-23.2-94.71985.026.9资本回报率（％）13.4%7.6%-1.4%7.4%8.0%每股股息（港仙）6.73.00.23.34.2年 度 至 12月 31日2018全 年2019全 年预测2020全 年预测2021全 年预测2022全 年年 度 至 12月 31日2018全 年2019全 年预测2020全 年预测2021全 年预测2022全 年现 金 流 （ 港 币 '百 万 ）物业、厂房及设备554 722 825 890 858 税前利润111875113145预付租金18 - - - - 折旧摊销2843455361购置物业、厂房及设备押金21 20 20 10 10 营运资金变动(65)(100)48(110)(83)金融资产公允价值25 26 26 26 26 其他10 20 - - - 其他- 29 29 29 29 经营现金84509857124非流动资产618 796 900 955 923 已收/（已付）利息- - - - - 税(0) (1) (1) (0) (2) 现金69 36 12 6 53 经营活动产生净现金84499857121已抵押银行存款85 93 93 93 93 存货431 477 410 501 534 资本开支(170)(161)(30)(10)(10)应收账款270 319 343 361 431 抵押银行存款变动16(8)000可退税款1 1 1 1 1 购置不动产，工厂及设备订金(21)(19)(20)(10)(10)其他0 (0) 0 (0) 0 其他93000流动资产856 926 859 963 1,112 投资活动产生净现金(167)(184)(50)(20)(20)应付账款65 61 66 66 86 自由现金流(83) (135) 48 37 101 应付关联公司款项30 50 40 30 20 发行股份- 71 - - - 银行贷款647 672 632 592 552 贷款变动34 (5) (40) (40) (40) 应付税款3 3 3 3 3 更改信托收据贷款及票据贴现107 36 40 45 50 银行透支- 42 27 27 27 已付利息(25) (37) (19) (23) (34) 其他14 9 3 3 3 已付股息(76) (22) (2) (24) (30) 流动负债759 837 772 722 692 其他106 195 (52) - - 融资活动产生净现金63 103 (72) (42) (54) 递延税款债务5 5 5 5 5 其他0 13 8 8 8 净现金变动(20)(32)(24)(5)47非流动负债5 19 14 14 14 汇兌调整(2) (0) - - - 年头现金916936126股本48 51 51 51 51 年尾现金69 36 12 6 53 储备664 812 921 1,131 1,278 股东权益712 863 973 1,182 1,330 少数股东权益(1) 3 1 - - 总股东权益711 866 974 1,182 1,330 总债务647 714 660 620 580 净现金/（债务）