FY20年报：营收+45%/调后净利+61%，“并购+自建”双扩张，持续快速发展

希望教育（01765） 证券研究报告·公司研究·支援服务 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] FY20年报：营收+45%/调后净利+61%，“并购+自建”双扩张，持续快速发展 买入（维持） 盈利预测与估值 FY20A FY21E FY22E FY23E 营业收入（百万元） 1,568 2,607 3,207 3,784 同比（%） 45.3% 66.3% 23.0% 18.0% 归母净利润（百万元） 456 809 1,074 1,344 同比（%） 33.5% 77.3% 32.7% 25.2% 每股收益（元/股） 0.06 0.11 0.15 0.19 P/E（倍） 28.11 15.85 11.95 9.54 业绩简评  FY20财年收入15.68亿元，同比+45.3%，经调整净利润5.76亿元，同比+60.8%。11月30日希望教育发布2020财年业绩，公司将财年年度结算日期从12月31日改为8月31日，截至8月31日的过去12个月收入15.68亿元，同比+45.3%，主要得益于学校招生人数的增长和新学校并表（鹤壁项目19年7月并入，昆山项目19年8月并入和银川项目19年8月并入）；其中H1收入为8.71亿元，同比+46.1%，H2收入6.97亿元，同比+44.2%。净利润4.56亿元，同比+33.5%，经调整净利润5.76亿元，同比+60.8%，调整项主要1）股份支付；2）汇兑损失；3）包括因收购其他学校的可识别资产的公允价值变动带来额外折旧摊销。 经营分析  毛利率同比改善+5.4pct。公司实现其他收入2.4亿元，主要包括利息收入，政府补助，租金收入，其他教育相关配套服务等。毛利润7.77亿元，同比+54.2%，经调整毛利率52.4%，同比改善5.4个百分点。销售费用率和管理费用率分别为3.91%和12.46%，去年同期为2.38%和17.27%。  在校生人数同比+38.8%。截至8月31日，公司共运营12所高等学校（5所本科+7所大专）和2所技师学校，加上新建的4所高职学院和期后并表的英迪大学与南昌项目，学校总数超过了20所，覆盖中国7个省区。截至10月15日最新在校学生人数为19.46万人，同比增长38.8%。  重要并购持续落地，新建项目稳步推进。收购方面：1）2020年3月公司完成马来西亚英迪学校的收购，于9月29日实现并表。2）2020年10月，公司与南昌创智供应链有限公司就南昌东美教育科技有限公司、南昌影视传播职业学院、江西泛美艺术中等专业学校，达成收购协议。且于10月完成交割实现并表。3）集团在建的4个项目（甘肃明德职业教育学院，邢台应用技术职业学院，重庆数字产业职业技术学院和江西樟树中医药职业学院）均已完成了土地拨付，正在进行教学楼和宿舍楼的修建工作，另外邢台应用技术职业学院和江西樟树中医药职业学院均已完成部分学科专业的相关产学研基地的签约工作。  盈利预测与投资评级：在现有已收购的学校中，我们预计内生增长仍能保持25%以上，同时公司将继续推进其他学校的收购。业绩有望得到进一步提升，我们预测2021-23财年公司归母净利润为8.09/10.74/13.44亿元，同比+77.3%/ 32.7%/ 25.2%，11月27日收盘价对应2021-23财年PE分别为16/ 12/ 10倍，维持“买入”评级。  风险提示：招生不及预期、并购推进不及预期等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 2.09 一年最低/最高价 1.30/2.93 市净率(倍) 2.26 港股流通市值(百万港元) 15118.53 基础数据 每股净资产(元) 0.79 资产负债率(%) 54.20 总股本(百万股) 7233.75 流通股本(百万股) 7233.75 [Table_Report] 相关研究 1、《希望教育（01765）：内生增速强劲，外延并购将持续释放利润》2020-05-06 2、《希望教育（01765）：内生增速超预期，外延并购将持续释放利润》2020-03-31 3、《希望教育（01765）：中期业绩稳健增长，外延并购相继落地》2019-09-02 [Table_Author] 2020年11月30日 证券分析师 吴劲草 执业证号：S0600520090006 021-60199793 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证号：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn -46%-23%0%23%46%69%91%114%2019-122020-042020-08希望教育恒生指数 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 业绩简评：FY20财年收入15.68亿元，同比+45.3%，经调整净利润5.76亿元，同比+60.8%，毛利率同比改善。 11月30日希望教育发布2020财年业绩，公司将财年年度结算日期从12月31日改为8月31日，截至8月31日的过去12个月收入15.68亿元，同比+45.3%，主要得益于学校招生人数的增长和新学校并表（鹤壁项目19年7月并入，昆山项目19年8月并入和银川项目19年8月并入）；其中H1收入为8.71亿元，同比+46.1%，H2收入6.91亿元，同比+42.9%。净利润4.56亿元，同比+33.5%，经调整净利润5.76亿元，同比+60.8%，调整项主要1）股份支付；2）汇兑损失；3）包括因收购其他学校的可识别资产的公允价值变动带来额外折旧摊销。 表1：主要调整项目 单位：百万元 2019财年 2020财年 净利润 341.88 456.45 减：汇兑收益（损失） 60.11 -37.54 股份支付 72.15 8.19 因收购可识别资产的公平值调整引致的额外折旧及摊销 4.22 53.86 因股权收购款延期支付按摊余成本核算而计提的财务费 - 19.74 经调整归母净利润 358.14 575.78 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 公司实现其他收入2.4亿元，主要包括利息收入，政府补助，租金收入，其他教育相关配套服务等。毛利润7.77亿元，同比54.2%，经调整毛利率52.4%，同比改善5.4个百分点。销售费用率和管理费用率分别为3.91%和12.46%，去年同期为2.38%和17.27%。 截至20年8月31日，公司在国内共运营12所高等学校（5所本科+7所大专）和2所技师学校，加上新建的4所高职学院和期后并表的英迪大学与南昌项目，学校总数超过了20所，公司覆盖中国7个省区。截至10月15日最新在校学生人数为19.46万人，同比增长38.8%。 表2：在校生人数 学校 2018/2019学年 2019/2020学年 同比 本科院校 38,784 71,259 83.7% 大专院校 43,053 60,631 40.8% 技师教育 4,196 8,235 96.3% 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 总计 86,033 140,125 62.9% 并购 35,974 原有 86,033 104,151 21.1% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 重要事项：重要并购持续落地，新建项目稳步推进 收购事项：1）2020年3月公司完成马来西亚英迪学校的收购，于9月29日实现并表，由此集团旗下学校扩充到15所。英迪大学是马来西亚最大的私立高等院校，在校生超过16,500人，每年学费平均3万元，2019年收入约为人民币4.80亿元，调整后EBITDA为人民币9,568万元。2）2020年10月，与南昌创智供应链有限公司就南昌东美教育科技有限公司、南昌影视传播职业学院、江西泛美艺术中等专业学校，达成收购协议。且于10月完成交割实现并表。收购完成后，公司将进一步加深在江西的布局。 新建项目进展：2020年集团在建的4个项目均已完成了土地拨付，具体进展包括1）甘肃明德职业教育学院目前主要在进行教学楼，宿舍楼的建设工作；2）邢台应用技术职业学院目前正在进行主要教学楼，宿舍楼的修建工作，完成了学前教育、护理、汽车检测与维修、电子商务、汽车新能源专业的产学研签约工作；3）重庆数字产业职业技术学院主要进行教学楼和宿舍楼的建设工作；4）江西樟树中医药职业学院主要进行教学楼和宿舍楼的建设工作，完成了护理，针灸推拿，中药学，中药生产与加工，药品经营与管理专业的相关产学研基地的签约工作。 盈利预测与投资建议 投资建议：在现有已收购的学校中，我们预计仍能保持25%以上收入增长，同时公司将继续推进其他学校的收购。业绩有望得到进一步提升，我们预测2021-23财年公司归母净利润为8.09/10.74/13.44亿元，同比+77.3%/ 32.7%/ 25.2%，11月27日收盘价对应2021-23财年PE分别为16/ 12/ 10倍，维持“买入”评级。 风险提示 招生不如预期，并购推进不如预期等 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 希望教育三大财务预测表 资产负债表（百万元） FY20A FY21E FY22E FY23E 利润表（百万元） FY20A FY21E FY22E FY23E 流动资产 3,958 5,028 5,812 6,602 营业收入 1,568 2,607 3,207 3,784 现金及现金等价物 2,894 3,550 4,007 4,481 其他收入 240 443 561 662 应收账款 937 1,304 1,603 1,892 减:营业成本 791 1,278 1,507 1,703 其他流动资产 127 174 202 228 销售费用 61 91 112 125 非流动资产 8,458 9,826 11,380 13,185 管理费用 195 323 394 465 固定资产 5,065 6,017 7,197 8,586 营业利润 761 1,358 1,754 2,153 无形资产 212 210 209 211 财务费用 209 339 417 492 商誉 590 590 590 590 其他收入（支出） -15 -67 -73 -79 其他非流动资产 2,590 3,008 3,383 3,798 利润总额 537 952 1,264 1,582 资产总计 12,416 14,853 17,191 19,787 减:所得税费用 81 144 191 239 流动负债 3,368 4,870 5,978 7,045 少数股东损益 -0 -0 -0 -0 短期借款 1,443 1,847 2,272 2,681 归属母公司净利润 456 809 1,074 1,344 合同负债 441 734 902 1,065 EBIT 746 1,291 1,681 2,074 应付款项 1,345 2,092 2,573 3,036 EBITDA 1,012 1,572 2,009 2,462 其他流动负债 138 197 230 262 非流动负债 3,361 3,489 3,645 3,829 长期借款 1,670 1,797 1,954 2,138 其他非流动负债 1,691 1,