拟建设880万吨/年焦化项目，焦化储备产能大幅扩张

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拟建设880万吨/年焦化项目，焦化储备产能大幅扩张 ■事件：2020年12月7日，公司发布公告称子公司内蒙古黑猫将原拟建设的二期项目“综合利用焦炉煤气年产30万吨甲醇联产8万吨合成氨项目”，变更为规划建设“年产880万吨焦炭及利用焦炉煤气联产100万吨甲醇、20万吨苯加氢、40万吨焦油加氢装臵项目”。 点评 ■二期项目变更，扩大公司发展潜力：据公告，项目变更后公司将建设年产880万吨焦炭、100万吨甲醇、20万吨合成氨、20万吨粗苯加氢、40万吨焦油加氢、10万吨针状焦装臵。其中焦炭、甲醇以及合成氨的规模均较原项目扩大3倍左右，规模优势明显，公司发展潜力充足。据公告，项目拟分三期建设，一期30万吨/年甲醇，一组焦炉260万吨/年焦炭及配套化产，10万吨/年苯加氢装臵；二期30万吨/年甲醇，一组焦炉260万吨/年焦炭及配套化产回收，10万吨/年苯加氢装臵；三期40万吨/年甲醇，两组焦炉360万吨/年焦炭及配套化产，2*20万吨/年焦油加氢装臵，2*5万吨/年针状焦装臵及配套的公用及辅助生产设施。项目总建设周期60个月，一、二、三期工程各为20个月。项目总投资161.61亿元，项目全部投产以后，年销售收入198.19亿元，年创利润52.87亿元。 ■二期项目建成后，公司焦炭规模优势明显。据公告，截至2019年末，公司具备焦炭产能540万吨/年（权益产能324万吨/年），目前内蒙古黑猫在建焦炭产能260万吨/年预计于2021年一季度投入试生产，即公司目前旗下在产、在建焦化产能合计800万吨/年（权益产能539万吨/年），二期项目投产后公司焦炭产能规模有望扩张至1680万吨/年（权益产能1267万吨/年），规模优势十分突出。 ■投资收益托底业绩。据公告，公司完成建新煤化49%股权的收购（另外51%股权持有人为陕西煤业），建新煤化主要资产为建新煤矿，产能400万吨/年，地质储量2.1亿吨，可采储量1.3亿吨；煤种为长焰煤，2019年实现净利润约7.03亿元，以此测算理论贡献投资收益3.44亿元。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价4.18元。我们预计公司预计2020-2022年公司归母净利为3.53/11.99/12.90亿元，对应EPS分别为0.22/0.74/0.79元/股。 ■风险提示：在建工程投产不及预期，焦炭价格大幅下跌 Table_Tit le 2020年12月08日 陕西黑猫（601015.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 焦炭 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 4.18元 股价（2020-12-07） 3.48元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,671.67 流通市值（百万元） 5,671.67 总股本（百万股） 1,629.79 流通股本（百万股） 1,629.79 12个月价格区间 2.53/3.72元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.04 17.35 2.65 绝对收益 4.19 19.18 19.98 周泰 分析师 SAC执业证书编号：S1450517090001 zhoutai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -20%-13%-6%1%8%15%22%201 9-12202 0-04202 0-08陕西黑猫 焦炭 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 10,472.3 9,387.8 9,006.6 11,701.4 12,579.0 净利润 325.3 28.8 352.5 1,199.1 1,289.8 每股收益(元) 0.20 0.02 0.22 0.74 0.79 每股净资产(元) 3.50 3.46 3.63 4.22 4.85 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 17.4 197.0 16.1 4.7 4.4 市净率(倍) 1.0 1.0 1.0 0.8 0.7 净利润率 3.1% 0.3% 3.9% 10.2% 10.3% 净资产收益率 5.7% 0.5% 6.0% 17.4% 16.3% 股息收益率 1.1% 2.9% 1.2% 4.2% 4.5% ROIC 10.7% 2.7% 9.4% 30.4% 39.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 qRyQvMoMqQsOrOpRyRsNwObRaObRsQmMnPrRiNoPpNkPqQzR8OpPyRuOrMoOxNoOtR 3 公司快报/陕西黑猫 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 10,472.3 9,387.8 9,006.6 11,701.4 12,579.0 成长性 减:营业成本 9,076.0 8,522.3 7,572.8 8,469.5 9,142.4 营业收入增长率 9.3% -10.4% -4.1% 29.9% 7.5% 营业税费 52.1 33.0 30.6 39.8 42.8 营业利润增长率 42.2% -83.3% 774.9% 243.3% 7.5% 销售费用 434.7 417.7 397.2 516.0 554.7 净利润增长率 31.4% -91.1% 1124.1% 240.2% 7.6% 管理费用 146.6 182.9 176.5 229.3 246.5 EBIT DA增长率 37.3% -40.7% 103.2% 133.7% 5.7% 财务费用 240.2 124.3 128.1 95.2 78.9 EBIT增长率 48.0% -74.8% 344.3% 205.4% 6.6% 资产减值损失 12.7 -3.8 5.0 6.0 7.0 NOPLAT增长率 43.6% -75.1% 326.5% 205.4% 6.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -2.9% 24.3% -5.5% -16.9% -1.6% 投资和汇兑收益 62.4 -30.6 86.0 340.0 380.0 净资产增长率 5.9% -2.5% 7.3% 23.1% 20.2% 营业利润 537.1 89.4 782.4 2,685.6 2,886.6 加:营业外净收支 -7.3 -1.1 -1.2 -28.0 -28.0 利润率 利润总额 529.7 88.3 781.2 2,657.6 2,858.6 毛利率 13.3% 9.2% 15.9% 27.6% 27.3% 减:所得税 75.0 19.7 173.5 590.3 634.9 营业利润率 5.1% 1.0% 8.7% 23.0% 22.9% 净利润 325.3 28.8 352.5 1,199.1 1,289.8 净利润率 3.1% 0.3% 3.9% 10.2% 10.3% EBIT DA/营业收入 11.1% 7.3% 15.5% 27.9% 27.5% 资产负债表 EBIT /营业收入 7.8% 2.2% 10.1% 23.8% 23.6% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 2,712.2 1,600.2 1,535.6 4,859.5 6,795.7 固定资产周转天数 169 233 231 163 138 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -16 -40 -58 -52 -54 应收帐款 879.0 284.0 831.9 611.3 856.2 流动资产周转天数 226 223 197 212 275 应收票据 480.2 209.7 407.7 393.2 437.7 应收帐款周转天数 22 22 22 22 21 预付帐款 1,087.7 1,603.6 631.2 1,726.6 745.4 存货周转天数 25 28 24 19 18 存货 851.3 597.1 603.6 635.8 650.2 总资产周转天数 491 561 579 494 522 其他流动资产 605.7 741.0 820.3 722.3 761.2 投资资本周转天数 211 260 293 200 168 可供出售金融资产 1.0 - 0.7 0.6 0.4 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 80.6 86.8 86.8 86.8 86.8 ROE 5.7% 0.5% 6.0% 17.4% 16.3% 投资性房地产 - - - - - ROA 3.1% 0.5% 4.3% 11.6% 11.9% 固定资产 6,121.5 6,008.2 5,535.7 5,063.3 4,590.8 ROIC 10.7% 2.7% 9.4% 30.4% 39.0% 在建工程 411.8 2,683.7 2,683.7 2,683.7 2,683.7 费用率 无形资产 623.7 661.2 645.3 629.4 613.6 销售费用率 4.2% 4.4% 4.4% 4.4% 4.4% 其他非流动资产 665.7 263.3 456.5 459.5 393.1 管理费用率 1.4% 1.9% 2.0% 2.0% 2.0% 资产总额 14,520.4 14,738.7 14,239.0 17,871.9 18,614.9 财务费用率 2.3% 1.3% 1.4% 0.8% 0.6% 短期债务 1,168.0 1,256.9 106.5 200.0 300.0 三费/营业收入 7.8% 7.7% 7.8% 7.2% 7.0% 应付帐款 1,167.5 1,817.8 2,268.3 2,391.8 4,090.2 偿债能力 应付票据 2,987.8 2,612.9 2,026.3 3,295.2 687.2 资产负债率 47.9% 49.9% 44.3% 45.4% 37.0% 其他流动负债 905.2 1,110.9 1,083.5 1,086.8 1,020.8 负债权益比 91.8% 99.6% 79.7% 83.3% 58.9% 长期借款 35.0 136.0 300.0 600.0 300.0 流动比率 1.06 0.74 0.88 1.28 1.68 其他非流动负债 686.6 420.7 529.2 545.5 498.4 速动比率 0.93 0.65 0.77 1.19 1.57 负债总额 6,950.1 7,355.3 6,313.8 8,119.3 6,896.7 利息保障倍数 3.38 1.65 7.11 29.22 37.59 少数股东权益 1,867.3 1,750.0 2,005.2 2,873.5 3,807.4 分红指标 股本 1,253.7 1,629.8 1,629.8 1,629.8 1,629.8 DPS(元) 0.04 0.10 0.04 0.15 0.16 留存收益 4,444.9 4,007.6 4,290.3 5,249.4 6,281.1 分红比率 19.3% 566.0% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 7,570.3 7,383.5