收购药辅材料业务，持续向高附加值EO衍生品领域转型

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年11月20日 奥克股份（300082.SZ） 收购药辅材料业务，持续向高附加值EO衍生品领域转型 事件：公司公告以自筹资金1.73亿元收购奥克医药辅料67%股权。辽宁奥克药用辅料有限公司创立于2001年，是公司母公司奥克集团的控股子公司，主要生产以聚乙二醇为主的乙氧基化辅料。公司拟自筹资金以17,286万元现金向母公司奥克集团和大连吉兴收购奥克药辅67%股权。 临床用药需求升级带来药品制剂缓控剂型长期发展。聚乙二醇是迄今为止被蛋白和细胞吸收水平最低的聚合物，对人体无毒害无刺激，用作药物中的修饰成分。在临床用药需求升级的趋势下，缓控释剂型将在未来长时间内拥有快速的成长空间。奥克药辅掌握吸附色谱纯化技术等关键技术，与中科院过程所、大连理工大学等多家科研所开展校企合作。主要产品包括聚乙二醇系列、聚山梨酯80等，用于滴丸和栓剂基质、片剂和片剂包衣、软膏和油膏等。奥克药辅药用聚乙二醇市占率约40%、个人护理用聚乙二醇市占率30%以上。2019年，奥克药辅实现营收1.01亿元、净利润1573.44万元、毛利率34.2%；2020年上半年实现营收5092.69万元、净利润1428.55万元、毛利率43%。收购奥克药辅部分股权标志着公司向高附加值EO衍生品业务转型之路又迈出关键一步。 采用颠覆性工艺生产锂电材料DMC，估值提升潜力大。此前，公司于10月27日公布年产2万吨EC/DMC项目达产。电池级DMC是主要的锂电池电解液溶剂，占锂电池电解液质量比重约85%。其需求受到下游新能源汽车及储能电池放量拉动，未来五年有望实现高增长。目前主流生产工艺均采用环氧丙烷作为主要原材料。在当前市场价格下，DMC厂商若为配套环氧丙烷产能极难实现盈利。公司采用颠覆性环氧乙烷路线生产DMC，原材料成本较环氧丙烷路线低超过50%，具备显著的成本优势。此前，公司收购苏州华一部分股权。华一是我国三家电解液添加剂厂商之一，主要客户包括杉杉股份、国泰华荣等电解液龙头厂商。华一的主要产品电解液添加剂VC/FEC以奥克扬州项目产品EC/DMC作为原材料，入股华一后公司深度布局一体化锂电材料产业链。目前，公司的EC/DMC产品已经在给华一稳定供货。 投资建议：我们认为公司本质上是环氧乙烷衍生品公司，公司持续从建材类化学品进入锂电材料、药辅材料等高盈利、高估值赛道，盈利能力和成长性将持续提升。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.52/6.42/7.38 亿元，分别对应14.3/10.1/8.8倍PE，我们认为目前估值被明显低估，维持“买入”评级。 风险提示：MTO制乙烯装置扩产不及预期，锂电材料需求不及预期等。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7,449 6,288 6,317 7,347 8,150 增长率yoy（%） 30.7 -15.6 0.5 16.3 10.9 归母净利润（百万元） 326 347 452 642 738 增长率yoy（%） 55.5 6.4 30.4 42.1 14.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.48 0.51 0.66 0.94 1.08 净资产收益率（%） 10.4 10.6 10.9 15.7 15.7 P/E（倍） 19.8 18.6 14.3 10.1 8.8 P/B（倍） 2.1 2.0 1.9 1.7 1.4 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 化学制品 前次评级 买入 最新收盘价 10.50 总市值(百万元) 7,143.26 总股本(百万股) 680.31 其中自由流通股(%) 99.60 30日日均成交量(百万股) 12.44 股价走势 作者 分析师 王席鑫 执业证书编号：S0680518020002 邮箱：wangxixin@gszq.com 相关研究 1、《奥克股份（300082.SZ）：EC/DMC项目取得进展，内生外延打造一体化锂电材料产业链》2020-10-28 2、《奥克股份（300082.SZ）：进军高附加值下游，环氧乙烷精加工龙头快速成长》2020-01-13 -23%0%23%46%69%91%114%137%2019-112020-032020-072020-11奥克股份沪深300 2020年11月20日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2527 2055 2675 2748 3378 营业收入 7449 6288 6317 7347 8150 现金 722 446 0 759 399 营业成本 6643 5540 5419 6149 6789 应收票据及应收账款 1335 337 1342 611 1556 营业税金及附加 25 27 23 28 31 其他应收款 54 22 54 34 64 营业费用 88 113 107 117 128 预付账款 64 64 65 85 81 管理费用 125 111 172 103 139 存货 296 257 284 330 348 研发费用 29 35 15 18 24 其他流动资产 56 930 930 930 930 财务费用 111 55 254 249 275 非流动资产 3077 2827 2704 2902 2983 资产减值损失 63 -12 0 0 0 长期投资 240 237 245 251 259 其他收益 10 11 0 0 0 固定资产 2016 1875 1745 1956 2047 公允价值变动收益 0 2 1 1 1 无形资产 380 364 376 382 391 投资净收益 39 16 28 29 28 其他非流动资产 440 351 338 312 287 资产处置收益 0 -0 0 0 0 资产总计 5604 4882 5379 5650 6361 营业利润 414 425 355 714 793 流动负债 2098 1402 1768 1538 1704 营业外收入 1 9 14 8 8 短期借款 891 528 791 528 528 营业外支出 8 2 3 4 4 应付票据及应付账款 784 615 753 799 915 利润总额 406 432 366 718 797 其他流动负债 423 258 224 210 261 所得税 67 70 -24 81 74 非流动负债 234 59 42 59 60 净利润 339 362 390 637 723 长期借款 184 0 -17 -0 1 少数股东损益 13 15 -62 -5 -15 其他非流动负债 50 59 59 59 59 归属母公司净利润 326 347 452 642 738 负债合计 2332 1461 1810 1596 1764 EBITDA 703 708 598 962 1056 少数股东权益 189 199 137 132 117 EPS（元） 0.48 0.51 0.66 0.94 1.08 股本 681 681 681 681 681 资本公积 1704 1707 1707 1707 1707 主要财务比率 留存收益 679 798 952 1198 1447 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 3083 3223 3432 3922 4480 成长能力 负债和股东权益 5604 4882 5379 5650 6361 营业收入(%) 30.7 -15.6 0.5 16.3 10.9 营业利润(%) 57.0 2.9 -16.6 101.1 11.2 归属于母公司净利润(%) 55.5 6.4 30.4 42.1 14.8 获利能力 毛利率(%) 10.8 11.9 14.2 16.3 16.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 4.4 5.5 7.2 8.7 9.1 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 10.4 10.6 10.9 15.7 15.7 经营活动现金流 720 1249 -58 1785 390 ROIC(%) 8.6 9.7 10.0 14.7 14.5 净利润 339 362 390 637 723 偿债能力 折旧摊销 252 258 199 216 244 资产负债率(%) 41.6 29.9 33.7 28.3 27.7 财务费用 111 55 254 249 275 净负债比率(%) 17.7 6.3 23.0 -4.5 3.9 投资损失 -39 -16 -28 -29 -28 流动比率 1.2 1.5 1.5 1.8 2.0 营运资金变动 -116 551 -873 714 -824 速动比率 1.0 0.8 0.9 1.1 1.3 其他经营现金流 172 39 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -113 -329 -48 -384 -297 总资产周转率 1.3 1.2 1.2 1.3 1.4 资本支出 29 103 -130 191 74 应收账款周转率 5.1 7.5 7.5 7.5 7.5 长期投资 -10 -236 -7 -7 -7 应付账款周转率 6.5 7.9 7.9 7.9 7.9 其他投资现金流 -95 -461 -185 -199 -230 每股指标（元） 筹资活动现金流 -667 -913 -603 -380 -452 每股收益(最新摊薄) 0.48 0.51 0.66 0.94 1.08 短期借款 -109 -363 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.06 1.84 -0.09 2.62 0.57 长期借款 -245 -184 -17 17 1 每股净资产(最新摊薄) 4.53 4.74 5.04 5.76 6.59 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -22 3 0 0 0 P/E 19.8 18.6 14.3 10.1 8.8 其他筹资现金流 -290 -369 -586 -397 -453 P/B 2.1 2.0 1.9 1.6 1.4 现金净增加额 -60 10 -708 1021 -359 EV/EBITDA 10.3 9.3 12.0 6.4 6.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年11月20日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含