东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【固定收益·证券研究报告】 固定收益 近期信用事件利好利率债，对信用债市场长期影响或将较大 ——2020年11月16日利率策略周报 研究结论  近期信用风险事件频发。10月23日，华晨汽车集团控股有限公司规模为10亿元的私募债“17华汽05”未能按期兑付，华晨集团发生实质性违约。11月10日，永城煤电控股集团10亿元的“20永煤SCP003” 未能按期足额偿付本息，构成实质性违约。同时，子公司永煤控股债券违约触发母公司河南能源化工集团部分存续债交叉保护条款。11月11日，联合资信将“16魏桥05”、“19魏桥01”债项信用等级由AAA下调至AA+。 11月12日，中诚信国际公告，决定将紫光集团有限公司主体信用等级由AAA调降至AA，并继续列入可能降级的观察名单。紫光集团10月29日声明10月30日到期的永续债“15紫光PPN006”将不行使回购权，引发了市场对于11月16日即将到期的规模为13亿元的“17紫光PPN005”能否按时兑付产生诸多疑问。  我们梳理了历史上6次超预期的信用事件后，资金面、利率债和信用债的表现，可以得到以下三点结论：  第一，非金融企业信用事件对利率债会有一定利好，这可以从机构风险偏好下降、央行对冲等角度来解释。  第二，金融企业信用事件，由于对资金面影响较大，例如国海萝卜章事件和包商银行事件，均在短期内对利率债有一定冲击。  第三，社融或将见顶，经济继续回升情况下，信用风险溢价预计走阔，2021年信用风险或将继续暴露。近期地方国企超预期违约事件，或将在长期影响地方产业类国企制债券投资逻辑。 风险提示  如果货币政策发生巨大变化，将影响我们对债市的判断。 Table_ Base Info 报告发布日期 2020年11月17日 证券分析师 陈斐韵 021-63325888*6091 chenfeiyun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080003 证券分析师 黄海澜 021-63325888*2470 huanghailan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090002 相关报告 同业存单利率持续上行，债市影响几何？ 2020-07-31 扰动因素增加，短期震荡中期仍有机会 2020-07-28 地产调控收紧利好有限，利率短期震荡为主 2020-07-27 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、近期信用事件利好利率债，对信用债市场长期影响或将较大 ................... 3 二、上周市场回顾 .......................................................................................... 4 风险提示 ........................................................................................................ 5 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 一、近期信用事件利好利率债，对信用债市场长期影响或将较大 近期信用风险事件频发。10月23日，华晨汽车集团控股有限公司规模为10亿元的私募债“17华汽05”未能按期兑付，华晨集团发生实质性违约。11月10日，永城煤电控股集团10亿元的“20永煤SCP003” 未能按期足额偿付本息，构成实质性违约。同时，子公司永煤控股债券违约触发母公司河南能源化工集团部分存续债交叉保护条款。11月11日，联合资信将“16魏桥05”、“19魏桥01”债项信用等级由AAA下调至AA+。 11月12日，中诚信国际公告，决定将紫光集团有限公司主体信用等级由AAA调降至AA，并继续列入可能降级的观察名单。紫光集团10月29日声明10月30日到期的永续债“15紫光PPN006”将不行使回购权，引发了市场对于11月16日即将到期的规模为13亿元的“17紫光PPN005”能否按时兑付产生诸多疑问。 图1：历史上6次影响较大的信用事件前后资金和债券利率走势 图2：历史上每季度首次违约企业存续债券规模 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 我们梳理了历史上6次超预期的信用事件后，资金面、利率债和信用债的表现，可以得到以下三点结论： 第一． 非金融企业信用事件对利率债会有一定利好，这可以从机构风险偏好下降、央行对冲等角度来解释。 第二． 金融企业信用事件，由于对资金面影响较大，例如国海萝卜章事件和包商银行事件，均在短期内对利率债有一定冲击。 第三． 社融或将见顶，经济继续回升情况下，信用风险溢价预计走阔，2021年信用风险或将继续暴露。近期地方国企超预期违约事件，或将在长期影响地方产业类国企制债券投资逻辑。 “超日债"违约“中国铁物”信用事件国海萝卜章事件2018年信用风险事件频发包商银行事件结构化发行引发市场关注0.01.02.03.04.05.06.07.08.02014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-01银行间质押式回购加权利率:7天%中债国债到期收益率:10年%存款类机构质押式回购加权利率:7天%0100200300400500600700800900首次违约企业存续债券余额亿元 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图3：历史上6次影响较大的信用事件前后信用利差变化 图4：信用风险溢价与社融-GDP之差的关系 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 二、上周市场回顾 上周曲线整体上行。11月13日相对于11月6日，10年期国债收益率上升7bp至3.27%，1 年期国债收益率上升6bp至2.85%；10年期国开债收益率上行4bp至3.71%，1年期国开债收益率上行10bp至2.94%。期限利差收窄，目前国债和国开债期限利差均低于历史中位数水平。 图5：10年期国债和国开债到期收益率走势 图6：近期利率债到期收益率走势（历史分位代表高于2006年以来多少历史时期，收益率单位：%，变动单位：BP） 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 “超日债"违约“中国铁物”信用事件国海萝卜章事件2018年信用风险事件频发包商银行事件结构化发行引发市场关注0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-013年AA与3年AA+利差%3年AA+相对国开信用利差%3年AA相对国开信用利差%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00-1.40-1.20-1.00-0.80-0.60-0.40-0.200.002015-122016-122017-122018-122019-123年AA中票信用风险溢价%社融存量:同比:-GDP:现价:同比%2.402.903.403.904.404.905.40中债国债到期收益率:10年%中债国开债到期收益率:10年%国债1Y3Y5Y7Y10Y期限利差:10Y-1Y收益率2.853.013.103.293.270.43历史分位59%53%46%44%35%15%周变动646570本月以来1261259-3本年以来4827212514-35国开行1Y3Y5Y7Y10Y期限利差:10Y-1Y收益率2.943.323.473.523.710.77历史分位15%48%42%36%27%33%周变动1085-24-6本月以来974-86-3本年以来444010014-31 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 风险提示 如果货币政策发生巨大变化，将影响我们对债市的判断。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所