股指衍生品周报（期权）：关注跨品种套利机会，波动率谨慎偏空

1001101201301401501601701801902001031051071091111131151172020-01-102020-02-032020-02-172020-03-022020-03-162020-03-302020-04-142020-04-282020-05-152020-05-292020-06-122020-06-302020-07-142020-07-282020-08-112020-08-252020-09-082020-09-222020-10-142020-10-282020-11-11中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2020-11-15 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 股指衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 肖璋瑜 0755-82723054 从业资格号 F3034888 投资咨询号 Z0014561 姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 联系人： 年亚颂 nianyasong@citicsf.com 从业资格号 F3075652 中信期货研究|股指衍生品周报（期权） 关注跨品种套利机会，波动率谨慎偏空 摘要： ➢ 策略推荐：跨品种套利策略参与，波动率谨慎偏空 股指方面，信用恶化，偏好下行。上周受益于外盘回暖、景气度恢复，市场呈反弹之势。随着出口复苏的确认以及通胀相对温和，中期对于A股相对有利，而热门题材的筹码交换可能带来阶段反复。 期权策略方面，趋势策略更多以防守为主，可以成交额PCR/成交量PCR的值触顶回落为信号再度入场构建牛市价差组合或合成现货组合的偏多交易。波动率方面，建议目前谨慎偏空为主，虽然短期隐波预期将维持震荡偏弱运行，但整体回落的区间有限。同时缩量市下风险偏好整体下移，安全边界更强的蓝筹板块料将表现偏强，预计低估值制造以及大金融存在补涨机会，带动300与50比价的回归，因此推荐持有多50期权，空300期权的套利策略，获取比价回归的收益。 风险因子：1）海外疫情持续冲击；2）中美关系 ➢ 策略回顾：周度策略表现较差，日度策略表现相对稳定 我们在上周的策略报告中推荐了短期波动率谨慎偏空，适当构建牛市价差组合。从上周市场的整体情况看，市场整体呈现先强后弱的走势，下半周大幅回撤。牛市价差组合表现较差，周度策略平均收益率-22.28%。每日观点策略在周四时变为做空波动率组合，整体表现较稳定，平均收益率为-0.65%。 从上周的整体情况来看，由于上周市场整体的明显回调以及波动率的再度回落，熊市价差组合与做空波动率组合表现较好，牛市价差组合与做多波动率组合表现较差。同时在标的价格与波动率双降的情况下，保护型期权组合与备兑开仓均起到了一定的保护现货的作用。 期权市场短期情绪快速转向，市场整体偏谨慎。预计低估值制造以及大金融存在补涨机会，带动300与50比价的回归，推荐持有多50期权，空300期权的套利策略。 报告要点 中信期货股指衍生品周报（期权） 2 / 11 一、 策略回顾与推荐：跨品种套利策略参与，波动率谨慎偏空 ➢ 上周策略跟踪：短期波动率谨慎偏空，适当构建牛市价差组合 我们在上周的策略报告中推荐了短期波动率谨慎偏空，适当构建牛市价差组合。从上周市场的整体情况看，市场整体呈现先强后弱的走势，下半周大幅回撤。牛市价差组合表现较差，周度策略平均收益率-22.28%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。从上周的市场表现来看，每日观点策略在周四时变为做空波动率组合，整体表现相对周度策略更好，平均收益率为-0.65%。具体的期权日度观点，可以查阅每日的金融日报。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 11月09日 适当构建牛市价差组合 11月10日 牛市价差组合续持 11月11日 牛市价差组合续持 11月12日 波动率卖方适当重构 11月13日 波动率卖方谨慎续持 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表2：周度策略表现（牛市价差组合） 图表3：期权日观点策略跟踪 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 ➢ 股指观点：信用恶化，偏好下行 上周A股冲高回落，沪深300指数一度新高，但随着纳斯达克回调、信用风险扩散、中金调低白酒评级、互联网反垄断征求意见等利空因素发酵，风险偏好进入下行通道。行业方面，石油石化、钢铁、建材领涨，在制造业利润回升、估0.50.60.70.80.911.11.21.31.42020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30上证50ETF期权沪市300ETF期权深市300ETF期权中金所300指数期权0.60.70.80.911.11.21.31.42020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30上证50ETF期权沪市300ETF期权深市300ETF期权中金所300指数期权 中信期货股指衍生品周报（期权） 3 / 11 值适中的背景下，顺周期行业成为配置方向。 上周五股市回调有两方面诱因，一是药品集采拖累医药股表现，二是强势板块如汽车开始有兑现利润的需求，故盘面呈现反复之势。但我们倾向反弹尚未结束，宏观维度，随着出口回暖得到验证，短期面临经济复苏以及温和通胀的组合，至少资金面不会急剧收紧，同时拜登当选利于缓和贸易摩擦，随着人民币升值相对确定，预计陆股通重新回流，故大方向上依然偏多。而短期不利因素在于热门题材筹码有所松动，短期进入交换阶段，这可能影响到反弹的节奏，预计低估值制造以及大金融存在补涨机会。 ➢ 期权：跨品种套利策略参与，波动率谨慎偏空 结合目前我们对于股指的观点：信用恶化，偏好下行。同时从期权市场情绪指标看，目前期权市场短期情绪快速转向，整体仍维持谨慎的态势。因此期权趋势策略方面，建议投资者更多以防守为主，但从指标的表现来看，成交额PCR/成交量PCR的值从上周初7月以来的最低位水平快速走高，目前已经回复至相对偏稳的状态，若该指标触顶回落，反映市场情绪的短期转向，趋势交易者可以此为信号再度入场构建牛市价差组合或合成现货组合的偏多交易。 波动率方面，上周期权市场隐含波动率整体呈现持续回落的态势，周一时受市场大涨带动，各期权隐含波动率均出现明显上涨，但后半段随着市场的持续回落，隐波再度进入下降区间。从目前的情况看，即使在上周后半段受信用恶化影响，标的出现连续的明显回调时，期权隐波表现出来的却是不升反降的走势，反映市场对于短期相对偏稳的预期仍较强，市场出现短期快涨快跌的可能性均较低，短期内期权隐波料将维持当前的震荡偏弱运行。波动率策略方面，建议目前谨慎偏空为主，虽然短期隐波预期将维持震荡偏弱运行，但从目前的情况看，隐波已整体回落至20%以下的区间，同时与标的真实波动率的差也明显缩窄，隐波整体回落的区间有限，因此空波动率交易者建议还是要做好可能存在的短期极端风险控制。 同时，近期银行股相对偏弱的表现使得沪深300指数与上证50指数的比价已经接近今年以来的最高位水平，展望后市，缩量市下风险偏好整体下移，安全边界更强的蓝筹板块料将表现偏强，预计低估值制造以及大金融存在补涨机会，带动300与50比价的回归，因此推荐持有多50期权，空300期权的套利策略，获取比价回归的收益。 风险因子：1）海外疫情持续冲击；2）中美关系 中信期货股指衍生品周报（期权） 4 / 11 二、主要策略跟踪：熊市价差与空波动率组合表现较好 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘。 从上周的整体情况来看，由于上周市场整体的明显回调以及波动率的再度回落，熊市价差组合与做空波动率组合表现较好，牛市价差组合与做多波动率组合表现较差。同时在标的价格与波动率双降的情况下，保护型期权组合与备兑开仓均起到了一定的保护现货的作用。 图表4：上证50ETF期权策略表现 图表5：沪市300ETF期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表6：深市300ETF期权策略表现 图表7：中金300指数期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 0.60.70.80.911.11.21.31.41.52020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.50.60.70.80.911.11.21.31.42020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.50.60.70.80.911.11.21.31.42020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.70.80.911.11.21.32020-11-0909:302020-11-1009:302020-11-1109:302020-11-1209:302020-11-1309:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差 中信期货股指衍生品周报（期权） 5 / 11 图表8：保护型期权对冲组合表现（Delta中性） 图表9：备兑期权组合表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 三、流动性分析：市场整体成交规模持续上升 上周四种期权品种日均成交额36.35亿元，上证50ETF期权、沪市300ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比27.76%，43.20%，8.53%及20.52%，股指期权占比持续走高。 图表10：股票股指期权市场流动性（11月09日-11月13日） 期权 日均成交量（万张） 日均持仓量（万张） 日均成交额（亿元） 上证50ETF期权 195.39 252.12 11.88 沪市300ETF期权 214.47 203.06 18.48 深市300ETF期权 36.12 42.71 3.65 中金所300指数期权 10.95 14.54 8.78 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表11：上证50ETF期权成交信息 图表12：沪市300ETF期权成交信息 资料来源：W